Comme d’habitude, ce mois d’août n’offre que de la tristesse. Si ce n’était la coïncidence avec le mois d’été, nous préconiserions son abolition - et de préférence avec effet immédiat.
Si cela avait été fait plus tôt, l’humanité aurait été épargnée de bien des souffrances. En août 1914, une horde enragée de barbares teutons envahit notre petit pays. La Belgique ne parviendra jamais à surmonter la stérilité. En 1940, la bataille d’Angleterre commence, en août bien sûr. La même bande nazie choisit également ce mois en 1942 pour entrer dans Stalingrad, et ce malgré le pacte de non-agression entre l’Union soviétique et l’Allemagne, très préjudiciable à l’Occident (et surtout à la Pologne). Un pacte du diable, signé en - oui - août 1939. Les bombes atomiques tombent sur Hiroshima et Nagasaki, respectivement les 6e et 9e jours du mois des moissons.
Les Wisigoths ont pillé Rome en 410. En août, ou ce que vous pensiez. La date la plus probable pour l’éruption du Vésuve qui a rayé Pompéi de la carte en l’an 79 est le 24 août. L’explosion du Krakatoa s’est répétée le même mois, mais 18 siècles plus tard. Quatre fois plus puissante que la plus lourde bombe atomique testée à ce jour.
La construction du mur de Berlin a commencé en 1961, au cours du mois du désastre désormais célèbre. En août 1964, un incident insignifiant dans la baie du Tonkin suffit à déclencher la guerre déshumanisante du Viêt Nam. En août 66, les Beatles cessent définitivement de se produire en concert. Les troupes soviétiques sont entrées à Prague en août 1968. La (première) guerre du Golfe a commencé avec l’invasion du Koweït par l’Irak le 2 août 1990. Au cours des derniers jours d’août 2011, les banques françaises ont soudainement glissé sous le poids de la crise de la dette de la zone euro.
Nous pourrions continuer ainsi pendant une heure encore. Suffisamment d’euphorie et de catastrophes pour parler d’une véritable malédiction du mois d’août.
Cette malédiction s’applique également aux marchés financiers : pendant le mois des moissons, les marchés boursiers et obligataires sont, selon une mauvaise habitude, criblés de fortes corrections à la baisse. Les mouvements de prix très volatils en août sont généralement le prélude à un automne turbulent, comme par exemple en 1987 (avec un krach boursier en octobre), en 1998 (avec l’implosion de LTCM en septembre) et en 2011 (avec une crise systémique imminente dans la zone euro qui ne s’est apaisée qu’un an plus tard).
La turbulence des marchés financiers au cours des dernières semaines n’est donc pas une surprise. Toutefois, les résultats des entreprises pour le deuxième trimestre 2023 aux États-Unis ont été plutôt bons, de sorte que les corrections de prix restent limitées cette fois-ci, surtout si on les compare à la hausse substantielle des prix des actions depuis le début de l’année.
Graphique 1 : Evolution de quelques indices boursiers depuis le 01.01.2023 (indice de rendement en monnaie nationale)
L’indice S&P, le NASDAQ et l’indice NASDAQ 100 (plus concentré) sont toujours en hausse de 15 %, 30 % et 37 % respectivement depuis le début de l’année. L’indice FANG a même progressé de 68 %. L’indice MSCI Eurozone peut enregistrer un gain louable de 13 %, en grande partie dû, il est vrai, aux banques commerciales qui traduisent l’augmentation frappante de leur marge financière en solides gains sur le cours de leurs actions.
Une telle progression invite à des prises de bénéfices intermédiaires, ce qui crée à nouveau des opportunités pour l’automne. Les entreprises qui ont le plus progressé sont les plus vulnérables aux corrections temporaires. Même après l’annonce de bénéfices supérieurs aux attentes pour le trimestre écoulé, elles doivent se précipiter, ce qui entraîne généralement de fortes corrections de cours.
Si vous avez encore un hauberk quelque part dans le grenier, il vous sera utile maintenant car il n’y a guère d’autre solution que de le subir sans rien faire et de profiter de ces ventes pour réapprovisionner le garde-manger. Progressivement et après avoir soigneusement vérifié la qualité de ces entreprises, bien entendu.
