Blijf de komende maanden licht overwogen in kwalitatieve en defensieve aandelen, met een voorkeur voor basisconsumptiegoederen, nutsbedrijven, metalen & mijnbouw en gezondheidszorg, en vermijd cyclische sectoren zoals luxe en huizenbouwers. ‘Maar let op: de risicopremie op aandelen wordt vaak verkeerd berekend’.
Dat zegt Hans Heytens (foto), die bij Merit Capital in Antwerpen verantwoordelijk is voor de beleggingsstrategie. Nu iedereen over de risicopremie praat als maatstaf voor de aantrekkelijkheid van aandelen, is het volgens hem aangewezen om de puntjes op de i te zetten om deze correct te berekenen.
De risicopremie op aandelen suggereert volgens hem niet dat we in een zeepbel zitten zoals eind jaren negentig, maar Heytens waarschuwt ervoor dat ze vaak op een verkeerde of bizarre manier wordt berekend.
Heytens: ‘De risicopremie is de omgekeerde koers-winstverhouding, de earnings yield, maar minus de verwachte reële rente. Niet minus de nominale rente. Dat is de correcte manier om ze te berekenen. Veel marktwaarnemers gaan hier in de mist, maar in de academische literatuur wordt ze wel degelijk zo berekend. In plaats van de verwachte earnings yield kan je ook de CAPE-yield over een termijn van vijf jaar. In Europa en emerging markets blijkt zo dat aandelen wel degelijk goedkoop zijn, terwijl dat in de VS niet het geval is. Vooral Latijns-Amerika biedt potentieel.’
Stagflatie
Heytens verwacht de komende twee jaar gevoelig volatielere markten omdat enkele fundamentele factoren beginnen te verslechteren, zoals de bijgestelde groeiverwachtingen en de geopolitieke situatie. Volgens hem komen we steeds meer terecht in een stagflatiescenario. ‘Die tekenen waren al zes maanden aanwezig. De recessie-indicatoren in de VS, zoals de inverse rentecurve, de zwakke consumentenverwachtingen wijzen daarop. De arbeidsmarkt en ISM-indicatoren zijn dan weer sterk. Het is dus een dubbeltje op z’n kant. Het is dus wel opletten geblazen voor risicovolle activa. Ook de analistenrevisies worden negatief’.
Heytens gebruikt een statistisch model dat de winsten probeert in te schatten. Dat model komt op een winstgroei van -10 procent terwijl de analistenconsensus nog steeds uitgaat van +8 procent. ‘Dat zet aan tot voorzichtigheid, maar dat wil niet zeggen dat je naar cash en overheidsobligaties moet overstappen.
Amerikaanse obligaties kunnen eventueel een hedge zijn, maar inflatiegelinkte obligaties zijn duur geworden. Volgens ons kan je dan beter uitwijken naar Chinese overheidsobligaties als alternatief, en vergeet ook floating rate notes niet.’ Daarnaast vermeldt Heytens ook goud en grondstoffen, die een stuk van het vastrentende luik kunnen overnemen als afdekking op aandelen. ‘Het belang van diversificatie kan je in de huidige omgeving niet genoeg benadrukken.’
De Chinese staatsobligaties worden volgens Heytens slechts voor een beperkt deeltje als diversificatie. ‘En we hebben zelf al stukje afgebouwd en winst genomen. Er bestaat altijd een kleine kans dat China volledig ‘uninvestable’ wordt. ‘De rente in China kan volgens hem wel degelijk nog lager omwille van groeivertraging en monetaire stimuli. De renminbi is daarentegen wel al een stuk duurder geworden en reflecteert een meer Faire waarde. Soms is er angst dat China zijn munt zal devalueren om de groei aan te zwengelen. Dus dat risico moeten we van meer nabij opvolgen, maar lijkt voor komende jaar alsnog niet aan de orde.’
Vastrentend luik
Binnen het vastrentende luik van hun portefeuilles raden Heytens en het team geen nominale Europese overheidsobligaties meer aan. ‘We beperken ons uitsluitend tot floating rate notes en hier en daar wat investment grade bedrijfsobligaties. In het Amerikaanse luik adviseren we nog wel Treasuries op het lange eind, met een looptijd van 25 tot 30 jaar.
Daar heb je nog een beperkte risicopremie en een afdekking voor een verdere groeivertraging. Als de inflatie wat afkoelt, heb je toch een kans dat de Amerikaanse rentevoeten wat terugvallen.’ In het hoogrentende luik is Heytens sterk onderwogen omwille van een angst voor een groeivertraging en de spreads die weinig aantrekkelijk zijn. Ze zijn hoogstens in lijn met het historisch gemiddelde. ‘De interest coverage ratio’s en leverage zijn OK, maar de groeiverwachtingen zijn nefast voor deze activaklasse, wat de spreads kan opdrijven’.
Private assets
In het kader van een flexibele portefeuilleallocatie wordt er strategisch belegd in alternatieve beleggingen. Op dit moment is deze weging 25 procent. Hiervan wordt er goud en grondstoffen begrepen, met een 5 procent belegd in private equity en private debt, en zowat 5 procent in liquide alternatieve hedgefondsen in UCITS-vorm.
‘We hebben momenteel de voorkeur voor twee soorten alternatieven omdat ze het meeste decorreleren met de markten: global macro en trendvolgende strategieën. Voor equity hedge en market neutral, distressed en relative value zien we minder potentieel omdat ze sterker correleren met de aandelenmarkten,’ besluit de strateeg.
Gerelateerde artikelen op Investment Officer
Core satellite en gemengde flexibele fondsen alternatief voor 60/40