Même si le marché actions japonais a déjà battu des records de longue date cette année, nous sommes convaincus que les actions japonaises ont encore de beaux jours devant elles, en particulier pour certaines petites entreprises. La récente envolée des marchés actions a été favorisée par la croissance des bénéfices et une profonde réforme de la gouvernance d’entreprise, comme le préconisent des investisseurs spécialisés tels que Van Lanschot Kempen. Selon nous, l’impact le plus important de ces réformes en cours est encore à venir. Nous expliquons nos observations ci-après.
Le Japon compte plus de sociétés cotées que les États-Unis, y compris un vaste univers de petites capitalisations offrant des cibles d’investissement des plus intéressantes. La plupart d’entre elles sont négligées par des investisseurs internationaux faisant peu cas de la longue série d’opportunités d’investissement sous-analysées. Plus de 3 700 entreprises sont cotées à la bourse de Tokyo, mais moins de la moitié d’entre elles sont suivies par des analystes institutionnels.
Pourtant, au cours de la dernière décennie, le marché actions japonais a fortement rebondi à la faveur de valorisations initiales peu élevées, de l’amélioration de la rentabilité des entreprises et d’une forte augmentation de la rémunération des actionnaires. À quoi cela tient-il ? Selon nous, la réponse réside en grande partie dans l’amélioration de la gouvernance d’entreprise, sous l’impulsion progressive du régulateur japonais depuis 2012.
Cela a permis de créer des opportunités uniques en ce sens où les entreprises s’ouvrent désormais aux conseils d’investisseurs spécialisés qui sont désireux de partager leur expertise mondiale et leurs meilleures pratiques en vue d’améliorer la valeur actionnariale. Les résultats sont certes positifs, mais le potentiel n’est toutefois pas encore pleinement atteint.
Un peu d’histoire ou « pourquoi la réforme » ?
La population du Japon vieillit et sa main-d’œuvre diminue rapidement. Pour le Japon, l’augmentation de la productivité de son capital et de ses ressources humaines est donc une question de sécurité nationale. Sans réformes drastiques, il serait difficile de maintenir les niveaux de vie actuels.
Historiquement, la gouvernance d’entreprise japonaise s’est caractérisée par la prise en compte des intérêts des parties prenantes, notamment les employés, les clients et la société dans son ensemble. Bien que cette approche ait favorisé la stabilité et l’harmonie au sein des organisations, elle s’est souvent traduite par des processus décisionnels opaques et un manque de redevabilité vis-à-vis des actionnaires.
En outre, en raison des barrières culturelles et linguistiques, les conseils d’administration des entreprises japonaises sont en partie isolés du reste du monde. Au Japon, les membres des conseils d’administration ont tendance à être moins bien formés sur le plan financier que dans la plupart des pays développés. Le Japon ne dispose pas d’une infrastructure de capital-investissement ou de capital-risque bien développée et, jusqu’à récemment, la plupart des entreprises que nous avons visitées ne comprenaient pas le concept de rentabilité des capitaux investis.
Instauration de réformes
Conscients de la situation et soucieux d’améliorer les normes de gouvernance d’entreprise, les régulateurs et les responsables politiques japonais se sont engagés sur la voie d’une réforme indispensable, initiée par feu le Premier ministre Shinzo Abe en 2012. L’introduction du code de gouvernance d’entreprise par la Financial Services Agency (FSA, l’autorité de surveillance du secteur financier) en 2015 a marqué une étape importante. Ce code volontaire vise à promouvoir la transparence, la responsabilité et l’engagement actionnarial parmi les sociétés cotées. Les principales réformes ont porté sur l’efficacité des conseils d’administration et le dialogue avec les actionnaires.
D’autres réglementations et directives ont été mises en place au cours des années suivantes. Par exemple, en janvier de cette année, la Bourse de Tokyo a commencé à publier chaque mois une liste ciblant spécifiquement les entreprises trop peu performantes, dans le but d’imposer le respect des règles relatives à l’amélioration de l’allocation de capital .
Notre message sur la gouvernance d’entreprise
En tant que gérants de portefeuille chez Van Lanschot Kempen, nous nous engageons auprès des sociétés japonaises sur des problématiques de gouvernance d’entreprise. En tant qu’actionnaires engagés, nous considérons qu’il est de notre devoir de faire connaître notre opinion aux membres des conseils d’administration des sociétés dans lesquelles nous sommes investis. Nous visons à agir comme un catalyseur en vue d’accélérer le changement : confortés par le programme de réforme du Japon, nous renforçons ce que les organismes de réglementation ont dit aux entreprises et fournissons des suggestions sur la manière d’y parvenir.