Déclin
La récente baisse des marchés boursiers mondiaux est sans doute également liée à l’incertitude croissante quant aux prochaines actions des banquiers centraux à Washington DC et à Francfort.
La croyance solidement ancrée selon laquelle la banque centrale américaine avait effectué son dernier mouvement de hausse en juillet et pouvait donc s’attendre à des baisses de taux d’intérêt à partir du deuxième trimestre 2024 a cédé la place à des doutes profonds sur les intentions futures de la Fed. Entre-temps, la probabilité d’une nouvelle hausse des taux par la banque centrale américaine le 1er novembre est remontée à 42 %. Lors de la prochaine réunion de la banque centrale, le 20 septembre, le bouton «pause» sera très probablement enfoncé.
Malgré des données cycliques plus faibles dans la zone euro, la BCE suivra servilement ce mouvement de hausse, mais la faiblesse économique démontrée par le dernier rapport PMI, il semble plausible que le bouton de pause soit retenu en septembre.
Mais après cela, il y en a vraiment assez de ces indulgences insensées basées sur une interprétation totalement erronée des conditions économiques actuelles. Si la croissance économique est plus forte que prévu aux États-Unis, ce phénomène est principalement dû à des modèles démographiques spécifiques qui maintiennent le marché du travail (et par conséquent les dépenses de consommation et la demande de logements locatifs) à un niveau particulièrement élevé.
La politique monétaire n’exerce aucune influence sur ce phénomène. Au contraire, les augmentations des taux d’intérêt directeurs alimentent inutilement l’inflation par la hausse des coûts de financement qui sont intégralement répercutés sur les consommateurs et les locataires à la caisse des grands magasins et à la conclusion des contrats de location. Les équipes gouvernementales actuelles sont guidées par des concepts totalement dépassés.
Un pas de plus ne ferait peut-être pas de mal, après que la série de hausses des taux directeurs n’a pas fondamentalement endommagé les marchés boursiers et l’économie en tant que telle. Ou peut-être cette fois-ci ? Cela nous rappelle l’histoire d’un marathonien qui, surpris d’apprendre qu’à son arrivée au stade olympique, il doit encore faire un tour sur la piste de course, s’effondre.
Pour l’instant, nos craintes ne vont pas aussi loin. Mais l’incertitude quant au plafonnement des taux d’intérêt à court terme retarde encore le début de la période de reprise économique tant attendue et jette une ombre sur l’évaluation des entreprises axées sur la croissance.
Graphique 2 : Taux d’intérêt gouvernementaux à 10 ans aux États-Unis et dans la zone euro
Pendant ce temps, les taux d’intérêt à long terme s’agitent craintivement aux États-Unis et dans la zone euro. Cette situation est inattendue et (surtout) extrêmement inopportune. Aux États-Unis, l’inflation selon l’IPC tombe à des niveaux plus bas et la prime pour toute défaillance du papier du gouvernement américain a presque complètement fondu à la suite de l’accord politique conclu sur le relèvement du plafond de la dette.
Mais cela a un effet négatif sur les taux d’intérêt à long terme. Le gouvernement américain peut à nouveau émettre (beaucoup) plus de titres de créance depuis l’accord. L’augmentation de l’offre de bons du Trésor entraîne une hausse des taux d’intérêt à long terme, malgré la tendance à la baisse des taux d’inflation.
La Fed ne fait qu’ajouter à ce phénomène. La banque centrale américaine vend actuellement les bons du Trésor qui ont été massivement achetés en 2021. Cela augmente encore l’offre de bons du Trésor sur les marchés obligataires et fait grimper les rendements des obligations d’État américaines à des niveaux jamais atteints depuis octobre 2007.
Les titres de créance liés aux prêts hypothécaires subissent le même sort. Les taux hypothécaires sont poussés à des niveaux jamais atteints au cours des deux dernières décennies.
Le fou
L’intention de la Fed est de réduire la pression sur le marché du travail par le biais d’un refroidissement de l’activité de construction, dont l’effet n’est d’ailleurs guère perceptible. Le secteur de la construction ne représente que 2 % du marché du travail total, tandis que la hausse des taux hypothécaires entraîne une forte augmentation des loyers (qui représentent plus d’un tiers de l’indice de base de l’IPC). C’est trop bête pour être dit.
