Ces dernières années, les marchés mondiaux des actions ont été tirés par les performances des grandes capitalisations, en particulier celles du secteur technologique, et les petites capitalisations sont restées à la traîne. Ce fut le cas en 2024, par exemple, lorsque l’indice Morningstar Global TME a augmenté de 25 % et que l’indice Morningstar Global Small TME a dû se contenter d’une hausse de 16 %.
Les petites entreprises ont également été en retrait par rapport à leurs homologues plus grandes au cours des sept premiers mois de 2025, bien que la différence ait été considérablement plus faible, avec une baisse de 1 % pour les petites capitalisations et une modeste hausse de 1 % pour les grandes capitalisations.
Au niveau régional, cependant, on observe des différences significatives cette année. Historiquement, les petites capitalisations américaines ont surperformé celles de l’Europe, la différence étant d’environ 1,5 % à 2,5 % sur des périodes de 5, 10 et 15 ans, selon la période considérée. Mais sur les sept premiers mois de 2025, l’indice Morningstar US Small Cap Extended a enregistré une perte de plus de 8 %, tandis que l’indice Morningstar Developed Europe Small Cap TME a progressé de plus de 12 %. En Europe, les entreprises de services financiers sont particulièrement performantes, avec un rendement moyen de 30 %. Les secteurs de la communication, des services et des services publics ont également enregistré d’excellentes performances, mais leur importance dans l’indice est moindre.
Dans ce contexte, nous examinons deux fonds d’investissement de la catégorie Morningstar Actions Europe Petites Cap. Ces deux fonds ont été évalués qualitativement par les analystes de Morningstar et sont considérés comme de bons choix au sein de la catégorie. Nous comparons Kempen (Lux) European Small-Cap et Montanaro European Smaller Companies et discutons de leurs similitudes et de leurs différences.
People
Kempen (Lux) European Small-Cap et Montanaro European Smaller Companies se concentrent tous deux sur les petites capitalisations européennes, mais diffèrent considérablement en termes de taille d’équipe, d’expérience et d’approche. Néanmoins, les deux fonds reçoivent une note Above Average pour le pilier People.
Le fonds de Kempen est géré par une équipe compacte mais soudée de quatre gestionnaires qui sont responsables du fonds depuis 2018. Bien que l’équipe ait vu partir un gestionnaire expérimenté en 2023, elle est restée stable au fil des ans. L’équipe, relativement petite, dispose d’un personnel suffisant, notamment parce qu’elle peut compter sur le soutien d’autres équipes au sein de Van Lanschot Kempen.
Le fonds Montanaro, dispose d’une équipe beaucoup plus importante, comptant plus de 15 membres, dont des analystes ESG. Le fonds est désormais géré par Stefan Fischerfeier et Alex Magni, mais le fondateur des produits de petites capitalisations, Charles Montanaro, joue toujours un rôle actif. L’équipe élargie est organisée en trois groupes sectoriels, ce qui garantit une recherche approfondie. Ces dernières années, plusieurs changements ont eu lieu dans la composition de l’équipe, ce qui fait de la stabilité un point d’attention.
Process
Kempen (Lux) European Small-Cap et Montanaro European Smaller Companies adoptent tous deux une approche d’investissement ascendante en mettant l’accent sur la qualité et l’analyse approfondie des entreprises, ce qui leur vaut une note Above Average au titre du pilier Process. Les deux fonds diffèrent cependant par leur méthodologie et leurs priorités.
Kempen applique un processus de sélection quantitatif efficace dans lequel les entreprises sont d’abord sélectionnées sur la base du rendement (ROCE), puis de la valorisation (EV/NOPLAT). Il ne reste qu’environ 400 entreprises, qui font l’objet d’une recherche fondamentale approfondie. Les visites d’entreprises sont à cet égard essentielles pour évaluer, entre autres, la qualité du management. Ces informations, combinées à l’analyse du modèle Five Forces de Porter, servent de base aux modèles d’évaluation qui exigent, entre autres, une marge de sécurité.
Montanaro utilise un cadre de qualité plus large pour sélectionner ses entreprises avec 14 critères divisés en cinq catégories (croissance, rentabilité, effet de levier, trésorerie et volatilité). L’analyse porte ensuite sur les perspectives de croissance, la position concurrentielle et la santé financière. Là encore, le contact direct avec le management joue un rôle central. M. Montanaro examine également de près les tendances de croissance structurelle et fixe des objectifs de prix à l’aide de modèles DCF et d’une analyse des ratios de valorisation.
Portefeuille
Kempen (Lux) European Small-Cap et Montanaro European Smaller Companies maintiennent tous deux des portefeuilles relativement concentrés avec environ 30 à 50 positions et une vision à long terme, comme en témoignent leurs faibles taux de rotation. Pourtant, il existe des différences évidentes dans l’approche et le style.
Le portefeuille du fonds Kempen est investi à environ 40 % dans les 10 positions les plus importantes, mais la diversification n’est pas négligée. Les positions individuelles restent inférieures à 5 %, et les pondérations des secteurs et des pays s’écartent rarement de plus de 5 % de l’indice de référence. Toutefois, certaines considérations structurelles ressortent, notamment dans le secteur des biens de consommation défensifs et les entreprises du Royaume-Uni. L’équipe se concentre fortement sur la valorisation, ce qui confère au portefeuille un profil mixte dans la Morningstar Style Box.
Montanaro a des préférences sectorielles plus claires et surpondère normalement les secteurs de la santé et de la technologie. Les secteurs tels que la banque, l’énergie et les matières premières sont généralement évités. En ce qui concerne les pays, le Royaume-Uni est également surpondéré dans ce portefeuille. Toutefois, l’accent est mis davantage sur la croissance et la qualité que sur la valorisation, ce qui fait que le portefeuille se situe structurellement dans la colonne croissance de la Morningstar Style Box.
Performance
Depuis le changement d’équipe en 2018, Kempen a réalisé une performance supérieure à la moyenne par rapport à la catégorie et à l’indice de référence. Ce résultat est principalement dû à une bonne sélection de titres, notamment dans les secteurs des biens de consommation, des services financiers, de la santé et de la technologie. En 2025, le fonds sous-performe nettement l’indice de référence, principalement en raison de la surpondération des biens de consommation de base défensifs et des résultats négatifs de la sélection de titres dans le secteur technologique.
Chez Montanaro, l’accent mis sur la qualité et la croissance a permis d’obtenir de bons résultats sur des marchés défensifs ou à croissance modérée, avec une forte protection contre la baisse dans les années difficiles comme 2018. Dans les périodes où les valeurs de rendement ou les thèmes cycliques étaient dominants, comme en 2013, 2016 et 2021-2022, Montanaro est resté à la traîne. En 2025, le fonds continuera de sous-performer par rapport à l’indice de référence, principalement en raison de sa sous-pondération dans les banques.
Ronald van Genderen est Senior Manager Research Analyst chez Morningstar. Membre du panel d’experts d’Investment Officer, Morningstar analyse et évalue les fonds d’investissement sur la base d’études quantitatives et qualitatives.