Trouver de la diversification dans un environnement de taux faibles
Par l’équipe Multi Actifs de Nordea Asset Management
Les investisseurs en actions ont bénéficié de fortes performances sur la dernière décennie, dans un environnement marqué par une volatilité artificiellement contenue. En fait, il n’y a eu que quelques corrections significatives depuis les points bas atteints en mars 2009 lors de la crise financière mondiale.
La situation est similaire au sein de l’univers obligataire : les marchés obligataires, tout en ayant permis aux investisseurs de bénéficier d’une diversification cruciale, ont également affiché des performances solides. La compression des rendements obligataires est en grande partie attribuable au caractère extrêmement accommodant des politiques monétaires des principales banques centrales mondiales.
Toutefois, après 11 années d’expansion économique continue, les investisseurs font désormais face à un certain nombre de défis. Tout d’abord, les craintes de récession se sont accrues, tandis que la courbe des taux des emprunts d’État américains s’est récemment inversée avant de revenir à la normale. Les actions internationales, quant à elles, continuent de générer une performance positive, en dépit d’un environnement marqué par un ralentissement de la croissance des bénéfices. Nous observons également un regain d’inquiétudes quant à une possible bulle du crédit, en raison de la forte hausse de la dette des entreprises notées BBB.
En outre, la faiblesse actuelle des taux d’intérêt de par le monde fait qu’il est bien sûr plus difficile pour les investisseurs de générer des revenus stables. Elle limitera également la capacité des autorités à agir en amont d’une possible récession.
Le danger pour les investisseurs
Compte tenu de ces nombreuses incertitudes, il semblerait normal de s’attendre à une baisse des rendements en 2020 et au-delà. Cependant, nul ne sait quand le cycle économique actuel prendra fin. Nous sommes cependant sûrs d’une chose : nous sommes aujourd’hui plus proches de la prochaine récession que nous ne l’étions hier.
Selon nous, le principal danger pour les investisseurs est de s’inquiéter à mauvais escient. Plutôt que de rechercher un cadre d’investissement diversifié solide et prudent, les investisseurs font généralement le contraire et s’inquiètent de manquer les gains des cycles haussiers potentiels ou d’investir dans les mauvais actifs de diversification.
Les arguments en faveur de la diversification s’avèrent également de plus en plus problématiques, étant donné que la diversification diminue explicitement les performances lors des marchés haussiers. De nombreux investisseurs continuent aussi de croire au « market timing » et répartissent différemment leurs portefeuilles en fonction des fluctuations de marché à court terme. De plus, une idée fausse perdure selon laquelle les investisseurs peuvent positionner avec précision un portefeuille avant un événement, tel qu’une élection majeure.
Parvenir à une véritable diversification
La bonne nouvelle est qu’une diversification contre les turbulences macroéconomiques peut être obtenue en investissant dans des actifs se comportant différemment au cours du cycle économique. En fait, la diversification ne consiste pas simplement à investir dans de nombreuses classes d’actifs, mais plutôt à identifier un certain nombre de positions réellement non corrélées entre elles et capables de générer des performances positives pour les investisseurs dans la plupart des environnements de marché.
En équilibrant des actifs soigneusement sélectionnés capables d’être complémentaires lors de périodes de récession et de reprise économique, un investisseur n’a alors pas besoin de prévoir correctement la conjoncture afin d’obtenir un rendement global positif au fil du temps.
Est-ce la solution magique ? Non. Même avec un portefeuille diversifié tel que décrit ci-dessus, il reste trois défis majeurs. Premièrement, il y a le risque de payer trop cher pour des actifs diversifiants ou défensifs. Deuxièmement, répartir et pondérer les expositions entre les différentes classes d’actifs est difficile. Enfin, il y a la question de l’instabilité des relations ou des corrélations. Tout cela ignore également le risque politique et, évidemment, le fait que les banques centrales ont peu de marges de manœuvre pour abaisser davantage les taux d’intérêt.
Les leçons à tirer des primes de risque
Renforcer la résilience au sein d’un portefeuille diversifié est essentiel à la stabilité et au succès. Notre approche de la gestion multi-actifs repose sur les primes de risque. Cela revient à disséquer les sources de risque et de performance des différents actifs. Bien que nous ne soyons pas les seuls à utiliser cette approche, nous pensons que notre avantage compétitif réside dans la façon dont nous arrivons à atteindre une vraie diversification.
Tout d’abord, il y a le danger d’investir dans des actifs refuges défensifs incorporant une prime de valorisation, comme il ressort de l’examen du ratio cours/bénéfice de l’indice MSCI Minimum Volatility par rapport au MSCI World. Le problème lorsque l’on achète des actifs défensifs incorporant une prime de valorisation, c’est que ce « caractère défensif » s’amoindrit en réalité bien plus rapidement que celui d’autres actifs défensifs correctement valorisés. Dans le cadre de notre approche, après avoir identifié les flux de trésorerie au sein des différentes classes d’actifs, nous appliquons ensuite un « overlay » de valorisation afin de garantir que nos actifs bénéficient d’un « coussin » de valorisation.
Le deuxième élément de notre approche est la pondération, ou plutôt l’équilibrage. Nous devons nous assurer d’avoir une exposition équilibrée aux primes de risque cycliques, qui capturent la performance durant les phases d’expansion du cycle, ainsi qu’aux primes de risque anticycliques, ou défensives, qui offrent une performance positive dans des environnements où les actifs sensibles au cycle sont en repli. Notre approche consiste à équilibrer l’exposition au risque entre ces deux sortes de primes de risque différentes, afin de constituer un portefeuille neutre par rapport au marché. Cette approche a prouvé qu’elle permettait de gérer plus efficacement les corrections de marché et de réduire la volatilité du portefeuille.
Il est également impératif de prendre en compte le comportement de nos primes de risque cycliques et défensives en période de forte expansion et de récession : lorsque le marché se situe à 2 ou 3 écarts-types au-dessus ou au-dessous d’un niveau « normal ». Notre approche consiste ici à commencer par une perspective de recherche universitaire, plutôt qu’à rechercher des primes de risque de manière systématique, par des techniques d’analyse de données. Ce cadre d’analyse permet de garantir que nos primes de risque sont adaptées à l’environnement, ce qui améliore les chances de générer de bons rendements pour nos investisseurs durant les différentes phases du cycle.
L’histoire a peu de chances de se répéter
Un autre avantage clé de cette approche est d’éviter les pièges de l’analyse de données systématique (le « data mining »), étant donné que les performances passées ne constituent pas un indicateur des performances futures. Les investisseurs effectuant une analyse purement quantitative pourraient être tentés de croire que les emprunts d’État offrent toujours les mêmes caractéristiques de protection qu’avant 2008.
En nous appuyant sur les valorisations ou les prix des actifs, plutôt que sur les seules corrélations historiques, nous pouvons mieux évaluer les relations futures entre les actifs. Beaucoup de temps et de ressources ont été consacrés à l’identification de primes de risque défensives capables d’offrir de manière adéquate la protection qui était autrefois l’apanage des marchés de dettes souveraines.
L’équipe Multi-Actifs de Nordea est résolument focalisée sur les résultats, une diversification prudente du portefeuille et la construction de portefeuilles solides permettant de résister aux événements macroéconomiques défavorables. Par conséquent, en raison de leur conception, nos stratégies multi-actifs présentent un profil de rendement asymétrique attractif et sont prêtes à affronter les différents scénarios auxquels nous pourrions être confrontés au cours de cette nouvelle décennie.