Les grandes lignes des propositions de réforme des fonds européens d’investissement à long terme (Eltif), approuvées par les responsables politiques de l’UE le mois dernier, ont été accueillies par certains acteurs du secteur comme une avancée positive majeure. D’autres, en revanche, estiment que les contradictions fondamentales au cœur de l’instrument n’ont pas encore été résolues.
Nous sommes convaincus que le nouveau produit Eltif sera un succès mondial et une réalisation importante de la politique de l’Union des marchés des capitaux», a déclaré en jubilant Jiří Król, responsable mondial de l’Alternative Credit Council, la branche crédit privé de l’Alternative Investment Management Association. Il existe d’importantes réserves de capitaux qui ne sont actuellement pas déployées dans l’UE en raison d’obstacles importants à leurs flux transfrontaliers. Ces réformes d’Eltif vont changer cela en créant un instrument attractif et flexible destiné à financer directement les entreprises et les infrastructures de l’UE», a-t-il ajouté.
Version 1 - un échec
Il y avait certainement un besoin de réforme. Ce n’est pas un grand succès», a déclaré Claude Marx, directeur général de la CSSF, lors de la conférence européenne de l’ALFI sur la gestion d’actifs en mars 2021. Les chiffres confirment ce point de vue. En 2021, il y avait 82 Eltifs avec des actifs nets sous gestion de 2,4 milliards d’euros, a déclaré Emmanuel-Frédéric Henrion, associé chez Clifford Chance au Luxembourg. La moitié de ces véhicules se trouvent au Luxembourg, le reste en France, en Espagne et en Italie.
Eltif est un fonds d’investissement alternatif (FIA) qui se concentre sur les investissements à long terme dans des projets privés et publics, y compris le capital-investissement, les infrastructures, l’immobilier, les PME cotées en bourse, les prises de participation, les instruments de dette et plus encore. L’idée est qu’elle rassemble des investissements provenant à la fois de particuliers et d’institutions.
Quel intérêt institutionnel ?
Mais une question clé qui a hanté Eltif depuis sa création en 2015 est «pourquoi les investisseurs institutionnels devraient-ils s’en préoccuper ?». Les réformes proposées changeront-elles les choses ? Les investisseurs institutionnels disposent déjà d’une excellente boîte à outils (en particulier au Luxembourg), composée de véhicules de fonds utilisables dans n’importe quel but», déclare Oliver Zwick, également avocat chez Clifford Chance au Luxembourg.
Qu’est-ce que l’Eltif apporte réellement en termes d’avantages ? Notamment parce qu’avec ce véhicule, vous avez toutes ces conditions d’éligibilité supplémentaires. Mais il n’y a pas beaucoup d’avantages, si ce n’est que cela ajoute un label», a-t-il ajouté.
Les nouvelles règles permettent aux gestionnaires d’actifs de lancer plus facilement des produits destinés à la fois aux clients institutionnels et aux particuliers, indique le communiqué de presse de l’AIMA, avec une flexibilité accrue pour les premiers et une protection significative pour les seconds. Elle fait valoir qu’Eltif 1.0 était trop restrictif, mais que ces restrictions seront supprimées dans la deuxième version. Avec l’annonce du 20 octobre par le Conseil européen et le Parlement européen concernant les principes généraux, il ne faut probablement pas s’attendre à un règlement final avant 2024.
Les individus vont-ils mordre ?
Les réformes proposées comprennent la séparation des Eltifs privés et institutionnels, avec des exigences légales différentes pour chaque type d’investisseur. L’objectif est de simplifier l’accès pour les particuliers fortunés tout en maintenant les règles de diversification, d’adéquation et de divulgation. Par exemple, il n’y aurait plus besoin de structures de vente locales, ni de seuils minimaux en fonction de la richesse de l’investisseur de détail. Plus généralement, il y aurait également une plus grande flexibilité sur les actifs éligibles, des cadres pour les structures maître-nourricier et fonds de fonds, le co-investissement avec d’autres fonds et comptes, et un plus grand accès aux prêts.
Cependant, ces mesures ne résolvent pas les problèmes fondamentaux des investisseurs institutionnels. Par exemple, «pour un fonds alternatif standard investissant dans les infrastructures, il faut au moins deux actifs, dont l’un représente 75 % de la valeur nette d’inventaire, mais l’Eltif exige au moins 10 investissements, chacun représentant au maximum 10 % de la valeur nette d’inventaire», a déclaré M. Henrion. Il a également mentionné d’autres obstacles techniques, notamment le traitement fiscal. Tout cela augmente la complexité et les coûts pour les fonds, ce qui est peu attrayant pour les institutions. Et même si l’on parle de «démocratiser» les actifs privés, la plupart des investissements dans l’espace alternatif proviendront toujours des fonds de pension, des compagnies d’assurance, etc.
Par conséquent, les changements semblent principalement destinés à accroître l’attrait pour les personnes à valeur nette élevée. «Le grand avantage de l’Eltif, et je pense que c’est ce que la plupart des sponsors regardent lorsqu’ils veulent créer une entité, est qu’il dispose d’un passeport européen pour les investisseurs privés de l’Union européenne, contrairement au fonds alternatif normal», a déclaré Zwick.
Et s’ils se dégonflent ?
Mais Claude Marx a commenté un autre aspect important du véhicule lors de la conférence ALFI. «Lorsque les investisseurs particuliers entrent dans cet espace, nous devons tenir compte des options de rachat, car il s’agit essentiellement de fonds à capital fixe. Nous devons également tenir compte des considérations liées à la MiFID», a-t-il déclaré.
Comment pouvez-vous convaincre un investisseur de détail d’investir dans un fonds qui est en grande partie fermé et qui n’a pas de facilité de rachat ? a déclaré Henrion, faisant écho aux commentaires de Marx. «Il n’y a pas de magie», a-t-il poursuivi. «Vous ne pouvez pas créer un fonds ouvert pour les investisseurs de détail avec des investissements illiquides à long terme.»
L’ESMA a été invitée à élaborer des propositions sur les fenêtres de liquidité pour les investisseurs de détail. «Mais nous sommes sceptiques quant à l’existence d’une solution viable», a déclaré M. Henrion. Il a noté que les nouvelles propositions pour Eltif 2.0 incluent la possibilité d’avoir un plus grand sac d’actifs liquides. «Mais dans ce cas, vous ne bénéficiez pas de toutes les performances d’un Eltif pur conçu pour réaliser uniquement des investissements à long terme», a-t-il déclaré.