La perspective de voir les investisseurs étrangers réduire leur exposition aux actifs américains en raison des inquiétudes concernant la prédominance des obligations d’État américaines en tant que valeur refuge suscite un débat sur la notion même de valeur refuge. Cette situation s’explique par des changements importants dans les corrélations entre les différentes classes d’actifs, en particulier entre les actions américaines et le dollar.
Les corrélations entre les actions américaines et le dollar sont supérieures de près de deux écarts types à leur moyenne des cinq dernières années, le dollar s’affaiblissant au fur et à mesure que les actions se vendent, un schéma habituellement associé aux marchés émergents plutôt qu’aux marchés développés. Quelles sont les valeurs refuges fiables en 2025 ?
Les valeurs refuges traditionnelles sous la loupe
Historiquement, certains actifs étaient presque synonymes du concept de « valeur refuge ». Les obligations d’État américaines ont longtemps figuré en tête de liste. Les États-Unis, avec leur domination économique et leurs institutions solides, étaient considérés comme le refuge ultime en temps de crise. Cette situation est une conséquence du statut du dollar en tant que monnaie de réserve mondiale. Mais la position des obligations d’État américaines en tant que valeur refuge est mise à mal par l’augmentation de la dette, les risques politiques et l’utilisation du dollar comme arme géopolitique. Ce qui n’aide pas non plus, c’est que les bons du Trésor à long terme ont subi une correction de plus de 50 % ces dernières années en raison de la hausse des taux d’intérêt, plus importante que celle du marché boursier au cours de ce siècle.
Pendant de nombreuses années, le dollar américain a été la monnaie sûre par excellence. En période de crise mondiale, les investisseurs se sont traditionnellement tournés vers les actifs américains, ce qui a renforcé le dollar. Cette tendance, connue sous le nom de « dollar smile », semble aujourd’hui en train de changer. Le fait que le dollar baisse alors que les risques mondiaux augmentent peut être qualifié d’inédit.
Lorsque le risque systémique réel frappe les marchés, le dollar reste l’ultime valeur refuge. L’infrastructure institutionnelle et la confiance mondiale dans le dollar sont trop bien ancrées pour être modifiées à court terme. Au final, la valeur du dollar face à l’euro est revenue à la case départ (1,135) par rapport à la période précédant la victoire de Trump (1,12).
Le yen japonais a longtemps fait office de valeur refuge au même titre que le dollar américain et le franc suisse . Cette évolution s’explique principalement par les opérations de portage. En période de tensions financières, les Japonais ont choisi de rapatrier le yen, le faisant ainsi apparaître comme une valeur refuge. Avec la hausse des taux d’intérêt au Japon, les opérations de portage ont été démantelées et, par conséquent, le statut de valeur refuge pourrait également disparaître.
Le franc suisse est connu pour sa stabilité, mais même la Suisse, sous la pression des médias sociaux, a imposé des sanctions contre les actifs russes, ternissant sa réputation internationale de gardienne de richesses neutre.
L’émergence de nouvelles valeurs refuges
Il est intéressant de constater que de nouvelles catégories de valeurs refuges émergent. Par exemple, les actions des grandes entreprises technologiques ont joué, contre toute attente, un rôle de valeur refuge pendant et après la correction des obligations d’État américaines. Les grands investisseurs internationaux ont privilégié la stabilité perçue des grandes entreprises technologiques plutôt que le marché obligataire turbulent. Avec des entreprises comme Microsoft, Apple et Amazon, les choses finissent toujours par s’arranger, pensait-on.
L’or a fait un retour remarquable. Outre la folie monétaire, la crise bancaire américaine et l’utilisation du dollar comme arme contre les Russes font remonter les cours de l’or. La Chine associe par ailleurs implicitement le renminbi au prix de l’or afin de renforcer la confiance dans sa monnaie. Cependant, l’or n’a pas de valeur productive intrinsèque et vaut en fin de compte ce que les autres sont prêts à payer pour lui, selon la théorie du « plus grand fou ».
Le bitcoin est corrélé aux valeurs technologiques, mais il est de plus en plus considéré comme une alternative aux monnaies traditionnelles et à l’or. Cependant, il appartient à la même catégorie que l’or, sans en avoir les inconvénients. En fin de compte, le bitcoin vaut ce que le fou est prêt à payer pour l’obtenir, il ne constitue donc pas une valeur refuge.
Le renminbi chinois gagne du terrain en tant que monnaie de réserve alternative. Dans l’ensemble, ces évolutions sont favorables au renminbi chinois. Alors que la Chine risque de faire l’objet de sanctions occidentales, les entreprises et les particuliers désireux de réduire leur exposition aux devises et aux actifs occidentaux disposent de peu d’alternatives.
Les obligations européennes occupent une place plus importante. Après l’émission des premiers « corona bonds », de nouveaux prêts suivront. Le marché des obligations supranationales européennes s’en trouve rapidement élargi. Cela pourrait éventuellement renforcer la position de l’euro en tant que valeur refuge.
Une évolution et non une révolution
La définition d’une valeur refuge évolue progressivement, mais les fondamentaux restent pour l’instant intacts. Le dollar et les obligations d’État américaines conservent leur rôle central de refuge ultime, en particulier en cas de véritable crise systémique. Il ne s’agit pas d’un changement fondamental, mais plutôt d’une diversification des options qui peuvent compléter les valeurs refuges traditionnelles dans des contextes spécifiques.
Pour les investisseurs, cela signifie qu’il serait judicieux de continuer à baser l’essentiel de leur portefeuille défensif sur des valeurs refuges éprouvées, tout en diversifiant prudemment leur portefeuille dans des solutions alternatives. Il reste donc prudent de laisser l’exposition au dollar dans les portefeuilles d’actions sans couverture et de considérer le dollar comme un élément de diversification des risques. La couverture du dollar augmente en fait le risque du portefeuille. Dans un monde plein d’incertitudes, une certitude demeure : les véritables valeurs refuges ne prouvent définitivement leur valeur qu’en cas de crise réelle.
Han Dieperink is chief investment officer bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co.