In het nieuwe pensioenstelsel blijft het afdekken van renterisico’s een belangrijke doelstelling. Volgens sommigen blijft de gehate ‘beleggingsspagaat’ dan ook in stand. Wel is het afgelopen met de (extreem) lange looptijden van de hedges: renteswaps kopen voor deelnemers van 30 jaar, dat is niet waarschijnlijk.
De consequenties van het pensioen- akkoord voor het beleggingsbeleid van pensioenfondsen zijn onzeker. Over de meest basale kwesties doen meerdere en tegengestelde visies de ronde. Bevatten portefeuilles straks meer of minder risicovolle beleggingen? Meer zou goed kunnen, want in de regelgeving vallen dadelijk obstakels weg voor ‘spannender’ categorieën zoals vastgoed en andere illiquide beleggingen. Maar minder zou ook kunnen. Wie weet immers hoe de deelnemer straks reageert als risico’s transparanter worden, als het directe verband tussen uitkering en beleggings-resultaten zichtbaar wordt?
Projectierendement
Over één issue is wel enige overeenstemming: pensioenfondsen komen in het nieuwe stelsel niet af van de nood- zaak een ink deel van hun portefeuille te besteden aan het indekken tegen renterisico’s. Bij het naderen van de pensioendatum moet immers een steeds groter deel van het (individuele) pensioenvermogen zeker gesteld worden. Dat gebeurt veelal met veilige staatsobligaties en renteswaps.
Bovendien wordt de hoogte van de uitkering ná het ingaan van de pensioendatum bepaald aan de hand van het zogeheten projectierendement. De basis van dat projectierendement is diezelfde risicovrije rentevoet. Daar wil je dus in belegd zijn.
Jeroen Rijk, hoofd balansmanagement van PGB Pensioendiensten, ziet in deze toekomstige situatie veel overeenkomsten met de tegenstelling tussen nominale en reële doelstellingen die het beleggingsbeleid in het bestaande stelsel zo dwars kan zitten. ‘Het projectierendement is nominaal gede nieerd, terwijl je voor de deelnemers in het pensioenfonds streeft naar een reële uitkering. De beleggingsspagaat lijkt zo te blijven bestaan’, stelt Rijk. ‘Het wordt in ieder geval lastig om in de uitkeringsfase te mikken op een reële uitkering.’
Ook stabiliteit
Natuurlijk zijn er verschillen. Onno Steenbeek, managing director strategic portfolio advice van APG, wijst erop dat het in ieder geval niet meer nodig is te focussen op de dekkingsgraad. ‘Renterisico’s verdwijnen niet met het verdwijnen van de dekkingsgraad. Het beheersen van het renterisico blijft verstandig met het oog op de uitkeringen die je wilt doen. Dat is toch een verschil.’ Afgezien daarvan is afdekken nu eenmaal niet te vermijden, vindt hij. ‘De pensioenuitkeringen zullen volatieler worden in het nieuwe contract, want we delen minder risico’s. Om die volatiliteit te beperken, zullen alle middelen worden ingezet: diversificatie, maar ook rentederivaten.’
De vraag is vervolgens wel op welk moment begonnen moet worden met het beheersen van die (rente)risico’s. Dat zal hoogstwaarschijnlijk niet al in de jongste leeftijdscohorten zijn. Het heeft niet zoveel zin om voor deelnemers van 30 jaar renterisico’s af te dekken die pas over een kleine 40 jaar relevant zijn, zeker niet bij de huidige renteniveaus. De bijzonder lange looptijden gaan er dus uit?
Risicohouding
Rijk en Steenbeek blijven voorzichtig. Rijk: ‘Als er een verschuiving komt, dan zal die inderdaad meer richting het kort afdekken dan het lang afdekken zijn.’ Steenbeek stelt dat dit ook zal afhangen van de risicohouding van deelnemers. ‘We weten nog niet hoe die risicohouding eruit ziet en wat dit vervolgens betekent voor de portefeuille. Geven jongeren straks aan heel risicomijdend te zijn of juist niet? Het moment waarop je begint met afdekken zal daarmee verband houden.’
Dezelfde voorbehouden gelden voor de verwachting dat de omvang van de afgedekte beleggingen waarschijnlijk niet zoveel zal veranderen. Arjen Monster, head of strategic advice binnen het integrated client solutions team van NN IP, gaat daar in ieder geval vanuit. Monster denkt wel dat áls er een financiële markt is waarop het pensioenakkoord impact heeft, dat de swapmarkt zal zijn.
‘Pensioenfondsen zijn een belangrijke factor op de swapmarkten’, zegt hij. ‘Als de maximale looptijden waarin ze geïnteresseerd zijn teruglopen van bijvoorbeeld 40 naar 20 jaar, dan kan dat een behoorlijk effect hebben.’ De impact kan echter ook beperkt blijven. ‘De aanpassing zal waarschijnlijk geleide- lijk verlopen en mogelijk wordt er voor jongeren toch nog steeds een deel van het renterisico afgedekt.’
Wegvallen restricties
Dergelijke effecten worden echter helemaal niet verwacht op aandelen- markten of in het vastgoed. De Nederlandse pensioenfondsen hebben natuurflijk wel grote vermogens, maar niet in verhouding tot de totale omvang van die markten. De vraag of ze straks door het vervallen van bepaalde restricties al dan niet risicovoller gaan beleggen, is voor die markten dan ook nauwelijks relevant.
Overigens zet ook Monster vraagtekens bij de voor de hand liggende verwachting dat pensioenfondsen straks risicovoller gaan beleggen.
‘De veronderstelling is dan dat jongeren die risico’s wel willen aangaan. Met het oog daarop gaat bijvoorbeeld ook de leenrestrictie vervallen. Wel moet je erg uitkijken met dergelijke aannames, want ik hoor van sommige pensioenfondsen dat hun jongeren daar soms heel anders tegenaan kijken. Het belangrijkste is dat dit onderzoek – naar risicohoudingen – allemaal nog moet plaatsvinden. Tot daar meer over bekend is, blijft het lastig om veranderingen in het beleggingsbe- leid van pensioenfondsen te voorzien.’
Dit artikel is opgenomen in de tweede editie van FN Institutioneel van dit jaar. Mensen die tot de doelgroep behoren kunnen zich via deze link inschrijven voor een kosteloze ontvangst van deze krant.