Van “priced for perfection” tot “priced for depression”, de aandelenmarkten schudden ons alle kanten op. Volgen we een V, U, W of L? Chief investment officer Lars Dijkstra denkt geen van allen: ‘We hebben te maken met een K-vormig herstel van de economie.’
Dat zei de beleggingsstrateeg van Kempen Capital Management tijdens het rondetafelgesprek “Beleggen post corona”, dat woensdag plaatsvond in het kader van het Fondsevent 2020. Het was de afsluitende digitale discussie in een drieluik met de experts van negen deelnemende fondshuizen.
Hoewel er in een poll onder de deelnemers het meest werd gestemd op het W-vormige double-dip scenario, wijst Dijkstra (foto) op de grote verschillen tussen delen van de economie, sectoren en op de beurs. ‘Er zijn sectoren en bedrijven die het juist extra goed doen in deze crisis, maar tegelijk zijn er ook sectoren waar het dramatisch gaat.’
Corné van Zeijl, econoom bij Actiam, omschrijft het herstel meer als een “swoosh”-vorm. Oftewel een scherpe V naar beneden, gevolgd door een scherp herstel, maar uiteindelijk afvlakkende groei. ‘Zowel economische indicatoren, als de beurzen vertonen nu deze vorm.’
Double-dip-scenario
Olaf van den Heuvel, chief investment officer bij Aegon Asset Management, geeft beide rondetafelgenoten gelijk. Tegelijk erkent hij dat de zorgen over een double-dip-scenario in de markt groot zijn. ‘Hoe langer die zorgen aanhouden, hoe meer de groei zal afvlakken. Het moet duidelijk worden of we te maken hebben met een kortetermijnschok die zorgt voor een correctie of een meer langetermijnfenomeen dat de economische fundamenten aantast. Dat laatste beschouwen wij wel als een risico.’
De stip op de horizon lijkt op dit moment nog moeilijk aan te wijzen, maar volgens Van Zeijl is een ding zeker: ‘Ooit gaan we er overheen komen. Deze crisis is tijdelijk en dat moeten we niet vergeten.’ Wel hebben we volgens hem nog een lange weg te gaan, waarin onzekerheid troef blijft. ‘Wanneer we in rustiger vaarwater komen is nu nog niet te zeggen. Het hangt af van de ontwikkeling van het virus en de beschikbaarheid van een vaccin etc.’
In het beste scenario komt er volgens Van Zeijl van Actiam snel een oplossing en zullen mensen hun spaargeld weer willen uitgeven, met een oplopende inflatie tot gevolg. In een slecht scenario wordt de steun aan bedrijven te snel afgebouwd en kunnen minder bedrijven gered worden. Dit leidt op zijn beurt tot permanente economische schade, waarmee er een enorm naijl-effect ontstaat.
Volgens Van den Heuvel zal het per regio verschillen hoe economieën hiermee omgaan. ‘In Europa is het overheidsingrijpen gericht op bedrijven en baanbehoud. Als de huidige crisis niet al te lang duurt, dan kunnen we in Europa dus door op onze oude structuur. In de VS ligt dat anders, want daar is het ingrijpen meer gericht op koopkrachtbehoud van de consument. De oude bedrijfsstructuur is hier minder intact.’
Elk nadeel heeft zijn voordeel
Dijkstra ziet het overheidsingrijpen in ieder geval als de “blessing in disguise” van deze crisis. ‘Wij zijn al langere tijd van mening dat overheden veel meer moeten doen om economieen te stimuleren. Helaas was er een pandemie voor nodig om dit te bewerkstelligen. Elk nadeel heeft echter zijn voordeel, want zowel de VS als Europa stonden er financieel goed voor en dat zie je nu ook terug in de noodmaatregelen.’
Bang dat dit voor een “economie op steroïden” zorgt, is Dijkstra niet. ‘In Europa hebben we al eerder gezien dat centrale banken met succes een reddingsboei toe kunnen werpen aan economieën in nood. Dat zorgt voor vertrouwen en positiviteit.’ Hij erkent echter ook dat het negatieve effecten kan hebben op de beurzen, waar plaatselijke bubbelvorming ontstaat.
Voor de waardering van aandelen wijst Van den Heuvel op K-vormige herstel waar Dijkstra mee opende. ‘We leven in een wereld met een structureel lage economische groei en in een dergelijke wereld is winstgroei ook zeldzaam. Het aantal bedrijven dat nog winst boekt, wordt schaarser. Dat stukje winst wordt dan echter heel veel waard in de ogen van mensen die winstgroei zoeken.’ Kunnen we hiermee concluderen dat aandelen te duur zijn? Van den Heuvel meent dat aandelen inderdaad aan de dure kant zijn, maar de waarderingen zijn vooralsnog acceptabel.
Van Zeijl vult aan dat institutionele beleggers ook nog altijd overwogen zijn in aandelen, wat overigens binnenkort wel zou kunnen veranderen door het moment van herbalancering aan het einde van het kwartaal. Feit blijft volgens hem dat het overschot aan geld ervoor zorgt dat men uit blijft kijken naar aandelen.
Dijkstra van Kempen is voorzichtiger. ‘Het zal me niet verbazen als het slechte sentiment van de afgelopen maand nog even doorzet. Er lijken voorlopig geen nieuwe noodpakketten aan te komen en de verkiezingen in de VS komen eraan. Dat zal voor onzekerheid op de beurzen zorgen.’
Obligaties
Waar onzekerheid van oudsher zorgt voor een trek naar het vastrentende spectrum, en staatsobligaties in het bijzonder, lijkt dat volgens Dijkstra nu verleden tijd. ‘Met uitzondering van credits en high yield, valt hier nu niks meer te halen. Het probleem is bovendien dat obligaties hun rol als hedging- en/of diversificatietool verloren zijn.’
Van den Heuvel beaamt dat het veilige-haven-karakter onder invloed van de lage rente een beetje weg is. Toch veronderstelt men volgens hem onterecht dat de rente niet nog lager kan. ‘Er is denk ik geen grens voor de rente, want die kan echt nog verder omlaag. In een dergelijke visie is de veilige-haven-functie dus nog wel intact.’ De strateeg van Aegon AM spreekt zelfs van -5 procent.