Auf der Weseler Werft, einem Grünstreifen entlang des Mains in Frankfurt mit Blick auf den Sitz der Europäischen Zentralbank (EZB), erklang am 21. August die Musik von Strauss, Mendelssohn und Liszt. Die EZB sponserte das Europa Open Air-Konzert, um die europäische Vielfalt zu feiern.
‚Musik verbindet uns alle‘, sagte Christine Lagarde, die Präsidentin der Bank. Die Besucher konnten sich nicht nur die Werke großer Komponisten anhören, sondern auch etwas über die Bank erfahren und an einem Quiz über Europa teilnehmen. Der Preis für die glücklichen Gewinner? Eine Führung durch die Büros der EZB. Nun…
Wäre ich dabei gewesen, hätte ich den Quizmastern selbst eine Frage gestellt: ‚Wie hoch ist der Spread zwischen den Renditen italienischer und französischer 10-jähriger Anleihen, und was bedeutet dieser Spread im historischen Vergleich?‘
In der Vergangenheit war die Differenz so groß, dass sie schon von weitem sichtbar war: in der Regel etwa 100 Basispunkte und in angespannten Zeiten wie der Eurokrise 2012 sogar 400 Basispunkte. Im Jahr 2025 müssen wir schon sehr nahe an der Karte stehen, um den Unterschied zu erkennen – oder sogar eine Lupe zur Hand nehmen. In dieser Woche fiel der Abstand unter 10 Basispunkte.
Die Tatsache, dass sich die italienischen Renditen kaum von den französischen unterscheiden, bedeutet, dass die Anleger Frankreich inzwischen als ebenso riskant betrachten wie Italien. In Rom ist das sicherlich ein Grund zum Feiern.
Der Grund dafür ist ganz einfach. Heute erfreut sich Italien einer für das Land bisher unbekannten politischen Stabilität. In wenigen Wochen wird die italienische Regierung 3 Jahre lang regiert haben – eine beachtliche Leistung in einem Land, in dem seit dem Ende des Zweiten Weltkriegs Regierungen im Durchschnitt nur 12 Monate durchhalten. Frankreich steuert derweil auf einen weiteren Zusammenbruch der Regierung und neue Parlamentswahlen zu. Während Italien auf dem besten Weg zu sein scheint, sein Haushaltsdefizit von über 4 Prozent im Jahr 2024 auf unter 3 Prozent in diesem Jahr zu senken, verzeichnet Paris ein Defizit von fast 6 Prozent des BIP und kann nur hoffen, bis zum Ende dieses Jahrzehnts – oder vielleicht im nächsten – unter 3 Prozent zu kommen.
Man könnte sagen, dass Frankreich im Stillen zum schwächsten Glied der Eurozone wird, während Italien die rote Laterne abgegeben hat. Zumal ein anderer, weitaus bekannterer Spread – der zwischen italienischen und deutschen 10-jährigen Renditen – von fast 600 Basispunkten in der Spitze auf jetzt unter 100 Basispunkte ebenfalls stark gefallen ist.
Diese Renditedifferenz gilt seit langem als das Angstbarometer für das Überleben des Euro. Dies sollte nicht zum Schluss verführen, dass ihr Rückgang eine widerstandsfähigere Währungsunion signalisiert. Die Verengung des italienisch-deutschen Spreads ist hauptsächlich darauf zurückzuführen, dass die deutschen Renditen schneller steigen als die italienischen. Das könnte ein Zeichen dafür sein, dass Deutschland selbst langsam risikoreicher wird. Dies ist keine unlogische Schlussfolgerung angesichts der Tatsache, dass die deutsche Wirtschaft seit einiger Zeit stagniert, die Staatsverschuldung steigen wird und die Rentenausgaben (für die Berlin fast nichts zurückgelegt hat) von Monat zu Monat wachsen.
Seit der Einführung des Euro ist es üblich, vom schwächsten Glied in der Kette der Währungsunion zu sprechen. Fünfundzwanzig Jahre später gibt es mehrere schwache Glieder - Frankreich ist das schwächste von allen.
Das werden Sie von Lagarde allerdings nicht hören. Am 23. August sprach sie auf der Jahreskonferenz der Fed in Jackson Hole darüber, wie sich die Veränderungen auf dem Arbeitsmarkt – wie etwa die alternde Bevölkerung – auf die Politik auswirken. Sie begann mit einem Zitat des französischen Philosophen Alexis de Tocqueville: ,Die Geschichte ist eine Galerie von Bildern, in der es wenige Originale und viele Kopien gibt.‘ Verschiebungen auf dem Arbeitsmarkt sind in der Tat entscheidend. Aber in der Galerie der Währungsbilder droht der Euro alles andere als ein Original zu werden – eher eine Kopie der italienischen Lira oder des französischen Franc.
Und während dieser Prozess abläuft, spielt das Orchester fröhlich auf der Weseler Werft in Frankfurt weiter. Erinnert Sie das nicht an das Orchester auf der Titanic, das 1912 beim Untergang des Schiffes weitergespielt haben soll und seitdem ein Symbol für das Ignorieren einer drohenden Katastrophe ist?
Edin Mujagić ist Wirtschaftswissenschaftler, Manager des Hoofbosch Investment Fund und Autor des Buches Turning point 1971. Er schreibt eine monatliche EZB-Beobachtung für Investment Officer über die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank.