Attirés par les promesses de rendement élevé, de nombreux investisseurs se tournent vers le capital-investissement. La hausse des prix accroît les risques - même si l’on constate le même phénomène en Bourse.
Le capital-investissement est très prisé des family offices et des institutionnels. Investir hors Bourse offre un avantage en termes de diversification et permet de se positionner sur une entreprise à un stade précoce pour profiter de la phase de croissance rapide – avec à la clé une plus-value lors de l’entrée à la cote. Mais après l’échec de plusieurs introductions en Bourse (Uber, Lyft et WeWork, notamment), les mises en garde se multiplient sur le niveau trop élevé des valorisations. Et un rapport publié cette année par le cabinet Preqin montre que ce point inquiète aussi les investisseurs - ce qui ne les empêche pas, toutefois, de se dire prêts à placer davantage de fonds sur le segment.
Claudio Ghisu, gérant de portefeuille dans l’équipe multi-gérants dédiée au capital-investissement d’UBS AM, connaît bien les exemples négatifs. « Une société technologique de l’envergure d’Uber n’est pas représentative du secteur. L’entreprise type est bien plus petite et se distingue surtout par un flux de trésorerie stable et un Ebitda positif. »
Il reconnaît que les afflux font augmenter les prix, mais souligne qu’il y a aussi une demande suffisante pour ce type de capital. « Les investisseurs parviennent toujours à placer leurs fonds. La période entre l’engagement d’un investisseur et l’investissement effectif par un fonds de capital-investissement est assez stable, entre trois et cinq ans. Autrefois, c’était parfois plus. »
Un paysage très divers
Selon Claudio Ghisu, il est difficile de dresser un portrait de l’actif type. « S’il y a dix ans, le capital-risque et les rachats ne concernaient que l’Europe et les États-Unis, l’Asie joue aujourd’hui un rôle de plus en plus important. La Chine est désormais le deuxième marché mondial du capital-investissement. Les gérants se sont spécialisés. » Selon lui, ce paysage diversifié offre encore suffisamment d’opportunités et de choix, même si les valorisations élevées représentent un risque. « Le risque principal est celui d’une récession planétaire. C’est pourquoi nous investissons dans des fonds au positionnement défensif, ciblons des entreprises axées surtout sur la consommation intérieure et pas trop endettées. » UBS AM estime que ce sont surtout les petits fonds (moins de 750 millions de dollars) qui recèlent des opportunités. « Les grands fonds doivent faire preuve de créativité pour injecter leurs milliards. Dans le contexte économique actuel, favorable, ils versent encore des rendements attrayants – mais pour combien de temps encore ? Les petits fonds ont une palette d’affaires plus importante et peuvent donc placer leur capital de manière plus efficace. »
Des prix élevés
Pour John Renkema, gérant de portefeuille senior en charge du private equity chez le néerlandais APG, des signes d’encombrement apparaissent sur le segment, même si les risques, par rapport à un investissement sur les marchés boursiers, ne se sont pas multipliés. « L’allocation a nettement augmenté, et cela fait grimper les prix. Mais l’on voit aussi ces niveaux de valorisation sur les marchés publics. »
Selon lui, de tels niveaux appellent une correction. « Mais on ne sait pas quand elle aura lieu. Et quelles sont les alternatives ? Le revenu fixe rapporte trop peu. »
Tant que le segment affiche des performances meilleures que celles des marchés cotés, APG et ses pairs continueront à investir. L’afflux de fonds a donc aussi un effet positif. « La gamme des fonds de capital-investissement affichant un bel historique de performance s’élargit. Avec le niveau élevé des valorisations, il faut parfois attendre plus longtemps avant de trouver un bon investissement, mais ils existent », affirme-t-il.
Investir pour 5 ans
« Le choix d’un fonds de capital-investissement peut prendre six mois à un an. Le rendement ajusté du risque est le facteur le plus important pour nous, mais nous tenons aussi compte des facteurs ESG et des coûts. Ensuite, la période de due diligence dure deux à trois mois. »
APG place chaque année quelque 6 milliards de dollars en capital-investissement, surtout dans de grands fonds, avec 25 à 30 engagements chaque année. « La durée effective d’un investissement est de cinq ans en moyenne. Nous constatons souvent qu’à l’échéance, tous les actifs d’un fonds ne sont pas vendus, car souvent, le gérant du fonds pense qu’il y a encore du rendement à obtenir. »
L’actif est alors transféré dans un nouveau fonds. L’investisseur peut le suivre, ou trouve un nouvel acheteur sur le marché secondaire. Mais attention : « Si l’actif est transféré, il devra de nouveau verser un certain pourcentage des plus-values au gérant. Il faut donc que cela en vaille la peine. »
La croissance du marché secondaire et la spécialisation des gérants permettent aux entreprises de rester toujours plus longtemps sur ce marché. « Souvent, un actif est racheté par un concurrent ».
Pour chaque tour de financement, le prix augmente, pour atteindre parfois un niveau que les investisseurs en Bourse jugent trop élevé, même si c’est plutôt l’exception, comme le constatent Claudio Ghisu et John Renkema. En outre, une introduction en Bourse n’est plus un passage obligé pour les investisseurs, car le marché du capital-investissement offre plus qu’un simple financement. Comme l’explique John Renkema, « les entrepreneurs peuvent s’appuyer sur un partenaire spécialisé, qui s’engage pour une longue période et contribue au pilotage de l’entreprise – un gage de qualité. S’introduire en Bourse, cela signifie aussi qu’il faut tenir des assemblées générales, établir des rapports trimestriels et répondre à toute une série d’exigences réglementaires. »