Na de dubbelcijferige rendementen voor emerging market debt vorig jaar, is de rek er nog niet uit. Roy Scheepe van NN IP verwacht dit jaar opnieuw een fraai totaalrendement, van 6 procent voor harde valuta en 8 tot 9 procent voor obligaties in lokale munt. Niet iedereen is dat echter met hem eens.
Voor in dollars gedenomineerde staatsobligaties van opkomende landen gaat Scheepe uit van een effectief rendement van circa 5,8 procent. Dat is riant vergeleken met de karige yields op Amerikaanse investment grade bedrijfsleningen (3,7 procent), euro investment grade (1,2 procent) en euro high yield (3,7 procent). EMD in lokale valuta levert ondanks de sterke return van 15 procent vorig jaar een effectief rendement van circa 6 procent op.
‘Hoewel de hele categorie historisch gezien aan de dure kant is, blijven de yields relatief aantrekkelijk. Dat leidt tot een aanhoudende interesse bij beleggers en sterke kapitaalinstroom’, zegt, Roy Scheepe, senior client portfoliomanager emerging market debt bij NN Investment Partners.
‘Het extra rendement op lokale obligaties komt voor rekening van de verwachte appreciatie van lokale munten ten opzichte van de dollar. Opkomende munten zijn ondergewaardeerd en zouden moeten profiteren van het verbeterde fundamentele plaatje’, stelt Scheepe. Zo wijst hij op het weer toegenomen groeiverschil tussen opkomende economieën en de ontwikkelde wereld.
Bovendien zijn de betalingsbalanstekorten waarmee een aantal landen de afgelopen jaren kampten, omgebogen in overschotten en zijn de overheidsfinanciën in veel landen verbeterd. ‘Daardoor zijn de wanbetalingsrisico’s sterk afgenomen en is de sector minder gevoelig voor een kapitaaluitstroom. We hebben ook het idee dat beleggers tegenwoordig meer strategisch alloceren naar EMD dan in het verleden, zodat de uitstroom bij een verslechtering van het sentiment mogelijk beperkt zal blijven.’
Gevaar rentestijging
De verwachte outperformance van obligaties in lokale valuta gaat wel gepaard met een hogere volatiliteit, waarschuwt Scheepe. Valuta zijn erg beweeglijk en kunnen een grote hap uit het rendement nemen. Binnen EMD in harde valuta gaat zijn voorkeur uit naar schulden van zogeheten ‘frontier markets’, landen die nog maar aan het begin staan van hun economische ontwikkeling. ‘De yields en groeidynamiek zijn hier hoog. Vanwege de kortere looptijden zijn ze bovendien minder gevoelig voor oplopende yields op Amerikaanse staatsleningen.’
Volgens Scheepe is een Amerikaanse rentestijging normaliter nadelig voor EMD, maar kan een afname van de risico-opslagen hier tegenwicht aan bieden. ‘Met kortlopende obligaties van tussen de twee en vijf jaar ben je minder kwetsbaar voor een rentestijging, maar je levert dan wel wat rendement in. Zo bedraagt de yield op ons nieuwe EMD Short duration Hard Currency-fonds bijna 4 procent, bij een duratie van één tot drie jaar. Dat is nog steeds aantrekkelijk.’
Na de recente sterke prestaties zijn de rendementsvooruitzichten volgens Uta Fehm, senior portfoliomanager EMD bij UBS Asset Management, een stuk gematigder. Voor lokale schulden houdt ze dit jaar rekening met een totaalrendement van 4 tot 6 procent en voor hard currency van 3 tot 4 procent. ‘Obligaties in lokale valuta hebben vorig jaar sterk geprofiteerd van de verzwakking van de dollar, wat nieuwe beleggers heeft aangetrokken.
De dalende Amerikaanse staatsrente gaf in de voorbije jaren juist een impuls aan EMD in dollars’, zegt Fehm. Maar aan die trend is voorlopig een einde gekomen. Ondanks het feit dat het economisch momentum de laatste tijd wat begint af te zwakken, zal de Federal Reserve dit jaar en volgend jaar naar verwachting nog een aantal keer de rente verhogen. ‘Hierdoor is er weinig ruimte voor een verdere verkrapping van de risico-opslagen.’
Voor lokale obligaties zijn de perspectieven op termijn wat beter dan voor harde valuta, denkt Fehm. Deze categorie wordt veel meer gedreven door de fundamentals in opkomende landen en wat dat betreft ziet het er goed uit. ‘Omdat inflatie totaal niet aan de orde is, is er voor de centrale banken geen reden om de monetaire teugels aan te halen. Landen als Brazilië zullen juist eerder de rente nog wat verlagen.’
Extra rendement
Verdere appreciatie van de lokale valuta kan bovendien een extra rendement geven boven op de yield. ‘Structurele hervormingen en gestage verbetering van de overheidsfinanciën bieden daarvoor ruimte. Veel lokale valuta staan nog ruim onder de niveaus van vijf jaar geleden en zijn ondergewaardeerd.’
Ook Fehm wijst echter op het gevaar van de volatiele wisselkoersen. ‘Valuta zijn een van de meest wispelturige beleggingscategorieën, zeker in opkomende landen. Zodra de risicoaversie van beleggers om wat voor reden dan ook stijgt, krijgt dit segment harde klappen.’
Een sterkere dollar mag dan een bedreiging vormen voor de rendementen op lokale schulden, vanuit financieringsperspectief is het effect minder negatief dan in het verleden.
‘Opkomende landen hebben hun blootstelling aan de dollar afgebouwd en zijn meer leningen in lokale valuta gaan uitgeven. Die markt is in volumes vele malen groter dan de hard currency EMD-markt. Een crisis zoals eind jaren 90 toen de Amerikaanse rente en dollar stegen en opkomende landen moesten volgen met renteverhogingen is daarom onwaarschijnlijk’, zegt Fehm.
Met het oog op mogelijk verder oplopende yields op Amerikaanse staatsleningen geeft zij binnen EMD in harde valuta de voorkeur aan hoger renderende leningen zoals papier uit Brazilië, Oekraïne en Libanon. ‘Deze hebben een veel hogere coupon en zijn daardoor minder gecorreleerd aan Amerikaans staatspapier.’