Verlé (Carmignac) geeft mee dat er kansen bestaan bij bedrijfsobligaties, en dan vooral bij segmenten die het zwaarst werden getroffen door de coronacrisis. Het is echter aangewezen om bijzonder selectief te blijven. De voorkeur moet immers uitgaan naar de emittenten die de komende maanden het hoofd boven water kunnen houden. De komende maanden zullen we zien dat de defaults de hoogte ingaan.
De kredietmarkten hebben de coronacrisis aan den lijve ondervonden. In maart hebben ze enkele bijzonder zware periodes gekend. ‘De markten hebben al gauw geanticipeerd op een aanzienlijke stijging van het wanbetalingspercentage. Dat zal de komende maanden inderdaad omhoog gaan, maar het zal worden getemperd door de enorme stimulusmaatregelen van de centrale banken,’ zegt Pierre Verlé (verantwoordelijk voor de kredietmarkten bij Carmignac). ‘We houden nu al een tijdje rekening met een mogelijke recessie. Die volgt op een economische groeicyclus die uitzonderlijk lang heeft geduurd.’
Vertraging
De spreads zijn in een bijzonder moeilijke omgeving snel toegenomen. We zagen een groot verschil tussen de emissies van weinig risicovolle bedrijven, en die van meer risicovolle emittenten, waarvan de koersen al snel zijn gecorrigeerd. En aangezien de bedrijven hebben geprofiteerd van de steun van de centrale banken, was het volume op de primaire markt aanzienlijk. Hierdoor konden de renteverschillen op een aantrekkelijk niveau blijven.
‘In vergelijking met de aandelenmarkten, schetsen de waarderingen op de kredietmarkt een weinig rooskleurig beeld van de huidige situatie. Dat is echter niet zo vreemd, omdat obligatiebeleggers doorgaans eerder naar de neerwaartse risico’s gaan kijken, vooral wanneer er erg weinig visibiliteit is over de financiële situatie van de ondernemingen,’ aldus Pierre Verlé.
Risico’s
Hij benadrukt eveneens dat het defaultrisico niet wordt veroorzaakt door de recessie, maar door beleggers die geen geld meer investeren wanneer het optimisme verdwijnt. ‘Wanneer de economie het goed stelt, zijn beleggers optimistisch en hebben ze de neiging om bedrijven die failliet zouden moeten gaan te ondersteunen.’ De centrale bankiers hebben de afgelopen twee maand veel geld in de economie gepompt. Hierdoor zou de schade binnen de perken moeten blijven. ‘Ze zullen echter niet in staat zijn om de bedrijven te redden die de interesten op hun schulden niet terugbetalen.’
In de huidige omstandigheden blijft krediet een aantrekkelijk marktsegment, en dat klopt zeker wanneer je het vergelijkt met andere activaklassen in het obligatie-universum.
Zeker in vergelijking met overheidsobligaties van de ontwikkelde landen, waarvan de rentevoeten nog vele jaren erg laag zullen blijven. ‘Overheidsobligaties kunnen een zekere bescherming bieden tijdens turbulentie op de beurzen, maar je bent eveneens zeker dat je op lange termijn geld zal verliezen.’
Risico’s
De fallen angels zijn bedrijven die schuld hebben uitgegeven in het minst risicovolle segment van de bedrijfsobligaties. Investment grade dus, ofwel papier met een rating van BBB en hoger. Ze lopen het risico om gedowngraded te worden naar het high yieldsegment (ratings BB en lager). De weging van de bedrijven met een BBB-rating (die net boven high yield noteren) is geklommen van 20 procent van de Investment Grade markt in 2007 tot bijna 50 procent vorig jaar.’
Door het beleid van de centrale banken zijn ondernemingen zich dieper in de schulden gaan steken om overnames te doen of om eigen aandelen in te kopen. Dat heeft ervoor gezorgd dat een groot deel van het Investment Grade segment aan het begin van de crisis kampte met fors verslechterde financiële condities. ‘De ratingbureaus zijn hun achterstand aan het inhalen en zullen veel downgrades doorvoeren. Dat zal talrijke beleggers naar het high yield segment duwen.’ Deze toestroom van papier zal ervoor zorgen dat de rendementen op dit marktsegment de hoogte ingaan.
China vs. US
Pierre Verlé heeft een groot deel van zijn carrière gewijd aan distressed debt. Hij heeft immers emissies geselecteerd waarvan de markt vreesde dat ze binnenkort failliet zouden gaan. ‘Mijn werk is veel gemakkelijker geworden. De markten worden immers geregeerd door de angst. Amper drie maanden geleden waren de markten nog zelfgenoegzaam.
‘Het wil niet zeggen dat je in een risicovolle omgeving niet moet beleggen. Vandaag kan je erg aantrekkelijke kansen vinden in segmenten die zwaar werden getroffen door de crisis. Ik denk bijvoorbeeld aan cruisebedrijven, waar je enorme discounts vond.’
Op korte termijn denkt hij dat het high yield segment veel risicovoller blijft. De wanbetalingspercentages zullen immers toenemen, en er zullen veel fallen angels op de markt komen die zullen wegen op de waarderingen. ‘Op langere termijn kunnen we in dit segment echter de beste kansen vinden.’