Notre objectif est de veiller à ce que les dirigeants les plus compétents soient à la tête des entreprises dans lesquelles nous investissons. Nous voulons nous assurer que des principes directeurs et des cadres sont en place afin que « nos » entreprises soient à même de prospérer de manière durable. Parallèlement, la gouvernance d’entreprise nécessite également une politique d’allocation de capital bien pensée et des droits d’actionnaire bien établis.
Afin d’améliorer la rémunération des actionnaires, notre engagement auprès des entreprises se focalise sur les points suivants :
• La composition du conseil d’administration - nous soulignons l’importance de la présence d’administrateurs indépendants et de compétences diverses au sein des conseils d’administration des entreprises afin de faciliter une prise de décision et un contrôle efficaces. Nous sommes convaincus qu’un conseil d’administration indépendant qui écoute les suggestions des actionnaires et qui est aligné en termes de risques et d’opportunités est une condition nécessaire pour améliorer la valeur actionnariale.
• Les incitations et rémunérations - nous plaidons en faveur de la transparence et de l’alignement de la rémunération des dirigeants sur les performances à long terme et les intérêts des actionnaires.
• L’amélioration des rapports et de la communication - nous nous concentrons sur l’amélioration de la communication en anglais et la publication rapide des informations importantes, ainsi que sur un dialogue proactif avec les actionnaires afin d’améliorer la compréhension mutuelle.
• La politique en matière d’allocation de capital - nous aspirons à une politique globale en matière d’allocation de capital, dont notamment une amélioration sensible et durable de la rentabilité des capitaux propres.
L’impact du changement
Le Japon est connu pour être une société traditionnelle et, de ce fait, les entreprises japonaises ont du mal à changer. Il n’est pas étonnant que les investisseurs internationaux soient frustrés par la lenteur des changements. Toutefois, le changement de mentalité des dirigeants est un processus lent car il est destiné à une transformation durable.
Nous sommes convaincus que l’évolution vers la transparence et la responsabilité a désormais atteint un point d’inflexion : nous constatons déjà que le nombre et le montant des rachats d’actions ont augmenté de façon spectaculaire et que, parallèlement, les valorisations se sont appréciées. Comme nous l’avons mentionné dans l’introduction, les principaux indices de référence se sont distingués en avril en surpassant le pic de fin décembre 89. En outre, les membres du conseil d’administration reconnaissent que leurs efforts ont un impact positif sur le cours de l’action de l’entreprise et, grâce à cette prise de conscience, le processus peut se nourrir de lui-même.
Les perspectives
Conformément à la philosophie d’investissement de la stratégie Van Lanschot Kempen Global Small Cap, nous suivons un processus d’investissement « bottom-up » méthodique et rigoureux, en ciblant uniquement les entreprises de qualité qui présentent des valorisations attractives. Au Japon, nous continuons d’entrevoir un considérable potentiel haussier des valorisations grâce à la mise en œuvre de nouvelles améliorations de la gouvernance.
Par exemple, les entreprises japonaises de qualité ont tendance à être surcapitalisées, avec d’importantes liquidités et des participations croisées. Nos initiatives d’engagement visent à plaider en faveur de ratios de distribution des dividendes plus élevés et de programmes de rachat d’actions afin d’utiliser efficacement les capitaux excédentaires et d’améliorer la rémunération des actionnaires.
La révolution de la gouvernance d’entreprise marque une étape importante dans l’évolution économique du pays. Le renouveau du Japon ne se limite pas à son marché actions : le pays a connu un boom du tourisme, une popularité accrue des produits de consommation nippons et une omniprésence de son design et de ses mangas. Les marques japonaises sont devenues synonymes de qualité, d’excellence technique, de satisfaction du client et de durabilité.
Avec l’entrée du Japon dans une nouvelle ère de transparence et de redevabilité, les investisseurs ont la possibilité de participer à un marché de plus en plus aligné sur des normes internationales. En comprenant et en maîtrisant ces changements, nous pouvons tirer parti du potentiel d’appréciation et de création de valeur à long terme qu’offre le paysage redynamisé de la gouvernance d’entreprise au Japon.
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