Fondsbeheerders die slechter presteren zijn eerder geneigd te beleggen in risicovollere bedrijven om hun rendement alsnog op te krikken. Dit leidt vervolgens tot een biedingsstrijd en hogere aandelenprijzen, blijkt uit onderzoek van Wilma de Groot.
Ze promoveerde onlangs op het onderwerp aan de Erasmus Universiteit in Rotterdam.
De Groot, die ook als portfoliomanager bij vermogensbeheerder Robeco werkt, onderzocht welke factoren de prijs van aandelen beïnvloeden. Over het algemeen geldt daarbij: hoe hoger het rendement, hoe groter het risico. Maar er zijn ook afwijkingen. Aandelen die, gegeven hun risico, juist beter of slechter scoren. De Groot ging naar dit soort afwijkingen op zoek.
Hoog op het lijstje
In een van haar onderzoeken keek ze naar fondsmanagers die eerder dat beursjaar lagere rendementen boekten dan hun gemiddelde collega. Ze ontdekte dat deze fondsmanagers meer risico gaan nemen. ‘Zij hopen op die manier extra rendement te maken en zo weer hoog op de lijst te eindigen’, vertelt de Groot.
Maar omdat slechter presterende fondsmanagers massaal op die aandelen met een hoger risico duiken, stuwen ze de prijs van het aandeel op. Deze ‘toernooivorming’ leidt ertoe dat zo’n aandeel eigenlijk relatief duur wordt, waardoor het rendement afneemt. De aandelen presteren daardoor dus slechter dan te verwachten op basis van het risico. Als ze de risicovolle bedrijven hadden gemeden, dan hadden zij een veel hoger rendement geboekt (zie grafiek).
De Groot testte dit op zowel Amerikaanse- als Europese beurzen en vond steeds weer opnieuw hetzelfde patroon. Het sterkste was het verband als de beurs in de periode daarvoor flink gegroeid was. ‘Blijkbaar is de behoefte aan een hoger rendement dan het grootst bij handelaren die de eerdere groei gemist hebben.’
Geen eigen geld
De Groot verwacht dat veel van deze fondsmanagers deze risico’s negeren omdat zij persoonlijk doorgaans geen geld verliezen als het misgaat. ‘Bij private beleggers zie je dit effect veel minder.’
Wat volgens haar ook nog meespeelt, is dat fondsmanagers bij veel beleggingsfondsen niet ‘short’ mogen gaan. Speculeren op koersdalingen zou voor hun klanten namelijk te veel risico’s opleveren, vertelt de Groot. ‘Op deze manier nemen fondsmanagers nu alsnog grote risico’s.’
Volgens de Groot doen beleggers er verstandig aan in plaats daarvan beter te kijken naar de kredietwaardigheid van de aandelen waarin zij beleggen. ‘Op die manier kun je wel een extra rendement boeken, zonder dat dit extra risico oplevert’, ontdekte ze in een ander onderzoek.
In die studie knipte ze de aandelen met een relatief lage koers en hoge winst op in een groep met hoge- en een groep met lage kredietwaardigheid. Ze ontdekte toen dat met de fondsen met een hoge kredietwaardigheid wel degelijk hogere winsten te boeken zijn. En dat met een lager risico op faillissement.
Niet vrij van belang
De Groot, die haar carrière nu verder vervolgt bij Robeco, heeft er belang bij klanten te overtuigen van een actieve beleggingsstrategie. Dat zou haar onderzoek, bewust of onbewust, kunnen sturen in de richting van een actievere beleggingshouding.
Toch poneerde ze tijdens haar verdediging dat het werk van onderzoekers die ook in de praktijk actief zijn bij vermogensbeheerders, juist betrouwbaarder is dan dat van ‘zuivere’ wetenschappers.
Gewone wetenschappers hebben er volgens haar veel meer belang bij om spectaculaire onderzoeksresultaten te publiceren. Zulk werk wordt namelijk gemakkelijker gepubliceerd in hoog aangeschreven wetenschappelijke tijdschriften.
Zo’n belang is er bij vermogensbeheerders volgens haar niet. ‘Wij worden afgerekend op hoe succesvol een strategie uiteindelijk is.’
Copyright: Het Financieele Dagblad, 16 januari 2018
Lees ook: De opvallende persoonlijke prestaties van 2017