L’énorme demande de placements à revenu fixe à faible risque signifie que les rendements positifs sur les obligations de haute qualité de crédit sont devenus rares en Occident. Le marché scandinave est l’une des rares exceptions.
Il s’agit d’un segment de marché présentant une qualité de crédit élevée, une grande liquidité et un certain rendement supplémentaire sans risque supplémentaire. Pour Michael Weidner, responsable des titres à revenu fixe européens pour le gestionnaire d’actifs mondial Lazard Asset Management, ce marché est l’un des meilleurs refuges pour l’investisseur obligataire sensible au risque.
L’intérêt pour les obligations nordiques a augmenté récemment et plus le contexte de taux d’intérêt négatifs se prolonge, selon Mme Weidner, plus les fonds de pension mais aussi les assureurs, les entreprises et les banques s’y retrouveront. Ils considèrent notre fonds, le Lazard Scandinavian High Quality Bond Fund, qui investit dans du papier à haut rendement, comme une forme améliorée de liquidités. Notre stratégie d’investissement a connu une volatilité de 1,2 à 1,3 au cours des deux dernières années et a affiché un rendement annuel d’un peu plus de 1 %. Avec d’autres stratégies ayant la même faible volatilité, l’une d’entre elles affiche aujourd’hui des rendements nettement négatifs». Pour Mme Weidner, il est difficile de dire si cet intérêt accru se poursuivra, surtout maintenant que la volatilité des marchés des taux d’intérêt a augmenté.
On spécule sur une augmentation de l’inflation, mais il est très peu probable que les banques centrales commencent à augmenter les taux d’intérêt dans un avenir proche. Cependant, il a peu de préoccupations concernant l’inflation. Il y a de fortes chances que l’inflation émerge aux États-Unis, mais en Europe, cette probabilité est beaucoup plus faible. Et au cours des dix dernières années, l’inflation en Suède, en Norvège et au Danemark, tout comme la croissance économique, a déjà été plus élevée que dans la zone euro. Si l’inflation devait donc augmenter un peu dans ces pays, ce ne serait pas inhabituel. Et il y a là des banques centrales indépendantes, qui sont sur le terrain et prendront des mesures en temps voulu. En outre, je suis aujourd’hui une stratégie de courte durée. En d’autres termes, l’impact de la hausse de l’inflation, qui n’est bon pour aucune stratégie obligataire, ne sera pas la fin du monde pour nous.
L’univers des investisseurs
Le portefeuille de Lazard Scandinavian High Quality Bond Fund investit dans tous les segments de l’univers obligataire scandinave, mais la majeure partie est constituée d’obligations remboursables adossées à des créances hypothécaires en couronnes danoises. C’est un segment de marché assez populaire ces dernières années. Elle présente des caractéristiques très intéressantes : une notation AAA, un rendement qui fluctue entre 1 et 2 % et ce sont des obligations remboursables par anticipation, ce qui les rend assez compliquées. Par exemple, leur prix dépend en partie de la probabilité qu’ils soient appelés sur une base trimestrielle, en tout ou en partie. Il n’est pas facile à gérer et à modéliser, mais si vous disposez d’un modèle d’évaluation bien développé, vous pouvez générer un bon rendement.
Le gérant de Lazard souligne que s’il y a beaucoup de volatilité des taux d’intérêt, comme cela a été le cas ces derniers jours, les fluctuations de prix peuvent être importantes car l’option sous-jacente est beaucoup plus volatile que la normale. Ces derniers jours, lors de l’augmentation soudaine de la volatilité, nous avons augmenté notre exposition à celle-ci parce que l’écart s’est élargi. Et il est probable que nous augmenterons encore plus notre allocation. Enfin, il affirme qu’il est inutile de laisser la monnaie ouverte. En général, lorsque vous couvrez le risque DKK, vous pouvez même générer des rendements supplémentaires».
Entre 40 et 60 % du portefeuille des fonds sont investis dans ce type d’obligations, le reste étant réparti entre des obligations d’entreprises et des obligations d’État. La deuxième partie du portefeuille a pour effet d’aplanir le risque des obligations danoises remboursables par anticipation, ce qui rend ces dernières beaucoup plus stables du point de vue du risque/rendement. Après tout, ils ont une convexité négative et cela n’est pas favorable lorsque les taux d’intérêt sont volatils. Un environnement de taux d’intérêt stable est parfait pour ce type de papier, car vous pouvez alors gagner un carry de 2 %», souligne-t-il.
Diversification
Les obligations scandinaves ne représentent que 1,8 % de l’indice Barclays Global Aggregate Bond. Toutefois, si nous considérons les émetteurs scandinaves libellés en devises fortes et les acteurs étrangers émettant une monnaie scandinave, l’univers devient déjà un peu plus vaste. Au total, cela donne un univers de 2 000 milliards de dollars, ce qui est finalement assez grand pour mettre en œuvre une politique active d’allocation», souligne Mme Weidner.
Aujourd’hui, le gestionnaire trouve les obligations d’État norvégiennes relativement intéressantes. Les taux d’intérêt ont augmenté assez fortement au cours des deux derniers mois et demi. Le taux norvégien sur 10 ans tourne déjà autour de 1,5 %, ce qui est assez élevé par rapport aux autres pays européens. Et après avoir couvert le risque de change, qui coûte de 80 à 85 points de base, il y a encore de la place pour un bon rendement.