Cet été, l’Italie était non seulement une destination de vacances très prisée, mais aussi le théâtre d’une nouvelle crise.
Des risques politiques qui voilent les perspectives économiques
Troisième économie de la zone euro, l’Italie n’a pas brillé par sa stabilité ces dernières décennies – ni sur le plan économique, ni sur le plan politique. Et depuis l’implosion du gouvernement de Mario Draghi, le mois dernier, après la perte du soutien de ses partenaires de coalition, à droite de l’échiquier politique, les Italiens se sont demandé si Vladimir Poutine, le président russe, n’avait pas contribué à cette démission, en exerçant des pressions sur les partis gouvernementaux réputés proches du Kremlin.
Le 5 août, Moody’s a confirmé sa notation Baa3 pour l’Italie, tout en abaissant la perspective de stable à négative. Si l’agence de notation a été agréablement surprise par la croissance du pays et l’évolution de son budget en 2021 et début 2022, elle estime que des risques croissants pèsent du fait de l’impact économique de la guerre en Ukraine et des développements politiques sur la scène italienne. S&P a pour sa part maintenu la notation du pays à BBB, mais a abaissé la perspective de positive à stable.
De la nervosité, mais pas de panique
La démission du Premier ministre italien et la possibilité qu’un gouvernement eurosceptique soit formé en septembre a mis en émoi les marchés obligataires, déjà ébranlés par la hausse de l’inflation et le premier tour de vis de la BCE.
Fin juillet, l’écart entre le taux à 10 ans des emprunts italiens et allemands atteignait près de 260 points de base. Mercredi 24 août, le taux des obligations italiennes à 10 ans atteignait ainsi 3,67 %, tandis que son équivalent allemand fluctuait autour de 1,37 %. Ce spread varie, mais est accentué par les défis structurels que le pays doit relever depuis des années, avec notamment un endettement représentant près de 150 % du PIB. En outre, les analystes craignent que le prochain gouvernement mette un terme aux réformes économiques et à la discipline budgétaire instaurées par Mario Draghi, ce qui pourrait compromettre l’accès aux 200 milliards d’euros promis par l’Union européenne dans le cadre du programme de relance post-Covid.
Pour autant, les rendements des obligations italiennes sont encore bien loin des niveaux atteints lors de la crise de l’euro. Les investisseurs sont ainsi persuadés que la BCE apportera le soutien nécessaire aux pays rencontrant des difficultés du fait de la hausse des taux : en rachetant la dette souveraine de ces États, l’établissement francfortois gardera le spread sous contrôle.
Mais les investisseurs doivent se demander si ce scénario se concrétisera dans le cas où la hausse des spreads se cantonne à l’Italie et que le nouveau Premier ministre adopte une attitude eurosceptique. La Hongrie, où le taux de l’emprunt souverain (également noté BBB) atteignait 8,52 % le mercredi 24 août, offre un bel exemple de ce qui pourrait se produire.
Le top 5
Pour le top 5 de cette semaine, nous passons en revue les fonds de plusieurs catégories Morningstar dédiées aux obligations européennes, et notamment les emprunts d’État en euros et les obligations flexibles en euros (pour lesquels une classe d’actions sans frais de distribution est disponible en Belgique), afin de déterminer les fonds les plus exposés à la dette italienne.
Le fonds DPAM Bonds Euro IG compte environ 30 % d’obligations italiennes et 18,2 % d’emprunts espagnols. Ce fonds à gestion active a pour indice de référence le JPMorgan EMU Government Investment Grade Total Return, où les deux pays ne représentent respectivement « que » 21,6 % et 15 %. Fin juillet 2022, le portefeuille sous-représentait la dette souveraine allemande (11,3 %) et française (20,4 %). Du fait de la surreprésentation des titres de ces deux grands États membres de la zone euro aux performances plutôt médiocres, le profil de crédit du fonds est plus risqué que celui de l’indice, avec 20 % du portefeuille supplémentaires dans le segment BBB-.
La duration du fonds est inférieure à celle de l’indice (près de 7 ans). La stratégie est gérée par Ronald Van Steenweghen et Lowie Debou, qui pilotent également le fonds DPAM Bonds Euro, aussi repris dans notre classement ; ce dernier se distingue par une allocation de 5 % aux emprunts à haut rendement. Ronald Van Steenweghen travaille pour le gérant bruxellois depuis 2007 tandis que Lowie l’a rejoint en septembre 2016.
Le fonds Neuberger Berman Euro Bond Absolute Return est géré par Patrick Barbe et Yanick Loirat, deux anciens de BNP Paribas, très expérimentés, et qui se sont fixé pour objectif de surperformer leur indice de référence, l’ICE BofA 0-1 Year AAA Euro Government, de 3 à 4 % sur un cycle de marché. Pour cela, les gérants adoptent un positionnement dynamique sur les taux, avec un horizon de -3 à +6 ans en ce qui concerne les échéances, et peuvent prendre des positions longues ou courtes.
Dans leur dernier rapport mensuel aux investisseurs, ils indiquaient avoir récemment accru l’exposition à la périphérie. Selon eux, les incertitudes politiques en Italie, notamment, offrent une opportunité intéressante. Ils estiment que la BCE continuera à soutenir le pays. La note de crédit moyenne du fonds est A- et le portefeuille compte également 12,3 % de titres à haut rendement. Son profil est ainsi très différent de celui de l’indice de référence, qui ne comporte que des obligations notées AAA, avec une échéance inférieure à un an.
BE
