De berichten over gekelderde waarderingen van private equity en tegenvallende rendementen na jaren van jubelperformance duikelen over elkaar heen. Maar beleggers zelf zijn helemaal niet bezig met dat soort “noise”, zegt het hoofd van de Europese private-equitytak van Schroders Capital.
‘Als private equity professional word je gedwongen om na te denken over je beleggingscategorie alsof het public equity is’, stelt Richard Damming, gevraagd naar de waarderingen in private markten. ‘Maar je investeert in een bedrijf voor een jaar of vijf, hebt daarbij een plan om een bepaalde groei tot stand te brengen en een bedrijf goed te positioneren voor een exit. ‘Je verkoopt een bedrijf voor de prijs waarvoor je het wil verkopen, en anders verkoop je het niet. Dan laat je het doordraaien en blijf je winst maken totdat de verkoop wél slaagt.’
Her en der klinken waarschuwingen voor private equity. De rendementen van wereldwijde private-equityfondsen daalden vorig jaar met ruim 8 procent, volgens cijfers van dataleverancier Burgiss. Intussen staan de waarderingen onder druk en ligt de hoeveelheid dry powder volgens Van Lanschot Kempen in de buurt van een all time high, zo schreef de bank onlangs in een rapport met verwijzing naar Preqin-cijfers.
Democratisering
Door de huidige democratisering van private markten, wordt de vergelijking met publieke markten steeds vaker gemaakt. En “dus” wordt ook meer gekeken naar waarderingen. Ook Damming krijgt steeds vaker ‘dat soort vragen’, maar de vergelijking is lastig. ‘Het is ruis’, vindt hij.
De democratisering van private markten is al een tijdje gaande. Onder meer via de introductie van semi-liquide fondsen (sinds 2007), retail top-ups (sinds 2013) en Eltif’s (sinds 2015), allemaal varianten van beleggingen in private equity die Schroders ook aanbiedt. Dit soort instrumenten zijn verplicht meer inzicht te geven in waarderingen. Damming: ‘Voor semi-liquide fondsen moeten we maandelijks een NAV aanleveren. Op basis van de waardering moeten mensen immers maandelijks kunnen instappen en op kwartaalbasis kunnen uitstappen.’
Tegelijkertijd waarschuwt hij dat niet-liquide producten altijd niet-liquide zullen blijven. ‘Als private-equitybelegger wacht je geduldig op een exit en krijg je je distributies. Private equity heeft laten zien dat het publieke markten kan outperformen, daarom investeren mensen erin. Hoe meer liquide het wordt, hoe meer het ten koste zal gaan van de illiquiditeitspremie.’
Trend van twee kanten
De trend van democratisering van de private markten is door twee ontwikkelingen ingegeven, analyseert Damming. De eerste is de veelgehoorde reden dat ook particulieren de goede rendementen willen die ze bij institutionele beleggers zien.
De andere kant is het perspectief van fondsbeheerders. Damming: ‘Institutionele klanten, zeker in ontwikkelde markten, hebben een grote exposure naar private equity. Dit soort beleggers zijn momenteel overgealloceerd, doordat de publieke markten zo naar beneden zijn gekomen. Zij zullen voorlopig geen nieuwe commitments doen aan private markten, tenzij ze wat beleggingen verkopen op de secundaire markt - maar dat heeft tijd nodig. Fondsbeheerders zijn daardoor op zoek naar een nieuw type investeerder.’
De eindklanten van deze ‘nieuwe investeerders’ - neem enkele Nederlandse private banken die onlangs aankondigden private markten aan hun palet toe te voegen - zetten nu vaak hun eerste stappen in private equity. Daarbij kijken ze volgens Damming ‘eerst naar de heel grote spelers, de bekende namen, die voornamelijk in grote buyouts investeren’. ‘Daarna pas naar de rest van de markt. Dat is wellicht niet de beste strategie op dit moment, maar wel begrijpelijk.’
Niet zo gek dat nieuwe spelers in het veld juist naar die categorie kijken. Grote deals hébben nu eenmaal goed gepresteerd de afgelopen tijd. Volgens het rapport van Van Lanschot Kempen hebben private equity buyouts het tussen januari 2018 en 2023 twee keer zo goed gedaan als hun beursgenoteerde evenknie. Bij bijvoorbeeld venture capital liggen de prestaties in diezelfde periode veel dichter bij de Nasdaq Composite, die Amerikaanse groei-aandelen volgt.
Damming beaamt dat, al wijst hij ook naar de goede omstandigheden voor dit soort deals, met een laag renteklimaat. ‘Boom times, het feest kon niet op.’
Opgedroogde deals
Schroders heeft die markt niet betreden, maar bewust vastgehouden aan low en mid market deals. Damming: ‘Je kunt dezelfde rendementen halen als in mega cap buy out private equity, de grote deals met herkenbare bedrijven. Maar dan tegen een lager risico. Heel grote bedrijven zijn per slot van rekening het meest gelinkt aan publieke markten en daardoor meer cyclisch van aard. Omdat in deze grote deals flink meer schuld zit, lijden ze nu ook meer onder de hogere rentes. Daarom zijn dat soort grote deals nu opgedroogd.’
Damming stelt dat middelgrote en kleine deals stabieler zijn en minder excessen vertonen. ‘De prijzen voor kleine bedrijven liggen bovendien lager, waardoor je zo’n deal vaak kunt financieren via een private debt fonds of een lokale bank. Ja, de rentes liggen hoger, maar je gebruikt minder schuldfinanciering en bij een bedrijf met grote marges heeft dat een kleinere impact.’
Kansen
Van Lanschot Kempen is in haar rapport vanwege de huidige macro-economische omgeving en relatief hoge waarderingen op dit moment voorzichtig op private equity, in een vooruitblik op de komende zes á twaalf maanden. Wel ziet het de kleinere buyouts als relatief aantrekkelijk.
Schroders richt zich binnen private equity op kleine, winstgevende bedrijven in markten met goede groeivooruitzichten. Die focus op de small- en medium buy-outs leverde vorig jaar een plus van ongeveer 5 procent. De meeste fondsen van de aanbieder bevatten voor 60 procent primaries (oftewel fondsinvesteringen) die onderliggende deals van 100 tot 400 miljoen euro doen en daarnaast voor 20 procent co-investments en voor 20 procent secondaries. ‘De primaries zorgen voor diversificatie en langetermijnrendement’, verantwoordt Damming zich. ‘Terwijl je via co-investments meer uitgesproken keuzes maakt. Dat soort deals krijg je vaak zonder fee’s, waardoor de dealflow gratis is. Een kicker.’