Recent krijgt zogenaamde “graaiflatie” veel aandacht in de media, maar aan de basis liggen lange termijn ontwikkelingen.
In binnen- en buitenland wordt er veel geschreven over ‘graaiflatie’: prijzen die meer stijgen dan op basis van hogere kosten te rechtvaardigen is. Het thema kwam begin maart op door een onderzoek van de ECB. De doorbraak was een interview begin april met Fabio Panettta, die zei: “There is a lot of discussion on wage growth but we are probably paying insufficient attention to the other component of income – that is profits”. Afgelopen week hebben Nederlandse media er op basis van een rapport van de Rabobank aandacht aan besteed.
Duidelijk is dat de winstmarges wereldwijd het afgelopen jaar zijn gestegen. Nu is dat in een hoogconjunctuur, zoals de afgelopen twaalf maanden, niet ongebruikelijk. Verder onderzoek zal moeten uitwijzen of er inderdaad sprake was van ‘graaiflatie’. Wat onderbelicht is gebleven, is dat de marges al vele jaren oplopen. Dat maakt de vraag wat er de afgelopen decennia is gebeurd veel interessanter. Ik noem een aantal ontwikkelingen die daaraan hebben bijgedragen.
- Door ICT hebben bedrijven een veel beter inzicht in veranderingen van de vraag en dus de mogelijkheid om de productie aan te passen voordat de voorraden te ver oplopen. Prijsverlagingen om voorraden af te bouwen zijn daardoor minder nodig en de volatiliteit van de winst van vooral cyclische ondernemingen is fors gedaald.
- Verder is wereldwijd in veel sectoren het aantal spelers de afgelopen decennia fors gedaald. Ook dat heeft het inzicht in veranderingen van de vraag verbeterd. Door de toegenomen concentratie is de ‘pricing power’ groter dan ooit. Marktpartijen hebben geleerd dat de prijs verlagen om omzet te maken nauwelijks werkt omdat concurrenten dat dan ook doen.
- John Nash kreeg in 1994 een Nobelprijs voor zijn werk dat de theoretische onderbouwing is van hoe bedrijven keuzes maken. Het Nash equilibrium stelt dat als partijen in een concurrerende markt bij het maken van keuzes meenemen wat andere partijen in reactie zullen doen, strategieveranderingen meestal geen zin hebben.
- Globalisering heeft ook een rol gespeeld. Van de mogelijkheden om productie te verplaatsen naar lagere lonen landen is op grote schaal gebruik gemaakt. Globalisering ging gepaard met concurrentie tussen landen en dat heeft wereldwijd tot lagere vennootschapsbelastingtarieven geleid. Politici hadden John Nash niet gelezen!
- Ook de steeds nadrukkelijkere koppeling van de beloning van bestuurders aan de resultaten heeft een rol gespeeld. Ironisch is dat het startschot voor deze koppeling is gegeven door Clinton die in 1993 een maatregel introduceerde waarbij de vaste beloning voor zover die de 1 miljoen dollar overtrof niet langer aftrekbaar was. Het gaf een ongekende impuls aan de uitreiking van aandelenopties en andere resultaatgerelateerde beloningen, die nog wel aftrekbare kosten waren. Dat heeft zeker bijgedragen aan de focus op de koers bij raden van bestuur. De opkomst van grootschalige aandeleninkoopprogramma’s ligt in het verlengde daarvan.
- Technologiebedrijven profiteren van al deze elementen. Ze hebben ongekend sterke marktposities, weinig vaste activa, maken optimaal gebruik van globalisering inclusief de mogelijkheden om belasting te besparen en belonen personeel vaak met aandelenopties. De marges zijn daardoor zo gigantisch dat ze het zicht op de macrocijfers van vestigingslanden vertroebelen. Ierland is daar het beste voorbeeld van, want het Ierse Bruto Binnenlands Product is meer dan 60 procent groter dan het Bruto Nationaal Inkomen en dat bijna uitsluitend door de winstroom van techmultinationals die in het land neerslaat. Als die winst in de landen van oorsprong was geboekt, dan waren daar zowel GDP als winstquote hoger geweest!
Los van de vraag of er de afgelopen kwartalen sprake was van graaiflatie durf ik de stelling wel aan dat dat al vele jaren aan de gang is.
Dirk de Jong is financial markets consultant. Eerder was hij directievoorzitter van HSBC Investment Bank. Dit is een gastbijdrage van zijn hand.