Les actions mondiales ont encore et toujours un potentiel haussier intéressant, déclare Knut Gezelius, gestionnaire en chef chez Skagen Global.
« Une forte croissance des bénéfices peut faire progresser notre portefeuille d’au moins 50 % en cinq ans et même de 75 % de manière réaliste. »
Tels sont les propos tenus par M. Gezelius (photo) dans une conversation avec Fondsnieuws. Skagen est connu pour sa philosophie d’investissement active et basée sur la valeur. Mais en examinant les positions les plus importantes du fonds d’actions mondiales, on note principalement des actions de croissance de premier plan, telles que Microsoft, Adobe, Alphabet et Mastercard. La maison de fonds norvégienne a-t-elle perdu la foi ?
« Nous n’avons certainement pas que des actions de croissance dans notre portefeuille et nous nous considérons toujours comme des investisseurs de valeur ; nous appelons cela la ‘valeur appliquée’ (applied value). Mais notre processus de sélection a changé. Par exemple, nous n’utilisons plus l’indicateur cours/valeur comptable pour identifier les nouveaux investissements et nous attachons également moins d’importance au ratio cours/bénéfices. Nous nous intéressons en revanche au cash-flow disponible, c’est-à-dire aux liquidités dont disposent les actionnaires après les investissements », explique M. Gezelius.
La raison ? L’importance accrue des actifs incorporels, tels que les marques, les brevets, les conventions de franchise et les plateformes numériques. Selon lui, les règles comptables internationales n’en tiennent pas suffisamment compte et sont dépassées. Gezelius : «Les actifs incorporels sont le moteur de la croissance des entreprises et n’apparaissent pas toujours au bilan. Par conséquent, le bilan et le compte de résultat ne reflètent plus correctement la véritable valeur sous-jacente des entreprises. Les entreprises qui, par exemple, investissent beaucoup d’argent dans le développement interne de logiciels auront un profit à première vue faible et donc un ratio cours/bénéfices artificiellement élevé. »
Perspectives de rendement
Malgré la vigueur du marché haussier de ces dernières années, M. Gezelius ne trouve pas le marché boursier excessivement onéreux. « Bien que le marché mondial des actions ne soit pas nécessairement sous-évalué à court terme après la forte reprise enregistrée depuis mars, les valorisations ne sont pas non plus excessives. Sur la base de l’indicateur de rendement des flux de trésorerie disponible, le marché se situe grosso modo dans la moyenne sur 25 ans. »
M. Gezelius estime que le potentiel haussier pour Skagen Global est encore et toujours très attractif. « Au cours des cinq prochaines années, le rendement total peut facilement atteindre au moins 50%, et il y a même une réelle possibilité qu’il s’élève à 75 % sur la base de la valorisation des participations actuelles du fonds. »
Une nouvelle augmentation du ratio cours/bénéfice n’est pas nécessaire pour atteindre le potentiel de rendement visé. « Nos investissements ne dépendent pas nécessairement de valorisations plus élevées. Nous concentrons davantage sur la génération de flux de trésorerie disponible comme moteur de rendement à long terme. L’importance de l’évaluation d’une entreprise au moment où elle intègre le portefeuille s’estompe par rapport à la génération de flux de trésorerie au fur et à mesure que l’horizon d’investissement s’allonge. »
Sceptique sur la valeur
Un thème qui fait couler beaucoup d’encre est celui de la forte sous-performance de la valeur. Ainsi, au cours des dix dernières années, l’indice MSCI World Value a enregistré un rendement total en dollars de 7,2 pour cent par an en moyenne. Les actions de croissance ont cependant rapporté deux fois plus, avec un rendement annuel de 14,1 pour cent. Mais la sous-performance notoire des actions de valeur n’est pas une raison pour M. Gezelius de passer de la croissance à la valeur. « La valeur est largement à la traîne et semble en effet bon marché. Mais nous entendons cet argument depuis quelques années. Jusqu’à présent, il a été sage de ne pas procéder à une rotation. En outre, tenter de ‘chronométrer’ le marché ne donne que des rendements décevants. »
En outre, selon M. Gezelius, la question est de savoir pourquoi les actions de valeur bon marché devraient soudainement enregistrer de meilleurs résultats. « La valeur va-t-elle entamer un mouvement de rattrapage uniquement sur la base de la surperformance historique et du ‘mean reversion’ (retour à la moyenne) ? » J’en doute. Il faut un moteur fondamental qui puisse lancer une rotation et je n’en vois pas encore le moindre. »
Sélections d’actions européennes
Les performances très divergentes des actions de croissance et de valeur ont creusé un écart de valorisation historiquement grand. Alors que les actions de croissance mondiales se négocient à près de 32 fois le bénéfice escompté, le ratio cours/bénéfice des actions de valeur est de 15,3. « De nombreux experts en investissement s’attendent à ce que la valeur surpasse la croissance lors d’une prochaine correction. Toutefois, lors du choc provoqué par le coronavirus en mars, c’est précisément l’inverse qui s’est produit, avec une sous-performance spectaculaire de la valeur par rapport aux actions de croissance », explique M. Gezelius.
« Une illustration du changement structurel des fondamentaux économiques au profit des entreprises de croissance. Comme cela a été dit, les actifs incorporels rendent le ratio cours/bénéfice moins pertinent et il peut donc être trompeur de l’utiliser. »
Le portefeuille très concentré de seulement 34 noms est investi à près de 80 pour cent dans des sociétés cotées en Amérique du Nord. Toutefois, nombre de ces entreprises ont une forte présence internationale. Sur la base du chiffre d’affaires des entreprises, la proportion s’établit plutôt à 55 pour cent selon M. Gezelius. L’Europe est clairement sous-pondérée.
« Nous sommes préoccupés par les perspectives économiques de l’Europe et nous aimerions voir plus d’innovation et d’esprit d’entreprise. « Il importe de retenir les jeunes entreprises prometteuses et de ne pas les laisser partir aux États-Unis. »
Le gestionnaire de fonds voit cependant aussi des sélections d’actions prometteuses en Europe. Il place beaucoup d’espoirs dans le transporteur/expéditeur danois DSV Panalpina. « L’entreprise ne fait pas de transport elle-même, mais sert d’intermédiaire entre l’expéditeur et le client et présente donc un modèle d’entreprise peu capitalistique attrayant. Grâce au commerce électronique, les perspectives de croissance sont excellentes. » Plus tôt cette année, M. Gezelius a également pris une position dans ASML, le fabricant de machines de production de puces électroniques. « Grâce à sa technologie EUV supérieure, l’entreprise conservera son avantage concurrentiel pendant au moins dix ans encore. »