Les taux d’intérêt à long terme en Europe sont également repartis à la hausse. C’est en partie une conséquence directe de l’évolution des taux d’intérêt américains, mais aussi de la nature particulièrement indisciplinée de l’inflation européenne, qui refuse d’évoluer dans la bonne direction. Cela ne devrait pas nous surprendre. La structure de l’économie européenne permet apparemment aux prix à la consommation finale de rester élevés, malgré la forte baisse des prix des matières premières, des denrées alimentaires et de l’énergie qui s’est poursuivie jusqu’à la mi-2022. Cette situation vindicative est sous-tendue par un manque de concurrence, en dépit d’une montagne de papier de mesures de l’UE pour l’empêcher.
L’économie chinoise s’enfonce davantage dans un bourbier façonné par son problème 3D : dette, déflation et démographie
La potion magique classique avec laquelle le géant rouge a réussi à stimuler son économie dans le passé était un mélange de taux d’intérêt plus bas et de conditions de crédit moins strictes pour les banques. Cela a permis à l’économie chinoise de bénéficier d’un crédit abondant et bon marché, mais a également entraîné des distorsions considérables et une accumulation effrayante de dettes.
La poursuite de la baisse des taux de réserves bancaires met en péril le secteur financier et des taux d’intérêt encore plus bas ne feront qu’alimenter le taux d’endettement. Le gouvernement chinois est lui aussi conscient du danger, surtout si l’on tient compte de l’état précaire des promoteurs de la construction et de l’importance des banques parallèles, qui sont difficiles à contrôler. C’est pourquoi la baisse des taux d’intérêt opérée il y a quelques jours a été beaucoup plus limitée qu’on ne le pensait au départ.
Contrairement aux économies occidentales qui doivent lutter contre des foyers d’inflation, la Chine connaît une tendance déflationniste avec un indice global des prix en baisse. Nous soupçonnons le gouvernement chinois d’agir délibérément dans ce sens. Les baisses de prix observées sont principalement liées à la diminution des prix des denrées alimentaires.
C’est le meilleur moyen d’éviter une nouvelle grogne de la population locale. N’oublions pas non plus qu’entre 1959 et 1961, la Chine a dû faire face à une terrible famine qui a touché 300 millions de personnes et causé (selon certaines estimations) jusqu’à 55 millions de victimes directes. Ce fait est encore particulièrement sensible et constitue une part importante de la conscience collective. Son souvenir suffit à faire basculer le régime. La baisse des prix des denrées alimentaires peut rapidement restaurer la confiance.
Le troisième problème auquel est confronté le gouvernement chinois est son évolution démographique désastreuse, conséquence de la politique de l’enfant unique imposée à partir de 1976. Les baby-boomers chinois partent aujourd’hui massivement à la retraite et sont insuffisamment absorbés par les nouveaux arrivants. Mais ce n’est pas tout : Malgré la pénurie aiguë de jeunes travailleurs, le taux de chômage des jeunes est très élevé en Chine. Cela indique un déséquilibre fondamental entre l’ensemble des compétences demandées et offertes par les jeunes. Ce déséquilibre était masqué par des embauches massives dans le secteur de la construction, mais avec la baisse des niveaux d’activité, ce débouché s’est tari. Mais ce problème est facile à résoudre : Le gouvernement chinois ne publie plus de statistiques sur le chômage des jeunes depuis ce mois-ci.
En ce qui concerne l’allocation d’actifs, les actions conservent un poids considérable en dépit des primes de risque relativement faibles et de la série d’opérations que nous devons maintenant (et probablement à plusieurs reprises) effectuer. L’accent reste mis sur les entreprises américaines orientées vers la croissance qui répondent à nos critères de qualité.
Toutefois, le niveau actuellement élevé des taux d’intérêt à long terme apparaît également comme une opportunité d’investissement. C’est à partir de là que nous reconstruisons notre position sur les titres à revenu fixe, même si c’est de manière très progressive et à pas de gnome prudents, chaque fois qu’il y a une nouvelle liquidation sur les marchés obligataires.
Stefan Duchateau est professeur et expert en connaissance de l’Investment Officer.