Rarement l’écart entre ce que nous disent les marchés des actions et le message que tentent de nous délivrer les marchés obligataires avait été aussi grand. Qui a raison ?
Les marchés des actions poursuivent sur la lancée de 2019, qui fut une année fantastique avec des rendements d’environ 30 % et plus. Le sentiment des investisseurs en actions reste donc résolument optimiste. Il en va de même pour les marchés du crédit, et en particulier le haut rendement, qui n’indiquent pas de stress. Cependant, les marchés des obligations d’État et l’or délivrent un message complètement différent, nettement plus pessimiste.
Contexte
L’excellente performance des indices des actions, en particulier aux États-Unis, est cependant faussée par un certain nombre de facteurs non perceptibles à première vue. Premièrement, les actions de valeur ont nettement moins bien presté que les actions de croissance. Ces dernières ont connu une expansion multiple considérable, alors que les résultats d’exploitation des actions de valeur étaient généralement bien meilleurs. Les investisseurs étaient donc prêts à payer une prime substantielle pour la croissance. Deuxièmement, les cinq grandes valeurs technologiques ont une pondération de pas moins de 19 % dans les principaux indices américains. Et troisièmement, les indices américains comportent pas moins de 40 % d’entreprises déficitaires ! Des entreprises comme Tesla, qui n’ont (pratiquement) jamais enregistré de bénéfices sur l’ensemble de leur cycle de vie, ont doublé. Et même un dinosaure comme General Electric, qui a complètement raté le train du progrès, a connu une énorme hausse boursière.
Obligations versus actions
Depuis début octobre 2019, l’indice S&P 500 a augmenté de quelque 15 %. Une obligation d’État américaine à 10 ans rapporte environ 1,70 %, soit à peine plus que le taux le plus bas enregistré en octobre (1,50 %).
Les actions ne se soucient pas d’éventuels signaux de récession. En janvier, le S&P a déjà augmenté de quelque 2,50 %. Le taux d’intérêt à 10 ans du Trésor est, comme nous l’avons dit, bien inférieur à 2 %.
La combinaison de taux d’intérêt bas sur les obligations et de cours plus élevés des actions peut être attribuée aux mesures de la Réserve fédérale et d’autres banques centrales. La Fed a injecté beaucoup d’argent dans le marché repo depuis l’automne dernier. La question de savoir si le rachat de bons du Trésor constitue ou non un assouplissement quantitatif est hors de propos : les investisseurs sont devenus beaucoup plus disposés à prendre des risques depuis que la banque centrale a commencé à racheter activement ces bons. Ils sont particulièrement complaisants, ainsi qu’en témoigne la très faible volatilité.
Valeurs refuges
D’autres valeurs refuges, comme le franc suisse et l’or, ont fortement augmenté ce mois-ci. Le métal jaune ne tombe pas en dessous du niveau de la fin août, lorsque le pool d’actifs à intérêt négatif avait dépassé les 17 000 milliards de dollars. L’or a récemment été découplé des taux obligataires, ce qui indique que les investisseurs veulent assurer leur portefeuille. Les investisseurs sont inquiets car ce sont surtout les entreprises technologiques et les grandes multinationales qui ont stimulé les indices. D’autres actions, qui n’appartiennent pas au petit club de ces super entreprises, ont pris beaucoup plus de retard.
Conclusion
Le sentiment entre les marchés sûrs (risk-off) et les marchés risk-on (actions, crédit à haut rendement) est très variable. Une telle situation devra cependant aboutir à une décision à un moment donné. Reste à voir qui aura raison, mais nous savons par expérience que les investisseurs obligataires sont souvent mieux informés et de manière plus complète que les investisseurs en actions…