Europese waarde-aandelen zijn zelden zo goedkoop geweest in vergelijking met groei-aandelen als nu. Op basis van waarderingen zijn banken en auto-aandelen het aantrekkelijkst, maar het blijft oppassen voor ‘value traps’.
‘Als je waarde-aandelen vergelijkt met groei-aandelen, zie je dat het relatieve verschil in waarderingen enorm is, en het afgelopen jaar heel snel is opgelopen. Dat suggereert dat de waardestijl nu veel te goedkoop is in vergelijking met groei’, vertelt Thomas Buckingham, portfoliomanager van het JP Morgan Europe Strategic Value Fund.
Het is bovendien ook nog eens zo dat op sector-niveau de waarderingen van de verschillende bedrijven enorm uiteen lopen, stipt Buckingham aan. ‘Je kunt Volkswagen kopen voor maar een paar keer de verwachte winst, terwijl sommige luxe automerken koerswinstratio’s hebben van meer dan 20. Zulke verschillen zie je ook bij toeleveranciers. Kortom: dit is een ideaal moment om te beleggen in waarde-aandelen die goedkoop zijn maar niet met structurele problemen te maken hebben.’
Value traps
Ondertussen blijft het wel oppassen voor aandelen die door de markt als value traps worden beschouwd, waarschuwt Buckingham.
‘Dat geldt bijvoorbeeld voor grote delen van de auto- en bankensector. Sinds ongeveer een jaar beschouwen we de autosector als een value trap met negatief momentum. Dat begon in het tweede kwartaal van 2018 toen Trump begon te dreigen met tarieven op Duitse auto’s, en dat heeft een cyclus van omzetdalingen en winstwaarschuwingen in gang gezet.’
Dat negatieve sentiment wordt weerspiegeld in de extreem negatieve marktverwachtingen voor de auto-industrie. ‘De huidige waarderingen van de autosector impliceren een winstdaling van 6 procent per jaar voor de komende 10 jaar. We vinden dat veel te negatief en denken daarom dat we op de langere termijn een re-rating gaan zien.’
Toch is het fonds van Buckingham nog onderwogen in de autosector. ‘Zolang er sprake is van extreem negatief earnings momentum stappen we niet in. Autobedrijven waren vorig jaar goedkoop, maar het leek erop dat de markt ze nog niet goedkoop genoeg vond.’
Het sentiment keert
Maar het sentiment is aan het keren, merkt Buckingham aan de marktreacties op de vierdekwartaalcijfers van autobedrijven. ‘We hebben nog steeds te maken met winstwaarschuwingen, maar de markt straft nu niet meer af en reageert soms zelfs positief. Je ziet zelfs dat analisten begonnen zijn hun winstverwachtingen te verhogen ondanks het blijvende risico van een handelsoorlog, bijvoorbeeld in het geval van BMW. Daarom zijn we begonnen weer wat auto-aandelen te kopen, waaronder BMW (dat een K/W heeft van minder dan 6) maar ook Volkswagen (met een K/W van minder dan 7). In onze filosofie zijn we gespitst op momentum: als we zien dat een negatieve trend stabiliseert, dan is dat voor ons het sein om weer in te stappen’, legt Buckingham uit. Op dit moment is zijn fonds nog 1 procent onderwogen naar de autosector.
Kwakkelende banken
Europese banken zijn ook goedkoop, en de marktverwachtingen zijn bepaald niet hooggespannen. ‘De markten prijzen voor de komende 10 jaar een lichte winstdaling in. Dus als banken er erin slagen hun winstgroei op peil te houden, dan kan dat op termijn tot een re-rating leiden.’
Voorlopig spreken de macro-econonomische vooruitzichten in de eurozone echter niet bepaald in het voordeel van banken, zodat het marktpessimisme op zijn plaats lijkt. Dat beseft ook Buckingham, die daarom onderwogen is naar banken.
‘We hebben een lichte overweging naar financials, maar dat komt door onze voorkeur voor meer defensieve verzekeraars. We hebben onze weging naar banken sinds het derde kwartaal van 2018 juist teruggebracht omdat de ECB renteverhogingen weer verder op de lange baan heeft geschoven. Dat heeft ervoor gezorgd dat banken hun winstverwachtingen naar beneden hebben moeten bijstellen.’
En voorlopig zijn er niet al te veel lichtpuntjes voor banken. ‘De aankomende verkiezingen in Spanje en de aanhoudende zorgen over de houdbaarheid van de schuldensituatie in Italië brengt onzekerheid over het toekomstperspectief voor lokale banken met zich mee, en onzekerheid is nooit goed voor waarderingen.’
Bovendien zijn banken, meer dan enig andere sector, afhankelijk van een goed draaiende economie. ‘Een verbetering in de macro-economische omstandigheden zou ervoor zorgen dat de rente eindelijke weer kan stijgen, maar in alle eerlijkheid verwacht ik dit niet op de korte termijn. We hebben niet voor niets onze blootstelling aan banken verlaagd om onze portefeuille wat minder cyclisch te maken en meer defensief. Daarom hebben we ook onze onderweging naar telecom verlaagd.’
Brexit biedt hoop
Alleen de Britse bankensector, die de afgelopen jaren slecht heeft gepresteerd vanwege Brexit, heeft op korte termijn eigenlijk kans op een meevaller. ‘Als er een zachte Brexit komt, is dat positief voor de Britse economie, de lokale huizenmarkt en ook de hypotheekmarkt. Dat zou earnings upgrades voor Britse banken betekenen.’