Une génération entière d’investisseurs a grandi en période de désinflation. Une époque où la relation entre les actions et les obligations était simple et directe, où l’inflation était le plus grand risque et où l’argent était de plus en plus libre. Ces temps sont révolus. Ou plutôt : nous remontons dans le temps, jusqu’aux années 1960.
Lorsque mon patron au fonds de pension où je travaillais a déclaré en 1998 que les temps avaient changé, je n’avais aucune idée de ce qu’il voulait dire. Je sortais de l’université et je venais de faire mon baptême du feu avec la crise asiatique. Il a parlé d’un choc déflationniste aux conséquences majeures - et s’est étendu sur les corrélations.
Je l’ai regardé d’un air vitré. Mais il avait raison : rétrospectivement, la crise asiatique a été le moment où la corrélation entre les actions et les obligations s’est complètement détraquée.
Jusqu’en 1997, la corrélation mobile sur 12 mois entre les rendements obligataires et les actions était négative. Je cite des données provenant des États-Unis, où la baisse des taux d’intérêt correspond à la hausse des cours des actions. Les historiens de la finance ne seront pas surpris : l’inflation était le grand problème des décennies précédentes et la maîtrise de ce spectre a été couronnée de succès, entraînant une baisse des taux d’intérêt et une hausse des actions.
Des craintes déflationnistes aux craintes inflationnistes
Après la crise asiatique, l’inflation de base est tombée en dessous de 2 % pour la première fois depuis 1966. Rétrospectivement, nous nous sommes toujours inquiétés de la déflation depuis lors, chaque fois que l’économie était en déclin. Le dégonflement de la bulle Internet était un avant-goût de ce qui allait arriver. La grande récession de 2008 ? Inquiétudes liées à la déflation. La crise de la dette européenne de 2012 ? Craintes déflationnistes. Corona ? Panique de la déflation. Ou est-ce le cas ?
Les investisseurs commencent à s’inquiéter de l’inflation. Il existe encore des tendances structurelles qui maintiennent l’inflation à un faible niveau : après tout, la mondialisation ne s’est pas soudainement inversée et l’innovation technologique n’est pas non plus au point mort.
La croissance monétaire atteint des sommets et les déficits publics sont à l’ordre du jour. Les taux d’intérêt sont en hausse et constituent une réaction à une croissance plus forte et à une inflation prévue légèrement plus élevée. Pour l’instant, oui. Mais je vous invite à garder un œil attentif sur la raison de la hausse des taux d’intérêt.
J’entends beaucoup de gens, à gauche comme à droite, parler du point de basculement, de la victoire finale sur la déflation. Je partage ce point de vue, car il y a parfois des événements qui changent le long terme. L’année 2020 a été l’un de ces événements.
Un autre point de basculement
Lors des crises précédentes, la politique monétaire a fait le dos rond («whatever it takes»). Cette fois, les banquiers centraux et les gouvernements ont appuyé sur l’accélérateur. Tout est permis. Tout est permis.
Bière gratuite pour tout le monde. La question de savoir si nous sommes au début d’une nouvelle vague d’inflation n’est pas vraiment le sujet de cette chronique. Ce que je veux surtout faire valoir, c’est que nous sommes une fois de plus à un point de basculement. Et tout comme en 1997, j’entends peu de gens parler du point de bascule des corrélations majeures, alors qu’il est crucial - en tout cas pour les actifs de retraite.
Maintenant, imaginez que nous sommes de retour en 1966. Cette année-là également, l’inflation de base a dépassé les 2 % et la corrélation entre les taux d’intérêt et les actions est devenue négative. Les taux d’intérêt ont aussi soudainement augmenté plus que ce que l’on pouvait attendre sur la base de la croissance économique. Les investisseurs ont commencé à prendre en compte le risque d’inflation.
Nous ne le verrons pas si tôt dans les ratios de financement, mais vous pouvez être sûr que la combinaison de la hausse des taux d’intérêt et des pertes sur les portefeuilles d’actions ne sera pas une grande fête.
Roelof Salomons est professeur de théorie de l’investissement et de gestion des actifs à l’université de Groningue et consultant stratégique auprès de diverses institutions financières.