De Moderne Portefeuilletheorie van Markowitz is officieel dood verklaard na het over de kop gaan in 1998 van het hedgefonds Long-Term Capital Management (LTCM), dat onder meer op deze ideeën was gestoeld.
Toch heeft de beleggingsindustrie het nog steeds veelvuldig over alpha als term voor outperformance over een bepaalde benchmark, beta voor het rendement van de markt, sigma als de volatiliteit op basis van normale verdeling, en gamma voor de volatiliteit van de volatiliteit.
Ook worden er vaak efficiënte grenslijnen getoond in marketingmateriaal. Er zijn zelfs nog steeds beleggers die er prat op gaan hun beleid op basis van de ‘Nobelprijswinnende theorieën van Markowitz en Sharpe’ te baseren.
Na LTCM en zeker na de kredietcrisis weten we zeker dat een aantal cruciale fundamenten van deze theorie onhoudbaar zijn. Kennelijk geeft het houvast van deze cijfers, hoe onbruikbaar ook, mensen zo veel vertrouwen dat ze niet zonder kunnen.
Terug naar de basis
Het is altijd goed om terug te gaan naar de basis. Beleggen doet men om rendement te behalen. Men is bereid beleggingsrisico te nemen om kans te maken op een hoger rendement dan de spaarrente of een deposito.
Aangezien de keuze van een benchmark ook een ‘actieve’ keuze is, is eigenlijk alleen de spaar- of depositorente een echt onafhankelijk startpunt. Tot 15 jaar geleden waren beleggers dan ook alleen in het absoluut rendement van hun beleggingen geïnteresseerd.
Toen kwamen echter de consultants sterk op, persten alle beleggingsproducten in afgebakende groepen en koppelden daar een benchmark aan. Dit is nu de norm, en het past perfect in de alpha- en betawereld, maar het vervreemdt veel fondsen van de basis van het beleggen.
Voorbeelden van fondsen die reclame maken met een outperformance van zeg +2 procent terwijl het fonds in absolute zin -20 procent heeft gerendeerd zijn alom bekend.
Absoluut rendement- en hedgefondsen
Wellicht is het daarom helemaal niet vreemd dat absoluut rendement- en hedgefondsen, die zich niet aan een benchmark storen, zo aantrekkelijk gevonden worden. Zij vertegenwoordigen in zekere zin de ‘pure’ vorm van beleggen.
Voor wat betreft het risico weten we dat een normale verdeling niet goed werkt. En als je even een andere tijdsperiode neemt voor de berekeningen kunnen de correlaties tussen verschillende beleggingsinstrumenten er in een keer heel anders uit zien.
Het is daarom zaak om naar het risico-‘landschap’ te kijken in plaats van één cijfer. Wat is de dynamiek van de portefeuille in verschillende scenario’s zoals de kredietcrisis, maar ook de stijgende markten in 2005/2006?
Wat is het risico op basis van 10 jaar maanddata of 1 jaar dagdata? Weg dus met die sigma en gamma en terug naar de basis. En laten we die alpha en beta ook maar vergeten.
Deze column is op persoonlijke titel geschreven door Daan Potjer, managing partner van Aethra Asset Management
De informatie in deze column dient niet te worden opgevat als beleggingsadvies, beleggingsaanbeveling, aanbod of uitnodiging om effecten te kopen, te verkopen of anderszins te verhandelen