Selon les experts, il faudra beaucoup pour faire chuter le marché mondial des obligations à haut rendement. Des rendements effectifs élevés permettent d’absorber les pertes de crédit croissantes en cas de récession.
L’escalade de la guerre commerciale n’a pas non plus épargné les obligations à haut rendement. Aux États-Unis, les primes de risque ont augmenté de 93 points de base au total la semaine dernière. Les investisseurs craignent une récession sévère. Mais pour Jonathan Butler, responsable de la stratégie mondiale des obligations à haut rendement chez PGIM Fixed Income, la situation n’est pas aussi grave qu’il n’y paraît.
« Donald Trump a donné un grand spectacle à la télévision et les marchés sont évidemment sous le choc. Les pays proposent des contre-mesures et c’est finalement le signal du début des négociations. Plusieurs fois déjà, M. Trump a changé d’avis et cela pourrait se reproduire », explique M. Butler, qui conseille aux investisseurs de garder la tête froide. « La guerre commerciale ne provoquera pas de récession profonde, mais ne devrait faire ralentir la croissance que sur le court terme, car M. Trump a indiqué qu’il recherchait des accords commerciaux. »
Similaire à la crise du Covid-19
Le marché des obligations à haut rendement est entré dans cette période de turbulences avec des écarts de risque relativement faibles, similaires aux niveaux records qui ont précédé la crise du crédit en 2008. Mais les spreads se sont élargis d’environ 200 points de base depuis leurs plus bas niveaux de février. Et si l’on tient compte du risque, ils sont plus élevés, affirme M. Butler. En effet, la qualité des indices à haut rendement est meilleure qu’avant la crise du crédit, avec davantage de notations BB et moins de notations CCC. « Si nous entrons en récession malgré tout, il faut s’attendre à ce que les taux de défaillance et donc les spreads soient plus faibles que d’habitude. Les spreads peuvent continuer à augmenter, mais pas autant que lors de la crise du crédit en 2008. Il s’agira plutôt d’un phénomène similaire à la volatilité accrue lors de la crise du Covi-19. »
En outre, selon M. Butler, le marché américain est moins sensible aux taux d’intérêt qu’auparavant. « La qualité a augmenté tandis que la duration a diminué. Cela a rendu l’indice du haut rendement américain plus défensif et réduit le risque de baisse. »
Le pire est passé
Dans le scénario de base de PGIM, les défaillances restent faibles. « Si l’économie devait entrer en récession, le rendement effectif actuel de plus de 8 % constitue une bonne protection contre les pertes de crédit croissantes », affirme M. Butler. « Nous sous-pondérions déjà les secteurs sensibles à l’augmentation des droits de douane, comme l’automobile, et le pire semble désormais passé. Il se peut que nous devenions moins défensifs sous peu. »
PGIM investit également dans la dette privée pour ses clients, mais cette catégorie n’aura pas une performance très différente de celle des obligations à haut rendement en cas de récession, selon M. Butler. « Les émetteurs de dette privée bénéficient directement d’éventuelles baisses de taux d’intérêt grâce au taux de coupon variable. D’autre part, le crédit privé est plus exposé aux petites entreprises, qui n’ont souvent qu’un seul produit ou service et sont donc plus vulnérables en cas de récession. En outre, la solvabilité aux États-Unis est en moyenne faible, avec une note de B-/B3. »
On peut tabler sur des rendements totaux de 7 à 9 %. En cas de récession profonde, il est plus probable qu’ils soient compris entre 1 et 3 %.
Tom Ross, Janus Henderson
Selon Janus Henderson, la menace d’une récession sévère s’est réduite après le revirement opéré par Donald Trump. Toutefois, une légère récession n’est pas à exclure, déclare Tom Ross, responsable des obligations à haut rendement chez le gestionnaire d’actifs britannique. Il souligne l’issue incertaine des négociations avec les États-Unis au cours des 90 prochains jours. En outre, certains droits de douane sur la Chine sont maintenus, de même que des prélèvements de 20 % sur l’aluminium et les voitures.
« Pourtant, nous nous attendons à ce que les défauts de paiement n’augmentent que légèrement au niveau mondial en cas de récession modérée », déclare M. Ross. « Dans ce scénario, les obligations à haut rendement continueront de générer un rendement positif. La situation initiale est désormais meilleure grâce à des rendements plus élevés, qui offrent une bonne protection contre l’augmentation des défauts de paiement. Il faut vraiment une grave récession pour que les rendements totaux deviennent négatifs dans les années à venir. »
Réduction de l’effet de levier de l’endettement
Quoi qu’il en soit, M. Ross ne craint pas une répétition du scénario catastrophique de 2008, où le marché mondial des obligations à haut rendement a connu une baisse sans précédent de 27 %. « Le resserrement du crédit a provoqué une profonde récession et les acteurs économiques ont dû réduire leurs positions en raison d’un endettement élevé. Aujourd’hui, l’effet de levier de l’endettement dans le système est beaucoup plus faible. »
Selon M. Ross, les rendements effectifs actuels donnent la meilleure indication des rendements attendus. « En dollars américains, le rendement est actuellement de 8,5 %, tandis qu’en euros, il est inférieur de quelques points de pourcentage. C’est très intéressant et cela offre la perspective d’un rendement total de 7 à 9 % cette année », déclare M. Ross. « Si une récession sévère se produit, il est plus probable que ce rendement soit de l’ordre de 1 à 3 %. Malgré toutes les incertitudes, c’est le bon moment pour s’assurer des rendements élevés et investir dans des obligations d’entreprises à haut rendement, de qualité supérieure, ou dans d’autres produits à spreads. »
Remboursements anticipés
Aux États-Unis, les spreads offrent déjà beaucoup de valeur aux investisseurs. « Ces dernières semaines, nous avons renforcé notre position sur le marché américain à haut rendement en raison des valorisations favorables par rapport à l’Europe. Ce n’est que pendant l’épidémie du coronavirus et la crise de l’énergie que les spreads dans le segment BB ont été plus élevés qu’en Europe au cours de la dernière décennie. Beaucoup de mauvaises nouvelles ont donc déjà été intégrées dans les cours », confirme Tom Ross.
En outre, il affirme que les faibles spreads de taux aux États-Unis en particulier sont plus attrayants que les investisseurs ne le pensent. « Si les spreads sont serrés, les prix des obligations sont également beaucoup plus bas que ce à quoi l’on pourrait s’attendre. Ces dernières années, les entreprises se financent avec des coupons très bas et reportent donc leur refinancement. Mais la pression sur ces entreprises va s’accroître pour qu’elles se refinancent bien avant de rembourser les prêts existants. »
Environ 80 à 90 % de l’univers des obligations à haut rendement sont remboursables par anticipation. « Les détenteurs d’obligations à haut rendement qui se négocient en dessous du prix nominal peuvent donc s’attendre à un rendement supplémentaire. Compte tenu de ces éléments, les spreads sont de 30 à 40 points de base plus élevés que ce que le marché indique actuellement. »