Beleggers lijken tevreden met de veerkracht die hun infrastructuurportefeuilles hebben getoond in een turbulent 2022. Door de toenemende bezorgdheid worden de verwachtingen echter bijgesteld. Deze periode zal aannames over de rol van infrastructuur in een portefeuille, inflatiebescherming, diversificatie, liquiditeit, politiek risico en meer op de proef stellen. Waar moeten beleggers op letten?
1. Herwaarderingen
We hebben al een aanzienlijke volatiliteit gezien in beursgenoteerde infrastructuurfondsen en ook niet-beursgenoteerde infrastructuur zal de zwaartekracht niet eeuwig trotseren. Correcties zouden echter minder ernstig moeten zijn dan die in de vastgoedsector, deels vanwege de contractuele en gereguleerde aard van veel van de activa.
Macro-economische factoren spelen een belangrijke rol. Stijgende rentes zijn van invloed op de risicovrije aannames die in de algemene discontovoeten zijn verwerkt. Hoewel de meeste beheerders beweren in hun berekeningen een “buffer” te hebben aangehouden, moet worden nagegaan hoe voorzichtig deze “buffers” worden verondersteld.
Omgekeerd zou een hoger dan verwachte inflatie in theorie een positief effect moeten hebben. Inflatie zou hogere kasstromen, rendementen en projectwaarderingen kunnen ondersteunen. Anderzijds zal de inflatie ook de bouwkosten van infrastructuurprojecten verhogen.
2. Hogere rente
Hogere rentetarieven kunnen een grote invloed hebben op de kasstromen (en waarderingen) van projecten, afhankelijk van de aard van de investering en de gebruikte financieringsregelingen. Core en core-plus assets hebben doorgaans een grotere hefboomwerking dan value-add assets, maar omvatten veelal langlopende financiering tegen vaste rente, wat bescherming biedt. Wanneer assets op korte termijn moeten worden geherfinancierd, kan minder schuld worden verkregen. Van vermogensbeheerders wordt verwacht dat zij het herfinancieringsrisico in hun portefeuilles zorgvuldig beheren. Het zou dan ook een verrassing zijn als een hele portefeuille tegen een “herfinancieringsmuur” aanloopt.
Waar core-plus en value-add activa aan meer volumerisico en inkomensonzekerheid zijn blootgesteld, zal het waarschijnlijk veel minder rustig zijn – vooral die activa die door beheerders moeten worden “geoogst” naarmate de fondsen hun vervaldatum naderen. Een combinatie van hogere schuldkosten en een lagere EBITDA-productie zal een aanzienlijke impact hebben.
Nu het tijdperk van goedkope financiering ten einde loopt, zal eigen vermogen harder moeten werken als de sector de door beleggers gewenste rendementen wil behalen. Beheerders zullen niet langer in dezelfde mate activa als hefboom kunnen gebruiken. Waardecreatie zal centraal staan.
3. Tragere fundraising
Het momentum van de fundraising wordt nauwlettend in de gaten gehouden, omdat het nog maar de vraag is of de belangstelling van beleggers stabiel blijft. Drie van de zogenaamde “megafondsen” halen momenteel 75 miljard dollar op. Een langere periode van fundraising kan worden gezien als een symptoom van een bredere neergang. Hoewel beleggers voorzichtig moeten zijn met fondsen die moeite hebben met fundraising, kan dit ook positieve ontwikkelingen op gang brengen, zoals betere fondsvoorwaarden en een hogere hurdle-rate.
4. Kansen
Hoewel de vrees bestaat dat begrotingsbeleid op korte termijn een negatief effect kan hebben – vooral in de vorm van onverwachte belastingen – blijft infrastructuur een belangrijk aandachtspunt voor regeringen die de groei willen stimuleren. De Inflation Reduction Act (IRA) wijst bijvoorbeeld meer dan 369 miljard dollar toe aan koolstofvermindering en schonere energie. In Europa kan de toegenomen aandacht voor energiezekerheid ertoe leiden dat regeringen een nieuwe golf van hernieuwbare energietechnologieën ondersteunen.
Het vertrouwen van beleggers in infrastructuur als beleggingscategorie is niet misplaatst. In deze uitdagende periode is zeker lering getrokken uit de laatste wereldwijde financiële crisis. De aanpak van kwesties als hefboomwerking en renteswaps is zeker beïnvloed door eerdere pijn. Maar als de geschiedenis iets leert, dan is het wel dat een nieuw struikelblok onvermijdelijk opduikt.
Frans Verhaar is senior director bij investment consultancy bfinance. Hij is columnist voor IO Institutioneel, de krant van Investment Officer die gericht is op pensioenfondsbestuurders en pensioenbelegger. Via deze link kunt u zich voor ontvangst van de krant aanmelden.