Avec la baisse du rendement des titres du Trésor américain à 10 ans, les obligations des marchés émergents en devise locale voient aussi s’éloigner temporairement le spectre de la fin de l’assouplissement quantitatif. Elles se sont donc partiellement redressées au deuxième trimestre.
Après avoir perdu 2,9 % en euros au premier trimestre 2021, l’indice JP Morgan GBI EM Global Diversified a progressé de 2,6 % au deuxième trimestre, malgré les dégagements des investisseurs européens. Pour Thomas De Fauw, analyste chez Morningstar, cette hausse s’explique en partie par le recul du rendement du titre du Trésor américain à 10 ans, qui est passé de 1,75 % fin mars 2021 à 1,47 % fin juin 2021.
« Avec cette baisse, les opérateurs craignent moins un retour du taper tantrum comme il y a 7 ou 8 ans : les investisseurs avaient alors massivement retiré leurs fonds des marchés émergents lorsque les taux américains avaient augmenté, avec un impact négatif sur les monnaies et les taux locaux. Heureusement, ce trimestre, ce sont les taux réels positifs des marchés émergents qui ont primé. »
Un carry intéressant
Parallèlement, de plus en plus de banques centrales relèvent leurs taux dans les pays émergents. Outre la Russie et le Brésil, qui devraient, selon certains économistes, encore durcir leur politique monétaire ces prochains mois, le Mexique a notamment surpris les opérateurs en relevant les taux de 25 points de base, à 4,25 %. Ces hausses de taux pourraient être de bonnes nouvelles pour les futurs investisseurs, car le positionnement agressif des banques centrales ancre les anticipations d’inflation, ce qui est généralement une bonne nouvelle pour les monnaies locales.
Autre conséquence du durcissement de la politique monétaire : le carry, soit l’excédent de rendement que reçoivent les investisseurs en échange du risque plus important de ces obligations, devient plus intéressant. On parle de carry trade (ou opération de portage) lorsque les investisseurs empruntent de l’argent dans des pays où les taux sont faibles (par exemple, en Europe) et achètent dans des obligations offrant une rémunération plus élevée.
Mais les récents dégagements dont a fait l’objet la catégorie et le rendement positif de l’indice JP Morgan EMBI Global Diversified (2,5 % au premier semestre de 2021), principal baromètre de la dette émergente libellée en devise forte, pourraient indiquer que les investisseurs jugent le carry trop faible pour compenser les risques de change et de taux inhérents à ce type de titres.
En outre, les risques de crédit (qui sont bien plus élevés pour les obligations des marchés émergents libellées en dollar que pour celles libellées en monnaie locale) semblent actuellement relégués au second plan. L’indice Bloomberg Barclays Global High Yield a augmenté de 5,3 % au premier semestre de cette année.
Emprunts Covid-19
Le nouveau variant delta, qui ravage notamment l’Asie, inquiète désormais les opérateurs. Les programmes de vaccination du continent asiatique sont en retard sur ceux des États-Unis et d’Europe. Les investisseurs s’intéresseront encore davantage aux dettes supplémentaires contractées par les gouvernements émergents pour financer les mesures de soutien dans le cadre de la pandémie. La situation de l’Afrique du Sud, en particulier, est très inquiétante. Le déficit budgétaire y atteindra 9,4 % du PIB en 2021.
De nombreux macro-investisseurs estiment que les obligations en devise locale (tout comme les matières premières) esquissent la trajectoire future du dollar, tandis que les emprunts en devise forte sont une manière de diversifier l’exposition au crédit sur différentes régions.
Cette approche top-down part du principe que la dette des marchés émergents est une catégorie d’actifs homogène. Mais les gérants de fonds professionnels spécialisés dans les marchés émergents voient plutôt la dette émergente comme un patchwork de marchés hétérogènes et un terrain de chasse fertile pour les investisseurs actifs.
Le top 5
Pour le top 5 de cette semaine, Thomas De Fauw, analyste chez Morningstar, passe en revue les fonds investissant dans des obligations des marchés émergents en devise locale. « Le classement de ce trimestre reprend les mêmes acteurs que celui du premier trimestre de l’année », établi en avril 2021.
La première place est occupée par le fonds Templeton Emerging Markets Bond, qui affiche un actif sous gestion de 4,6 milliards d’euros et est noté Neutral par les analystes de Morningstar. Comme l’explique Thomas De Fauw, « le fonds est piloté depuis juin 2002 par Michael Hasenstab, CIO de Templeton Global Macro, et donc, à ce titre, responsable notamment des analyses pays ; il a ensuite été rejoint par Calvin Ho. Les deux gérants peuvent aussi s’appuyer sur cinq analystes expérimentés. »
Si le processus d’investissement se base sur une analyse minutieuse visant à identifier les pays affichant des fondamentaux sains ou en amélioration, les fortes convictions de Michael Hasenstab et son style d’investissement à contre-courant sont moins efficaces lorsqu’ils sont appliqués à un univers de placement plus réduit, tel que la dette émergente. Étant donné la grande concentration du portefeuille, les performances relatives peuvent grandement varier en peu de temps.
La deuxième place revient au fonds NN (L) Emerging Market Debt (Local Currency), géré par Marcin Adamczyk et Jaco Rouw. Le premier est le nouveau responsable de la dette émergente chez le gestionnaire basé à La Haye, qui a perdu, en 2019, Marcelo Assalin, Marco Ruijer et neuf autres membres de l’équipe en charge de l’univers, partis chez le concurrent américain William Blair Investment Management. Entre 2013 et 2017, il avait déjà géré des portefeuilles chez NNIP. Marcin Adamczyk a rapidement constitué une nouvelle équipe, notamment en embauchant quelques anciens collègues de MN.
La stratégie se base sur l’indice JP Morgan ELMI + et investit principalement dans des emprunts d’Amérique latine, d’Asie et d’Europe centrale et de l’Ouest. Le fonds achète également des titres de dette onshore chinois via le programme Bond Connect, qui permet aux investisseurs étrangers de se positionner sur le marché obligataire chinois local. »
BE
