Een veelbesproken ontwikkeling in de sector is de hoeveelheid beleggingsteams die van de ene naar de andere asset manager vertrekken, zeker van Nederland naar het buitenland. Volgens hoofd research Dan Kemp van Morningstar gebeurt dat echter een stuk minder dan in het verleden.
‘Zowel het wegkopen van stermanagers, als het wegkopen van teams zie ik minder’, zegt Dan Kemp, die bij Morningstar wereldwijd verantwoordelijk is voor aandelenresearch, manager research en investment management activiteiten.
‘Pakweg twintig jaar geleden was het nog relatief goedkoop om een fondsbeheerbedrijf op te zetten. Je kocht een stermanager bij een andere partij weg en dan was je al een eind, ook dankzij de activa die volgde dankzij de naam van de manager. Tegenwoordig zijn de vermogensstromen naar actief beheer kleiner én is het veel moeilijker en duurder om een fondsbeheerbedrijf op te zetten.’
Het ontvangende fondshuis moet zichzelf bovendien niet te rijk rekenen volgens Kemp, en beleggers in het fonds adviseert hij even de kat uit de boom te kijken alvorens hun vermogen het vertrekkende team achterna te sturen.
‘Het belang van cultuur wordt weleens over het hoofd gezien. Heeft het overnemende bedrijf een goede, ondersteunende cultuur? Het is lastig in te schatten of een team die van het ene bedrijf naar het andere verhuist, de eigen cultuur met zich mee kan nemen. Wellicht worden ze gedomineerd door de cultuur waar ze naartoe verhuizen: dat kan een verbetering zijn, maar ook een verslechtering. Sowieso is het onwaarschijnlijk dat die cultuur precies hetzelfde blijft. Een team verandert onvermijdelijk in de manier waarop het over zichzelf denkt.’
Stermanagers: cyclisch
Over stermanagers in het bijzonder zegt Kemp (foto rechts) dat die term cyclisch van aard neigt te zijn. ‘Begin 2000 ging het veel over stermanagers, waarbij we als industrie waarschijnlijk de vaardigheid van individuen hebben overschat en die van teams onderschat. Die wereld lijkt gedraaid. Potentieel onderschatten we nu de vaardigheid van individuele beleggers.’
Eerder in het interview heeft hij dan al gezegd dat stockpickers juist in de huidige, geconcentreerde markt, in staat zouden moeten zijn om waarde toe te voegen. En er dus juist voor actieve beheerders kansen liggen om superieure rendementen te laten zien. ‘Maar zoiets zie je pas achteraf, dus het is te vroeg om nu eventuele stermanagers van dit moment aan te wijzen.’
In werkelijkheid vermoedt hij, zegt hij dan, dat er momenteel evenveel stermanagers - ‘of laten we ze grote beleggers noemen’ - zijn als in het verleden. ‘Waarschijnlijk zelfs méér, omdat men rigoureuzer is in de beoordeling van beleggers, terwijl er veel meer talent beschikbaar is. Het is gewoon moeilijker te zien in een wereld waarin passieve beleggers de neiging hebben om actief te domineren.’
Wie neemt de besluiten?
Door de jaren heen is bij Morningstar steeds meer aandacht gekomen voor de mensen die de besluiten nemen binnen beleggingsstrategieën. Kemp: ‘En hóe ze die nemen. We willen zicht hebben op alle mensen die betrokken zijn, zodat we niemands invloed overschatten of onderschatten. Het is makkelijk voor een fondshuis om een heel team aan beleggers te laten zien in een presentatie, terwijl eigenlijk één iemand de besluiten neemt, of andersom.’
Maakt de huidige veelheid aan fondsen en digitalisering het wellicht ook makkelijker om die daadwerkelijke structuur te “verstoppen” en daarmee: fondsbeoordeling moeilijker te maken? Kemp: ‘Nee, het is veel, veel makkelijker. Toen ik begon met fondsenanalyse in de late jaren negentig, had je een beperkte hoeveelheid holding- en handelsgegevens. We hadden vooral prestaties en de mogelijkheid om met een belegger te praten.’
