Les marchés européens du crédit n’ont pas encore réagi, ou à peine, aux rapports alarmants sur la deuxième vague de l’épidémie de coronavirus. Selon Richard Ford, responsable des obligations d’entreprises chez Morgan Stanley Investment Management, cela ne signifie pas que les investisseurs recherchent la facilité. « Les marchés du crédit sont en mode attentiste, et il y a de bonnes raisons à cela. »
L’indice Barclays Euro Aggregate Corporates pour les obligations d’entreprises a augmenté de près de 10 % depuis son point bas de fin mars, mais la classe d’actifs n’est toujours pas très chère, estime Ford. « Les écarts de crédit sont en effet inférieurs à la moyenne à long terme, mais toujours supérieurs aux niveaux observés au début de l’année », déclare Ford lors d’un entretien avec Fondsnieuws.
La BCE met un plancher sous le marché
« Et grâce à la BCE, la demande d’obligations d’entreprises reste forte. » Avec son programme de rachat, la banque centrale met un plancher sous le marché, ce qui fait que les investisseurs en obligations d’entreprises ne doivent pas directement paniquer en raison des nouvelles économiques plus mauvaises de ces dernières semaines. « La BCE a fait savoir au marché qu’il existe une capacité additionnelle suffisante pour étendre le programme de rachat si nécessaire. Et les programmes de soutien des pouvoirs publics contribuent également à maintenir les entreprises à flot. »
Ce soutien permet aux investisseurs de voir au-delà des incertitudes macroéconomiques des mois à venir, ce qui explique le calme relatif des marchés du crédit, explique Ford.
« Nous partons de l’hypothèse que nous disposerons d’un vaccin dans six mois et que le résultat de l’élection présidentielle américaine sera connu à la fin de l’année. » Selon lui, c’est la raison pour laquelle le marché semble par exemple à peine réagir à la nouvelle flambée de l’épidémie en Europe et aux États-Unis. Une fois que ce vaccin sera disponible, s’il n’y a effectivement pas de guerre civile aux États-Unis et lorsque la tempête du Brexit se sera également calmée, le marché pourra de nouveau aller de l’avant, estime Ford. « Mais d’ici là, les marchés du crédit sont en mode attentiste et nous nous attendons à ce que la volatilité reste limitée. »
Ford souligne que la crise actuelle est ‘de nature transitoire’. Mais cela ne veut pas dire qu’on peut l’ignorer, car elle est tout simplement trop importante pour cela. « Nous aussi, nous subdivisons le marché entre les entreprises qui sont directement touchées, comme les secteurs du tourisme, des voyages d’affaires et de l’immobilier commercial et de bureau, et celles qui ne le sont pas. »
Mais cela ne signifie pas que Ford évite les secteurs les plus touchés et préfère les entreprises qui ne souffrent pas de la crise. Au contraire : « Nous sommes légèrement surpondérés dans les entreprises qui sont directement touchées, mais survivront vraisemblablement à la crise. » Par exemple, Ford ose encore acheter des titres de créance d’aéroports. « Ils subissent actuellement de lourdes pertes, mais ce sont des actifs d’une importance stratégique [pour les pouvoirs publics], c’est pourquoi ils seront dans la plupart des cas maintenus à flot. »
Capacité d’adaptation
Toutefois, le facteur le plus important pour décider d’investir ou non dans les obligations d’une entreprise n’est pas le secteur dans lequel l’entreprise opère, mais le modèle d’entreprise. « Nous trouvons les entreprises ayant des coûts fixes élevés moins intéressantes et préférons donc ne pas y investir. »
En effet, si une entreprise voit sa rentabilité chuter, ce n’est pas nécessairement un problème insurmontable pour les investisseurs obligataires. « La question est de savoir si une entreprise peut s’adapter rapidement à cette nouvelle réalité, par exemple parce qu’elle a la possibilité de réduire le dividende ou les investissements. » Selon l’expérience de Ford, les entreprises dont les coûts fixes sont faibles y parviennent généralement mieux.
Enfin, Ford privilégie les entreprises disposant d’une ‘structure de financement optimale’. En pratique, cela signifie les entreprises qui ont optimisé leur équilibre entre capitaux propres et dette. « Les entreprises peuvent se financer par des actions ou par la dette. La dette, surtout ces dernières années, est beaucoup moins chère. » Ford affiche donc une préférence pour les entreprises qui émettent des dettes.
« De nombreuses entreprises ont également augmenté structurellement leur niveau d’endettement, tout simplement parce que c’est la forme de financement la moins chère. » C’est également la principale raison pour laquelle la qualité du crédit dans l’univers investment grade s’est considérablement détériorée ces dernières années. « De nombreuses entreprises sont passées d’une notation AA à A ou A à BBB parce que leurs dettes augmentaient, mais il s’agissait souvent d’un choix délibéré et stratégique. »