Hoe evalueer je als fondsmanager of financieel adviseur de prestatie van een beleggingsportefeuille en hoe krijg je daarvoor de informatie die er echt toe doet? Deze vraag beantwoorden Georges Hübner en Pascal François in hun lijvige - meer dan 1.000 pagina’s - boek The Complete Guide to Portfolio Performance.
Beide zijn professor Financiën, Hübner aan de Universiteit van Luik en François aan de Universiteit van Montreal in Canada. Nobelprijswinnaar William Sharpe, dé autoriteit als het gaat om risico-rendementsanalyse, gaf zijn zegen aan het boek.
Hübner is een ervaren rot in de Belgische financiële sector. Niet alleen is hij al 27 jaar academicus, al die tijd stond hij ook met beide voeten in de realiteit. Zo stond hij mee aan de wieg van de twee fintech-ondernemingen Gambit en Sopiad. Na de financiële crisis was hij onder andere lid van de Dexia-commissie. Daarenboven is hij tot op vandaag onafhankelijk bestuurder bij Belfius en Belfius Asset Management en voorzitter van het auditcomité van Belfius.
Actuele synthese
Volgens Hübner en François zijn er uitstekende naslagwerken, maar toch misten ze een boek dat alle relevante onderwerpen bevat om de vraag over de prestatie van een portefeuille te beantwoorden. Hübner: ‘Bovendien is de literatuur over dit onderwerp de laatste tijd geëxplodeerd. Het is noodzakelijk geworden om een actuele synthese te bieden.’
Vandaar het streven van de auteurs naar een complete gids. ‘Dit boek had ik willen lezen toen ik student was’, vertelt Hübner. ‘We wilden schrijven wat zou kunnen uitgroeien tot dé referentie op het gebied van presteren van een portefeuille. Een soort bijbel waarmee beleggingsprofessionals, en in mindere mate onderwijzers, studenten en het grote publiek, een antwoord kunnen vinden op elke vraag over het onderwerp. Het doel is om het competentieniveau van professionals te verhogen, terwijl de materie toegankelijk blijft.’
De onderwerpen in The Complete Guide to Portfolio Performance zijn samengebracht onder de noemers Appraise, Analyze, Act, wat ook de ondertitel is van het boek. Ze duiden volgens de auteur op “telkens een logische volgende stap”: terugblikken op historische rendementen en die waarderen, het heden analyseren en vooruitkijken naar de toekomst en daarop handelen. Het boek geeft concrete voorbeelden van deze stappen.
Met de inzichten van het boek kan ik als portefeuillebeheerder verschillende fondsen objectief vergelijken?
Hübner: ‘Ja. Maar niet enkel actieve fondsen, maar ook ETFs. Want de ene ETF is duurder dan de andere. Soms zijn de kosten enkele basispunten, maar voor wat meer specifieke ETFs kunnen de kosten zelfs hoger zijn dan 50 basispunten. Aan de andere kant is er een tracking error: de afwijking van de ETF ten opzichte van zijn benchmark. Hier moet je ook objectieve criteria hebben om je keuze te maken.’
Je moet dus appelen met appelen vergelijken. Helpt de benchmark dan niet om het rendement in context te plaatsen?
Hübner: ‘Vaak is de benchmark zo gemaakt dat het beeld over het algemeen positief zal zijn. Actieve fondsmanagers proberen een omgeving te creëren waarin de alpha positief is, bijna per definitie. De benchmark is geen goede waardemeter wanneer hij niet goed past met het investeringsbeleid, of de dividenden niet herinvesteert of misschien een iets lager risiconiveau heeft. Zo nemen de fondsen in kwestie risico’s op andere factoren dan simpelweg de marktfactor.’
‘De verschillende prestatie-indicatoren worden ook door elkaar gebruikt: Alpha, Information ratio en Sharpe ratio. Welke kies je? Je kunt een zeer goede Sharpe ratio hebben en een slechte Alpha of vice versa. Dus als er iemand is die een bepaald fonds gaat verdedigen, zal hij altijd een manier vinden om te zeggen: ja, maar vanuit dit oogpunt heb ik goed gewerkt of vanuit dit oogpunt heb ik goed gewerkt. Het boek wil de sleutels geven om rendementen correct te lezen.’
Wat voegt uw boek toe aan bestaande literatuur over dit onderwerp?
Hübner: ‘Het boek richt zich voornamelijk op een professioneel publiek van fondsmanagers tot financieel adviseurs. Er is in het veld een enorme behoefte aan educatie. Veel zaken worden verborgen gehouden om de illusie van goede prestaties te wekken.’
‘De centrale vraag is: wat is een goede ratio om rendement ten opzichte van risico te meten? Er is geen recent boek dat daar echt een volledig antwoord op geeft. Ik vond dat vreemd. We wijden meer dan zestig pagina’s aan problemen die verband houden met de schatting van de prestaties. Hoelang is de periode die moet worden geanalyseerd? Wat is de risicovrije rente die je als maatstaf moet gebruiken voor die periode? Want die blijft over een lange periode natuurlijk niet gelijk.’
‘We hebben prestatie-indicatoren die geen rekening houden met een point-in-time schatting, maar met een geschatte cyclusstroom van bijvoorbeeld de volatiliteit van het gemiddelde rendement van de markt. Je moet analyseren op de lange termijn, wat een zeer goed gediversifieerde portefeuille geeft, beschouwd als best-in-class buy-and-hold. Om het iets technischer te maken: wat is een goede Sharpe ratio? Ik ken veel - voormalige - fondsbeheerders. De consensus is tussen 0,3 en 0,4, terwijl veel sites een ratio van één vooropstellen. Dus dat is het soort dingen waarop we antwoorden.’
Het boek wordt aangeprezen door William Sharpe, dat is niet de minste. Hoe kwam de econoom en nobelprijswinnaar bij jullie uit?
Hübner: ‘We hebben zelf contact opgenomen met William Sharpe. We stuurden hem het hoofdstuk over prestatie-indicatoren, dat onder meer over de naar hem vernoemde Sharpe ratio gaat. Zijn reactie was zeer lovend en hij was bereid om ons boek aan te prijzen. Zo kwam zijn aanbeveling op de achter-omslag. Dat zijn toch e-mails die ik nooit zal deleten.’