Fast forward naar vandaag de dag, waarop analisten volop kwantitatieve tools tot hun beschikking hebben. ‘Daardoor kunnen we kijken naar de impact van alle beslissingen die managers hebben genomen, naar positionering en naar risico’s’, zegt Kemp. ‘Kijk, onze baan is niet gemakkelijker: beoordelen is nog steeds een flinke klus. Maar we hebben veel beter gereedschap.’
Een andere verbetering wat hem betreft is een beter begrip van de gedragswetenschap achter besluitvorming. ‘Bij Morningstar hebben we een heel gedragswetenschappelijk team. Zij publiceren onderzoeken die eindbeleggers moeten helpen om betere beslissingen te nemen, maar helpen ook onze eigen onderzoeks- en beleggingsteams. Niet alleen bij de waarneming en het begrip van de vooroordelen die fondsbeheerders kunnen hebben, maar ook die van onszelf.’
Het meest voorkomende vooroordeel is overmoed, stelt Kemp. ‘Ook voor ons’ onderzoekers, absoluut - bijvoorbeeld in je mening over een bepaalde manager. Maar denk ook aan bevestigings-vooringenomenheid: informatie zoeken die je hypothese bevestigt. Dat moet je overwinnen, net als de gevoeligheid voor autoriteit, aangezien veel fondsbeheerders uitermate goed zijn in het verwoorden van hun opvattingen en gedachten en je daar gevoelig voor kunt zijn.’
Morningstar gebruikt mede om die reden veel langetermijngegevens, maar ook beoordelingscommissies met meerdere onderzoekers. Kemp: ‘We hebben zeer gestructureerde benaderingen in termen van wat je moet meenemen in je zoektocht om die vooroordelen te overwinnen, en we blijven besluitvormingsstructuren bouwen om dat nog verder te verbeteren.’
In de beleggingswereld wordt personalisatie prominenter, volgens Morningstar onder meer via direct indexing, een manier waarop particulieren beleggingsstrategieën kunnen aanpassen aan hun eigen wensen. ‘Een sterke trend die weliswaar nu nog vooral in de Verenigde Staten speelt, maar beleggingstrends hebben de neiging om te beginnen in de VS om daarna de Atlantische Oceaan over te steken.’
In de VS wordt de direct indexing trend deels gedreven door het belastingsysteem, vertelt hij, omdat beleggingsfondsen in Amerika fiscaal transparant zijn. Je betaalt daarmee alleen belasting als je een beleggingsfonds aan- of verkoopt, niet als je dat doet met de onderliggende waarden.
Kemp: ‘Daarom hebben ze een manier ontwikkeld om álle onderliggende effecten van een - meestal passief - beleggingsfonds te bezitten of bijvoorbeeld een zeer breed mandje van die onderliggende effecten: direct indexing. Het interessante daarvan is dat als je eenmaal de onderliggende effecten bezit, je portefeuilles kunt personaliseren en fiscaal kunt optimaliseren om gebruik te maken van je eigen belastingvoordelen.’
Een duidelijk Amerikaans voordeel. Toch heeft Kemp de overtuiging dat de methode ook Europeanen zal aanspreken. ‘Omdat je verder kunt personaliseren vanuit een ETF-perspectief. Meer dan in een ETF kun je je individuele voorkeur tot uitdrukking brengen.’
Hij maakt de vergelijking met een mandaat, maar dan voor particulieren vanwege de lagere kosten. In de praktijk kiest een klant namelijk voor een portefeuille, maar geeft hij daarbij aan wat eruit moet, bijvoorbeeld alle wapenbedrijven. Kemp: ‘Vervolgens stelt een algoritme de aangepaste portefeuille samen, daar komt geen portefeuillebeheerder of individu aan te pas. Een machine vergelijkt de basisportefeuille met de voorkeuren van de klant, zodat deze geoptimaliseerd wordt.’