Een Fed met een ruimer monetair beleid is in de regel goed nieuws voor beleggers in obligaties in opkomende markten. Zo ook dit jaar: de JPM GBI-EM Global Diversified Index is dit jaar al met meer dan 12,5 procent gestegen. In een aantal opkomende markten is zelfs nu ook sprake van vlakke, en in enkele gevallen zelfs van een inverse yieldcurve.
Daarbij ligt de rente op obligaties met een lange looptijd lager ligt dan de korte rente. Zo’n situatie komt in ontwikkelde markten al niet vaak voor, maar is in opkomende markten nog veel uitzonderlijker.
‘Normaal gesproken zie je in opkomende markten steile, opwaarts lopende curves vanwege het hogere langetermijnrisico dat aan beleggen in dergelijke obligaties is verbonden’, legt Claudia Calich uit. Zij is beheerder van het M&G Emerging Markets Bond Fund, een flexibel fonds dat in staats- en bedrijfsobligaties in zowel harde als lokale valuta belegt.
Mexico spant met haar inverse yieldcurve de kroon. De centrale bank verlaagde daar de rente in reactie op de rentverlaging door de Fed donderdag met 25 basispunten. Calich: ‘En de markt prijst een verlaging van nog eens 100 basispunten in.’
De 10-jaarsrente op Mexicaanse staatsobligaties ligt daardoor fors lager dan de centralebankrente van 8 procent. Zelfs de 30-jaarsrente ligt daar nog 52 basispunten onder. Ook in Turkije, dat eerder dit jaar nog kampte met een valutacrash en sterk stijgende lange rentes, is de stemming inmiddels omgeslagen. Vorige week verlaagde de nieuwe centralebankpresident de rente met 4 procent. Dat diens voorganger was ontslagen door president Erdogan omdat deze had geweigerd de rente te verlagen, lijkt beleggers voorlopig geen zorgen te baren. De markt prijst verdere renteverlagingen in, en de rentecurve is inmiddels vrijwel vlak.
Calich: ‘De meeste landen zitten nu in ‘easing mode’. Er worden eigenlijk nergens renteverhogingen verwacht, behalve in een land als Argentinië dat met zijn eigen specifieke problemen kampt.’
Handelsoorlog
Calich’ fonds zit voornamelijk in obligaties in harde valuta (met name dollars), dus het heeft niet volledig geprofiteerd van de rally in obligaties in lokale valuta van de afgelopen weken. ‘We zaten vorig jaar overwogen in lokale valuta, maar medio 2018 hebben we die weging afgebouwd naar neutraal. Dat betekent een weging van ongeveer een derde van het fondsvermogen. Rond die tijd begon de handelsoorlog tussen China en de VS te escaleren, en dat had zijn weerslag op een aantal vooral Aziatische valuta.’
Die handelsoorlog, en de daaraan verbonden recessiedreiging, was direct ook de belangrijkste reden dat de Fed de rente vorige maand verlaagde. Waar die handelsoorlog de aandelenmarkten inmiddels flink heeft geraakt, zijn obligatiemarkten, ook die in China, tot dusverre redelijk buiten schot gebleven. ‘Emerging market debt heeft geen hoge groei nodig om goed te presteren. In principe kan de asset class een vertraging aan. Zolang er geen recessie komt, geloof ik dan ook dat de rendementen in obligaties opkomende markten aantrekkelijk zullen blijven.’
Toch is het opvallend dat ook in China de faillissementsgraad erg laag blijft. ‘Gezien de huidige ontwikkeling van de Chinese economie, zou je inderdaad meer faillissementen verwachten’, meent ook Calich, die denkt dat de Chinese overheid bedrijven op een of andere manier in leven houdt. ‘Staatsbanken steunen bedrijven bijvoorbeeld door schuld door te rollen. Het zou een gezonde ontwikkeling zijn als het aantal faillissementen wat zou oplopen zodat de markt gewend raakt aan de kredietrisico’s. Als dat niet gebeurt, nemen de risico’s alleen maar verder toe.’
Rally gaat nog even door
China daargelaten, zijn de vooruitzichten voor EMD volgens Calich in principe goed. Met de centrale banken onder leiding van de Fed in ‘easing mode’, verwacht de fondsbeheerder dat de rally nog wel even door kan gaan, mits de huidige economische groeivertraging niet omslaat in een recessie.
Het wordt volgens Calich vooral opletten wanneer de rally van Treasuries stopt. De rente op 10-jaars Amerikaanse staatsobligaties is deze maand al met zo’n 47 basispunten gedaald en stond dinsdag op 1,566 procent, het laagste niveau in ruim drie jaar. ‘Pas als dat gebeurt, is de zwakkere conjunctuur volledig ingeprijsd en wordt het misschien tijd de duratie over de hele linie te verminderen.’
Dat laat onverlet dat Calich wel vast winst heeft genomen in bepaalde markten waarvan de curves wel erg snel zijn afgevlakt, zoals Thailand en de Filippijnen. Toch zijn er ook nog steeds landen met een vrij steile curve, al worden het er wel steeds minder. ‘Een voorbeeld is Indonesië. Daar zijn we nog best comfortabel met een lange duratie.’