Lars Windhorst wordt niet voor niets vergeleken met Jay Gatsby, de hoofdpersoon uit Scott Fitzgeralds roman The Great Gatsby. De flamboyante en controversiële Duitse ondernemer gold ten tijde van Helmut Kohl als ‘Wunderkind’.
Hij ging vervolgens tweemaal failliet, kreeg een voorwaardelijke gevangenisstraf, overleefde een vliegtuigongeluk en wist een succesvolle herstart in de Londense City te maken - mede dankzij Gatsby-achtige feesten in het Natural History Museum.
Maar deze week ondervond de Franse asset manager Natixis dat deze moderne Jay Gatsby niet per se de ideale persoon is om mee geassocieerd te zijn. Natixis verloor in twee dagen 15 procent van zijn beurswaarde, in een controverse die zijn wortels heeft in een van de grote angsten op de financiële markten van het moment: de vrees dat beleggingsvehikels plotseling het slachtoffer worden van een soort bankrun.
Nauwe banden
De problemen van Natixis zitten bij H2O Asset Management, een dochterbedrijf in de Londense wijk Mayfair dat een aantal beleggingsfondsen beheert met obligaties en valuta’s. Uit onderzoek van de Financial Times bleek dat de fondsen van H2O een relatief grote portefeuille hadden met moeilijk verhandelbare leningen van de bedrijven van Lars Windhorst.
De banden tussen H2O en Windhorst waren nauw: de fondsen van de belegger kochten samen soms significante delen op van de Windhorst-obligaties. In totaal telde de FT voor 1,4 miljard euro aan Windhorst-stukken in de H2O-portefeuilles. H2O-ceo Bruno Crastes (foto) was bovendien adviseur van Tennor Holding, het op Schiphol geregistreerde bedrijf waarmee Windhorst de City veroverde.
Dit alles was geen geheim, de informatie was beschikbaar in openbare documenten. De fondsen van H2O lieten bovendien uitstekende rendementen zien. Mede hierdoor groeide het beheerd vermogen van het bedrijf in zes jaar tijd van 3 miljard naar 30 miljard euro.
Mismatch
Het probleem was dat de fondsen van H2O dagelijks verhandelbaar zijn; beleggers kunnen iedere dag in- en uitstappen. Dat in tegenstelling tot een deel van de onderliggende beleggingen in de fondsen, en dan vooral de Windhorst-obligaties. Die zijn moeilijk verhandelbaar. Veel banken durven de stukken zelfs niet aan te raken vanwege Windhorsts juridische problemen uit het verleden.
Hierdoor kan een mismatch ontstaan als veel beleggers tegelijk uit het fonds besluiten te stappen: H2O moet hen direct geld teruggeven, maar kan (een deel van) de onderliggende beleggingen niet in hetzelfde tempo te gelde maken zonder dat de prijs instort.
Dit is een rampzalige situatie. De vermogensbeheerder kan ervoor kiezen het deel van de beleggingen te verkopen dat wel goed verhandelbaar is, maar dan zitten de achterblijvende beleggers opgescheept met zeer risicovolle en illiquide stukken. Beleggers weten dit ook, en zullen er alles aan doen om te voorkomen dat ze als laatste achterblijven: ziedaar de ‘bankrun’.
Woodford, GAM
Dit is wat er eerder deze maand ook gebeurde met Neil Woodford. Deze zeer populaire Britse belegger werd gedwongen zijn aandelenfonds op slot te gooien toen beleggers en masse hun geld terugvroegen. Woodford viel van zijn voetstuk doordat hij bovenmatig veel illiquide beleggingen in zijn fonds had zitten. Een vergelijkbare affaire trof vorig jaar de Zwitserse vermogensbeheerder GAM.
De angst voor zo’n mismatch is van alle tijden, maar is acuter geworden door de veranderingen in de markt sinds de crisis. Enerzijds zit er meer geld in beleggingsfondsen, die daardoor een grotere rol op de markten spelen. De banken hebben zich juist teruggetrokken, een gevolg van strenge regulering. Zij hadden traditioneel een bufferfunctie op de markten, en konden indien nodig stukken op eigen boek vasthouden. Die buffer bestaat nauwelijks nog. In tijden van stress zullen toekomstige bewegingen op de bedrijfsobligatiemarkt prominenter zijn dan voorheen, zo stelde toezichthouderskoepel Iosco op vrijdag.
Naar aanleiding van het FT-onderzoek besloot fondsenvergelijker Morningstar zijn beoordeling voor een van de H2O-fondsen op te schorten. Dat zette de koersdaling van Natixis in werking.
H2O probeerde de brand nog te blussen. De blootstelling aan Windhorst-leningen was bij drie prominente fondsen respectievelijk slechts 4,3, 9,7 en 8,3 procent, aldus het bedrijf in een verklaring. De fondsen hadden bovendien veel kasgeld waarmee vertrekkende beleggers konden worden betaald.
Het kwaad was echter al geschied. Het vertrouwen van beleggers was weg, en zij trokken in hoog tempo hun geld terug bij H2O. In de periode van maart tot en met donderdag bedroeg de uitstroom 600 miljoen euro, aldus H2O vrijdag.
Copyright: Het Financieele Dagblad, 22 juni 2019.