Wat maakt een professionele belegger tot de meest succesvolle van zijn vak? Fondsnieuws gaat op zoek naar hoogvliegers. Het openingswoord is aan Joop Witteveen, een van de ‘grand old men’ van het smallcapbeleggen.
‘Ik heb een grote interesse in bedrijven’, zegt Joop Witteveen. Dit is volgens hem de kern van zijn passie voor beleggen. ‘Het gaat om de bedrijven. Beleggen is publiek geld investeren in bedrijven waarvan je het product en het management geschikt vindt om dat geld aan toe te vertrouwen. En daarbij kijk je niet zo zeer of ze alle cijfers goed optellen, zoals een accountant dat doet, maar de belegger kijkt vooruit: wat komt er nog?
Je kijkt dan niet alleen naar een financiële cyclus, maar vooral naar een levenscyclus van producten of diensten. Besi bijvoorbeeld was nog lang niet winstgevend toen je al wel kon zien aankomen dat het, omdat het product goed was, een goede belegging zou worden. Nu zijn ze een belangrijke leverancier van Apple. Hoe meer je ervan weet, hoe boeiender het wordt. Waarin het ene bedrijf van het andere verschilt, dat is razend interessant. Het is ongelofelijk hoe groot die verschillen kunnen zijn.’
Waar is dat ontstaan?
‘Vanaf mijn twaalfde jaar heb ik eigenlijk altijd al “alles” gevolgd, maar dat was nog vooral op hoofdlijnen, algemene economie en politiek. Mijn eerste baan was portfoliomanager bij een kleine verzekeraar waar ik eigenlijk met anderhalve dag in de week mijn werkzaamheden afkreeg.
In die andere drieënhalve dag ben ik me gaan verdiepen in alle bedrijven die ik voorbij zag komen, puur zelfstudie. Later heb ik de VBA-opleiding gedaan, en van daaruit heb ik mijn visie op beleggen ontwikkeld.’
Hoe ziet die eruit?
‘Het gaat om focus, het gaat om marktleiderschap. Ik ben bijzonder geboeid door voorbeelden van marktleiderschap en kijk dan onder meer naar hoeveel de marktleider verdient ten opzichte van de nummer twee en de rest van de markt. Een marktleider heeft ook de beste uitgangspositie om zijn plek te behouden, mits het management de veranderende markt goed blijft volgen.
De bedrijven in onze portefeuilles hebben allemaal hun eigen sterke positie, ondanks het feit dat het smallcaps zijn. En je hoeft trouwens ook geen wereldmarktleider te zijn, het kan ook 100 procent lokaal zijn.’
Om welke maatstaven gaat het dan?
‘Dat kan brutowinstmarge zijn, ebitdamarge, nettowinst, ROIC (Return on Invested Capital, red.), alles. Soms verdient de nummer één 80 procent, terwijl de nummer twee een ‘normale’ marge maakt van tussen de 10 en 15 procent.
Dat is toch boeiend? Bedrijven als Nestlé en Heineken of InBev kunnen dat. Of Apple tegenwoordig. Maar er zit in elke markt ergens een punt waar bijvoorbeeld consumentenprijzen niet meer acceptabel zijn, of waar het product van de concurrent in beeld komt.
Daar is ook de rol van het management cruciaal. Als je een fantastisch product hebt maar een waardeloos management, houdt een bedrijf het niet vol. Dan glijdt het van je weg. Andersom werkt ook niet. Daarover nadenken is bijzonder interessant, een inschatting proberen te maken of bedrijven een marktpositie volhouden.’
Hoe herken je die bedrijven?
‘Je maakt eerst een beoordeling van de activiteiten. Hoe staan die ervoor over vijf of tien jaar? Hoe ontwikkelt die markt zich? Het mooiste voorbeeld in Nederland was De Telegraaf, daar zijn we gelukkig op tijd uitgestapt. Maar dat lukt niet altijd.’
Waar ging dat dan mis?
‘Ik heb bijvoorbeeld veel te laat ingezien dat Samas het niet zou redden. Dat bedrijf is failliet gegaan omdat het vierdubbel cyclisch was: als het economisch slecht gaat, zijn nieuwe meubels het laatste dat je koopt. Maar daar kwam bij: door allerlei overnames was Samas bizar complex geworden, dat heb ik onderschat.
Niet alles was slecht, maar de ene entiteit heeft de andere meegesleept. Ik heb veel te lang geloofd dat ze die financieringslasten wel zouden kunnen blijven betalen door die downturn heen. Ik heb daar wel geleerd dat je veel eerder moet ingrijpen als je het mis ziet gaan.
Bij Macintosh ben ik met de lessen van Samas in het achterhoofd veel eerder uitgestapt. Met een megaverlies, dat wel. Het hoort er trouwens wel bij, je moet een faillissement hebben meegemaakt.
Ook in onze huidige portefeuille, waar we nu natuurlijk volledig achterstaan, zal je zien dat je over vijf jaar tegen sommige bedrijven wellicht anders aankijkt.
Het kan misgaan. Maar het heeft vaak te maken met die focus. Als dat goed zit, zie je dus vaak die hoge winstmarges en die hoge ROIC, jaar in, jaar uit.
U staat bijna even lang aan het roer bij Kempen Orange als oprichter Willem Burgers. Wie doet het beter?
‘Ik zou zeggen: meten is weten. Willem heeft het altijd veel beter gedaan dan de benchmark, maar wij ook vanaf 2005. Wat ik zelf wel aardig vind, is dat Kempen Oranje Participaties het sinds de start daarvan dan weer beter heeft gedaan dan Kempen Orange. Het Orange Fund was natuurlijk Willems kindje, maar met ons huidige team van beleggers hebben wij nu zowel het Kempen Orange Fund als Kempen Oranje Participaties en daar ben ik ongelofelijk trots op.’
Dit artikel is gepubliceerd in het Fondsnieuws-magazine dat deze week is verschenen.