Par rapport aux obligations traditionnelles, la dette privée est un investissement illiquide. Mais il offre un rendement attendu plus élevé, une meilleure protection et un effet de levier moindre, explique Boris Harmsen, managing director Benelux chez Pemberton.
Harmsen a rejoint la nouvelle succursale de Pemberton à Amsterdam au début de l’année 2019. Le gestionnaire d’actifs britannique est l’un des premiers et des plus importants prêteurs directs en Europe et, avec la compagnie d’assurance Legal & General, dispose d’un actionnaire solide.
Pemberton surfe sur la croissance fulgurante du marché de la dette privée qui, selon Amundi, a triplé depuis 2009 pour atteindre plus de 850 milliards de dollars. La part de l’Europe sur ce marché s’élève à un tiers. Une raison importante de la forte croissance du marché est qu’après la crise financière, les banques ont été confrontées à des exigences de fonds propres plus strictes et ont donc été plus prudentes dans l’octroi de prêts, explique Harmsen.
Pour le secteur bancaire, les prêts plus risqués de type financement à effet de levier sont moins intéressants. Harmsen : « En général, les grandes entreprises peuvent encore facilement se tourner vers les banques. Mais pour les PME et les entreprises du mid-market, la porte reste souvent fermée, alors que la demande de crédit reste élevée. Cette lacune est comblée par des prêteurs directs, avec des capitaux fournis principalement par des investisseurs institutionnels. »
Rendements historiques
En raison des faibles taux d’intérêt sur les obligations d’État et les obligations d’entreprises, les investisseurs institutionnels se tournent de plus en plus vers des alternatives telles que la dette privée. « La dette privée constitue également un bon complément du point de vue de la diversification », déclare Harmsen. « Les prêts sont intéressants, car on dispose d’une quantité énorme de données sur les taux de défaillance, les rendements, les risques et les caractéristiques des fonds. Cela permet de prendre des décisions d’investissement en connaissance de cause. »
Pemberton se concentre sur le mid-market européen, que Harmsen considère comme un marché relativement inefficace en raison des grandes différences entre pays. « En tant que gestionnaire, nous pouvons apporter une valeur ajoutée en ayant une présence locale et en trouvant les bonnes transactions pour les investisseurs. »
Par rapport aux obligations traditionnelles, le marché de la dette privée n’est pas liquide. « Nos prêts ne sont pas librement négociables. D’ailleurs, vous n’êtes pas bloqué pendant sept ou huit ans, car le refinancement a généralement lieu après trois ou quatre ans. Pour nos investisseurs, la faible liquidité n’est pas un problème, car ils reçoivent également une prime pour cela. »
Selon Amundi, le marché européen de la dette privée a donné dans le passé un rendement de 7 à 10 % par an. Harmsen estime que les rendements historiques se situent dans une fourchette de 5 à 13 %. Pemberton investit principalement dans des entreprises non cycliques ayant des revenus stables et des positions de marché fortes. « Les objectifs de rendement de notre stratégie plus conservatrice se situent en bas de ce spectre. Il s’agit de prêts garantis de premier rang pour des entreprises dont l’EBITDA est compris entre 25 et 100 millions d’euros », explique Harmsen.
« Mais nous avons aussi une stratégie de crédit opportuniste avec un rendement potentiel très intéressant. Il ne s’agit pas spécialement de distressed debt. Par exemple, cela peut être des prêts à des entreprises qui se trouvent dans une phase de transition, qui ont besoin de prêts subordonnés, ou encore de plus de flexibilité en matière de paiement des intérêts. »
Meilleure protection
La plupart des prêts de Pemberton ont une notation de crédit comprise entre BB et B. Sur les prêts notés BB (un échelon en dessous d’investment grade), le gestionnaire d’actifs britannique obtient un rendement effectif nettement plus élevé que le rendement d’environ 2,6 % de l’indice iBoxx High Yield, explique Harmsen. « De plus, nos prêts sont généralement mieux protégés que les obligations d’entreprises traditionnelles et le haut rendement. »
Pemberton veut offrir à ses clients une alternative attrayante au haut rendement. Selon Harmsen, il s’agit en effet d’un marché liquide, mais les prêts sont souvent assortis de peu de conditions. « Ils sont ‘convenant light’, ce qui signifie que la protection des investisseurs est très limitée. Nos prêts, en revanche, sont généralement assortis d’au moins une et généralement de deux convenants, selon la stratégie. De plus, l’effet de levier est plus faible. Sur le marché du haut rendement, l’effet de levier est souvent supérieur à 5, alors que cela ne peut être le cas que dans nos stratégies les plus risquées. Dans notre stratégie ‘senior secured’, l’effet de levier maximum est de 4,5 avec une notation moyenne de BB. Celle-ci est beaucoup plus conservatrice que le large marché européen du haut rendement, alors que le rendement cible est supérieur de quelques points de pourcentage. »
Reprise durable des entreprises manufacturières
Les portefeuilles n’ont pas encore été touchés de manière significative par la crise du coronavirus. Cela s’explique en partie par le fait que Pemberton investit dans des entreprises défensives ayant des flux de trésorerie prévisibles. Par exemple, il n’est pas exposé à la construction, à l’industrie automobile, à l’hôtellerie ou à d’autres secteurs cycliques. Il investit cependant fortement dans le secteur alimentaire, notamment dans les fournisseurs néerlandais des supermarchés, ainsi que dans les entreprises technologiques.
Ces entreprises ont besoin de prêteurs directs pour financer leur croissance. À cette fin, Pemberton travaille souvent avec des banques.
Harmsen souligne que l’équipe est proche des entreprises et du management. « Ainsi, nous pouvons intervenir rapidement en cas de revers, par exemple en proposant des restructurations. Nous constatons une amélioration sur toute la ligne. Les services de restauration et les fournisseurs de l’industrie aéronautique ont évidemment été durement touchés, mais ils se rétablissent. Les entreprises manufacturières affichent une reprise durable. Nous avons cependant demandé des waivers afin de pouvoir utiliser les financements corona temporaires des pouvoirs publics », explique Harmsen.