Les obligations à haut rendement ont fait très belle figure l’année dernière, mais les perspectives pour 2024 sont mitigées. .
Les obligations mondiales à haut rendement ont poursuivi leur redressement en 2023, avec une avancée de 3,1 % au quatrième trimestre. Sur l’année, l’indice ICE BofA Global High Yield Constrained a affiché un rendement total de 9,6 %, alors qu’il avait perdu 7,5 % en 2022. À la fin de l’année dernière, les obligations ont été dopées par les anticipations de baisses des taux de la part de la Fed en 2024, alors que le scénario d’un atterrissage en douceur semble se confirmer aux États-Unis. Les emprunts européens à haut rendement ont progressé de 12 %, devançant leurs homologues américains, qui ont gagné 9,6 % en euros.
Parallèlement au plongeon du rendement des emprunts d’État au quatrième trimestre, le rendement réel des titres européens à haut rendement a aussi reflué très rapidement, de 7,9 % en octobre 2023 à 6,1 % en fin d’année. Outre-Atlantique, le rendement de la catégorie s’élevait à 7,4 % fin décembre, contre encore 9,5 % en octobre. L’ICE BofA US High Yield Index Option-Adjusted Spread a terminé l’année 2023 à 339 points de base, soit moins que les 522 points de base enregistrés début 2023, lorsque SVB et Credit Suisse se sont retrouvés dans la tourmente. Le marché européen a connu une évolution similaire, avec un spread de près de 396 points de base fin 2023, contre 550 en mars 2023.
Des attentes excessives ?
Les investisseurs ciblant le crédit ne sont donc guère inquiets, car même le spread sur les obligations américaines à haut rendement notées CCC ou moins a reculé à 902 points de base fin 2023, soit 155 points de base de moins qu’au premier novembre. Si les conditions de refinancement font toujours couler beaucoup d’encre, la plupart des investisseurs estiment, sans doute à raison, que la majorité des entreprises ne devront faire appel au marché qu’en 2025 ou 2026. Mais si l’on tient compte de tous ces éléments, il semble que le scénario d’atterrissage en douceur est déjà, dans une large mesure, intégré dans les cours, si bien que le potentiel haussier pourrait bien être limité à court terme.
Tournés vers l’avenir
Les prévisions ne manquent pas, mais diffèrent grandement selon le scénario économique que chaque stratège ou économiste privilégie. Car une récession s’accompagne souvent de défauts de paiement, qui obèrent le rendement de la catégorie. À l’inverse, un atterrissage en douceur, combiné à des baisses de taux, représente un scénario idéal pour les obligations. Dans cette dernière configuration, les investisseurs profitent d’un revenu attrayant, mais aussi de la plus-value à la vente de leurs titres.
En septembre, BlackRock Investment Institute était neutre vis-à-vis des obligations à haut rendement, du fait de leur vulnérabilité à un scénario de récession. Aujourd’hui, toutefois, l’établissement n’adopte plus de sous-pondération tactique malgré l’étroitesse des écarts, du fait des rendements attrayants, et privilégie les obligations européennes. Pour Capital Group, les obligations à haut rendement se portent bien en perspective historique, tant que l’économie continue à croître. Même si les spreads des emprunts d’État se creusent, la composante de revenu soutiendra le rendement. Dans son rapport sur les perspectives obligataires intitulé Party like it’s the 1990s, Robeco argumente que la prudence reste de mise dans ce contexte. L’histoire a en effet montré que les cycles de resserrement des banques centrales entraînent quasi systématiquement une récession. Le scénario qui avait prévalu au milieu des années 90 est donc une exception ; or, les investisseurs espèrent qu’il se répète.
Le top 5
Le top 5 de cette semaine passe en revue les fonds investissant dans des obligations internationales à haut rendement (et pour lesquels des données de portefeuille récentes sont disponibles), sur la base de leurs performances en 2023.
La première place revient au fonds UBAM Global High Yield Solution, géré par Philippe Gräub et Bram ten Kate. Le premier, au service de la maison suisse Union Bancaire Privée depuis plus de 15 ans, est responsable mondial du revenu fixe à rendement absolu. Bram ten Kate, ancien de Credit Suisse, travaille depuis 10 ans déjà pour UBP. Le fonds affiche une exposition nominale nette aux obligations à haut rendement de 80 % à 120 % grâce au recours à des swaps de défaut de crédit (CDS), des contrats dérivés par lesquels l’exposition au risque de crédit d’un produit obligataire est cédé, offrant une protection contre le défaut de paiement. Le fonds investit notamment dans l’indice iTraxx Crossover, très populaire et donc liquide. Il a terminé dans le premier décile de sa catégorie sur 1, 3 et 5 ans.
Le fonds M&G (Lux) Global Floating Rate High Yield géré par James Tomlins reste aussi sur le podium au terme du quatrième trimestre. Il avait déjà terminé dans le premier décile de la catégorie en 2021 et 2022 et a donc poursuivi sur sa lancée en 2023, notamment grâce à son exposition plus réduite aux entreprises cycliques et sensibles à l’inflation.
Autre facteur positif : les obligations à rendement variable ont fait mieux que le marché à haut rendement. L’indice ICE BofA Global Floating Rate High Yield a progressé de 13,6 % en euros en 2023, tandis que le BofA Global High Yield Constrained avançait de 9,6 %. Une partie du fonds peut être investi dans d’autres titres à revenu fixe, et notamment des emprunts d’État, mais aussi dans des dérivés (indices de défaut de crédit…). Les plus fortes pondérations du portefeuille reviennent au secteur tertiaire (16,6 %) et au commerce de détail, aux biens d’équipement, aux loisirs et à la finance (9 % pour chacun de ces secteurs).
James Tomlins n’est pour l’instant pas exposé aux bureaux de recouvrement ni à l’immobilier, car l’équipe est critique vis-à-vis de leurs fondamentaux. Même en tenant compte des anticipations d’assouplissement, les niveaux de taux actuels restent plus élevés qu’auparavant. La position de liquidités (10,1 % du portefeuille) interpelle aussi. Le Northern Trust Global US Dollar, un fonds du marché monétaire, a généré un rendement supérieur à 5 % fin 2023.
Thomas De Fauw est Manager Research Analyst chez Morningstar. Morningstar analyse et évalue les fonds d’investissement sur la base d’études quantitatives et qualitatives. Partenaire d’Investment Officer, Morningstar propose chaque semaine un classement des cinq meilleurs fonds ou prestataires d’un secteur ou thème donné.