Beheerder Steven Magill van het UBS European Value Opportunity Fund vindt dat Europese banken er veel beter voor staan dan de meeste beleggers inschatten. Het sombere marktsentiment biedt bovendien een ideaal instapmoment voor cyclische bedrijven.
‘De waarderingen van sommige bedrijven impliceren dat een recessie aanstaande is.’
Cyclische bedrijven zijn door de marktcorrectie in de tweede helft van 2018 nu zo goedkoop dat ze volgens Magill een bepaalde buffer bieden tegen slecht nieuws. ‘Sommige van de banken die we in portfolio hebben, handelen nu op bijna de helft van hun boekwaarde en ver onder het langetermijngemiddelde,’ zegt de Brit, die sinds 2017 Europese aandelen beheert bij UBS. Magill was voorheen portfoliomanager Britse aandelen, een value sector bij uitstek. En die beleggingsstijl heeft hij naar zijn nieuwe fonds geïmporteerd.
‘Bij mijn aantreden was het fonds nog een gewoon Europees aandelenfonds. Sindsdien heb ik geleidelijk een value bias in de portfolio aangebracht’, legt hij uit. Die transitie is nu compleet, en sinds 1 januari komt dat ook in de naam van het fonds tot uitdrukking. Voorheen had het fonds de wat saaie naam ‘UBS European Equity Fund’.
‘Kans op recessie wordt overschat’
Magill is dus een belegger die veel belang hecht aan waarderingen. En in dat opzicht zijn cyclische bedrijven volgens hem nu bijzonder aantrekkelijk, en al helemaal na de marktcorrectie in het derde en vierde kwartaal vorig jaar. Magill denkt dat de markten de kans op een recessie te hoog inschatten doordat ze zich te veel hebben laten leiden door de afvlakking van de Amerikaanse yieldcurve. ‘Veel beleggers zien dat als een teken dat een recessie aanstaande is en hebben daarom risico afgebouwd. Maar de yieldcurve is niet zo’n betrouwbare graadmeter als ze vaak denken.’
Magill heeft daarom zijn overweging naar cyclische bedrijven nog maar wat aangedikt. ‘We hebben winst genomen op healthcare aandelen en in plaats daarvan onze posities in banken, media en chemiebedrijven vergroot.’
Door de ‘buffer’ die de lage waarderingen hem geven, rekent Magill erop dat cyclische bedrijven het op termijn beter zullen doen dan de benchmark. ‘Als de economie het redelijk of goed doet, verwacht ik dat we een fantastisch rendement zullen maken. Mocht de economische ontwikkeling toch tegenvallen, dan zullen we het waarschijnlijk slechter doen dan de markt, net als in de tweede helft van vorig jaar.’
Zo’n tegenslag zou niet betekenen dat Magill dan zijn verlies neemt, want over het algemeen koopt hij aandelen voor de lange termijn. ‘We houden aandelen gemiddeld meer dan vijf jaar aan.’
Maar waarom toch dat optimisme ten opzichte van banken? Zijn fonds heeft een allocatie van bijna 30 procent naar financials, diens grootste sectoroverweging.
Door de aanhoudend lage rente en de stagnatie in investment banking (tot de financiële crisis een grote groei- en winstmotor voor banken) hebben de grote banken echter steeds meer moeite om winst te maken, ze hebben te maken met concurrentie van technologiebedrijven als Google en kleinere ‘challenger banks’ en komen tekort op het gebied van compliance dat nog steeds te vaak slechts als kostenpost wordt gezien. Dat resulteert vervolgens in hoge boetes van de toezichthouder, zoals vorig jaar bij ING en Danske Bank het geval was.
Maar volgens Magill is die golf aan boetes voor banken nu wel ‘over zijn hoogtepunt heen. Door de strengere regels gedragen banken zich simpelweg beter dan een aantal jaar geleden.’
Lagere winst banken heeft een voordeel
Keerzijde van die extra regels, en de hogere kapitaaleisen, is wel dat banken nu minder winst kunnen maken. Maar ieder nadeel heeft zijn voordeel, meent Magill: ‘De mogelijke winst is nu weliswaar lager omdat banken minder risico mogen nemen, maar de winsten die overblijven zijn wel stabieler. Dat zou juist een reden moeten zijn voor hogere waarderingen.’
Maar banken kunnen natuurlijk ook ‘value traps’ zijn: door de opkomst van internet en onder invloed van fintech wordt de bankensector flink opgeschud, erkent ook Magill. ‘Er is meer concurrentie op die gebieden die van oorsprong het meest winstgevend zijn voor banken, zoals credit cards en buitenlandse valuta.’
De concurrentie van ‘challenger banks’ die hun diensten goedkoper en alleen via internet aanbieden is het sterkst in het Verenigd Koninkrijk. ‘Maar de penetratie van die banken [zoals Monzo en Revolut] is nog vrij beperkt. Ik denk dat we toegaan naar een model waarin de meeste consumenten hun huidige bank blijven gebruiken voor de meeste zaken, en nieuwkomers gebruiken voor aanvullende diensten.’
Geen zorgen om Brexit
Het VK is door de sterke vertegenwoordiging van banken, olie- en grondstofaandelen een ‘value’ aandelenmarkt bij uitstek. Geen verrassing dus dat Magill’s grootste overweging juist hier is. Eind November was 43,7 procent van het fonds belegd in Britse aandelen. Maakt Magill zich dan geen zorgen over de gevolgen van een ‘no deal-Brexit’ voor zijn portfolio?
Niet echt. De blootstelling aan de Britse pond, die bij een no deal nog verder onderuit zou kunnen gaan, is niet gehedged.
‘De uitkomst van Brexit is inderdaad hoogst onzeker. Maar dat wordt ook gereflecteerd in de waarderingen. Door aandelen tegen een korting te kopen, zoals je nu kunt doen, kun je mogelijke verliezen beperken en heb je juist veel upside. De meeste van de Britse bedrijven in onze portefeuille halen ook het leeuwendeel van hun inkomsten van overzee.’