Peperdure staatsobligaties van veilige landen en doorgaans zwaardere wegingen van hoogrenderende obligaties stellen de degelijkheid van obligatieportefeuilles op de proef.
Moet je nog wel in veilige obligaties beleggen? Die vraag dringt zich op, nu een steeds groter deel van deze markt tegen negatieve rentes noteert. Hendrik Tuch, hoofd fixed income bij Aegon Asset Management, laat er geen misverstand over bestaan. ‘Europese staatsobligaties met een hoge rating zoals Duitse en Nederlandse staatsleningen blijven de basis van de portefeuilles van onze klanten.’
Ze zijn volgens hem nog steeds een veilige haven in tijden van onrust en bieden nog opwaarts potentieel. ‘In een recessie zal de hele Nederlandse en Duitse rentecurve onder de nul handelen. Dat zou nog een totaalrendement van ruwweg 5 procent kunnen opleveren’, zegt Tuch. In de VS zijn grotere winsten te behalen. Volgens kredietbeoordelaar Moody’s kan de tienjarige Amerikaanse rente in een recessie dalen naar 0,5 tot 1,0 procent. Tuch: ‘Wij zien deze upside ook en zijn daarom overwogen in Amerikaanse staatsobligaties. Treasuries vormen het ultieme wapen tegen een plotselinge stijging van risico-aversie.’
Uitzonderlijke situatie
Ondanks de sterk afzwakkende economie acht de obligatiespecialist een recessie niet waarschijnlijk. ‘We zijn daarom onderwogen in staatsobligaties en overwogen in spreadproducten, zoals hoogwaardige bedrijfsobligaties, high yield en emerging market debt.’ Hier zijn volgens hem nog relatief aantrekkelijke rendementen te behalen. Zo levert het euro high yield segment nog een yield op van circa 3,5 procent en in de VS is dat ongeveer 6 procent.
‘Weliswaar is deze categorie kwetsbaar in een recessie, maar wij denken dat de centrale banken er alles aan zullen doen om de economie te ondersteunen. Het wanbetalingsrisico wordt bovendien al meer dan tien jaar overschat door de markt en de huidige yields bieden ruim voldoende compensatie voor de kans op faillissementen.’
Doordat de ECB begin november het opkoopprogramma hervat, verwacht Tuch dat het aantal obligaties met een negatieve yield binnen het euro investment grade segment zal toenemen. Maar ook high yield zal profiteren, omdat beleggers noodgedwongen zullen uitwijken naar hoger renderende leningen.
De huidige overweging van bijna alle spreadproducten noemt Tuch uitzonderlijk. ‘Normaal gesproken waren we bijvoorbeeld alleen overwogen in investment grade credit ten opzichte van staatsobligaties. Gevolg is dat de spread volatiliteit van de obligatieportefeuilles vergeleken met zeg vijf jaar geleden duidelijk is toegenomen.’ Om nog enig rendement te boeken is de overweging van spreadproducten echter noodzakelijk, aldus Tuch.
Neerwaarts risico
NN Investment Partners heeft de weging van spreadproducten de laatste tijd juist teruggebracht ten faveure van staatsobligaties, vertelt hoofd fixed income & responsible investing Edith Siermann. ‘Wij houden er rekening mee dat de wereldeconomie volgend jaar verder afkoelt en dat rentetarieven eerder zullen dalen dan stijgen. Voor staatsobligaties is dit nog steeds een gunstige omgeving.’ In de VS vlakt de groei het sterkst af en zal de rente nog een stuk kunnen dalen, meent Siermann. ‘Een Amerikaanse tienjaarsrente van 1 procent is zeker niet ondenkbaar in een recessie.’
Mede gezien de geopolitieke onzekerheden neemt ze in de markten voor kredietwaardige bedrijfsobligaties, high yield en obligaties uit opkomende landen momenteel minder risico. Een uitzondering is investment grade in Europa. ‘We vinden dat de afname van de risico-opslagen hier onterecht is achtergebleven bij andere markten. Dit biedt mogelijkheden, temeer daar de ECB bedrijfsobligaties gaat opkopen.’
Wel kiest Siermann hier bewust voor defensieve sectoren zoals voeding, drank, nutsbedrijven en farmacie. In tegenstelling tot cyclische bedrijven worden deze minder hard geraakt in een afkoelende economie. De risicopremie van circa 100 basispunten op dit soort leningen vindt ze nog aantrekkelijk. ‘Die spreads kunnen door het opkoopprogramma van de ECB nog verder dalen, wat voor dit segment een positief rendement kan opleveren’.
In de meer risicovolle markten zoals high yield met lage ratings ziet Siermann de risico-opslagen juist verder oplopen. ‘Vanwege potentiele koersverliezen zijn we hier erg voorzichtig mee.’ In EMD laat ze de meest risicovolle landen links liggen. ‘We zoeken hier naar landen die er fundamenteel goed voor staan en nog een aardig rendement bieden. Dit zijn vooral de zogeheten frontier markets, die nog aan het begin staan van hun economische ontwikkeling.’
Ondanks de lage renteniveaus en spreads vindt Siermann dat het risicoprofiel van de obligatieportefeuilles niet wezenlijk is toegenomen vergeleken met het verleden. ‘De rentes van de afgelopen decennia gaan we voorlopig echt niet terugzien. We denken dat we in een structureel andere economische omgeving zijn beland, met een blijvend lage groei en inflatie. Het neerwaarts risico van de obligatiebeleggingen is daarom beperkt. Zeker als je dit vergelijkt met aandelen. Beleggers kunnen alleen in de obligatiemarkt schuilen voor de economische groeivertraging.’
Dit artikel is onderdeel van het volgende Fondsnieuws-magazine, dat verschijnt op 13 november.