Het is lastig laveren voor de centrale bankiers. De hardnekkige inflatie lijkt om hogere rentestanden te vragen, maar dat kan de financiële instabiliteit nog verder aanwakkeren. Voorwaar, een duivels dilemma. In navolging van de ECB een week eerder verhoogde de Fed haar officiële rente vorige week opnieuw. Het was de negende renteverhoging op rij. Daarmee toonde de Fed dat zij vastberaden is in de strijd tegen de inflatie.
De obligatiemarkt was niet erg onder de indruk en daagde de Fed in zekere zin uit. Het effectieve rendement op staatsleningen daalde juist met ca. 25 basispunten na het rentebesluit, een opmerkelijk teken van de beleggers. Zij menen kennelijk dat de renteverhoging de kans alleen maar vergroot dat de Fed binnen afzienbare tijd rechtsomkeert moet maken en de rente weer zal verlagen.
Het begrip is beperkt
De ervaringen van de laatste jaren en ook van de laatste weken stemmen niet zonder meer optimistisch. De twee belangrijkste taken van een centrale bank zijn het bewerkstelligen van prijsstabiliteit en het handhaven van de financiële stabiliteit. Onze centrale banken hebben zich echter compleet laten verrassen door de inflatie. Vervolgens lijken ook de problemen in de financiële sector ze te verrassen. De Fed heeft na de ondergang van de Silicon Valley Bank direct een onderzoek gestart naar hoe dit heeft kunnen gebeuren. Je krijgt de indruk dat het begrip dat de centrale bankiers hebben van het inflatieproces en van de financiële stabiliteit nogal beperkt is, ondanks hun legers economen, econometristen, risicoanalisten, toezichthouders en wat dies meer zij.
Elk inflatieproces zal wel anders zijn en het monitoren van kwetsbaarheden in het financiële bestel valt evenmin mee. Hoe effectief zijn renteverhogingen bijvoorbeeld om de inflatie te bestrijden nu er nog steeds sprake is van overliquiditeit in het financiële systeem?
Jarenlang verloren banken geld op spaarrekeningen van klanten omdat ze de negatieve rente die ze ‘kregen’ van de ECB op de onvermijdelijke, door de ECB gecreëerde overliquiditeit niet aan alle spaarders in rekening brachten. Nu zijn de rollen omgedraaid en lopen de banken binnen doordat ze de 3% die ze momenteel van de ECB krijgen over de overtollige liquiditeit slechts beperkt doorgeven aan spaarders. Dat vermindert waarschijnlijk de effectiviteit van de renteverhogingen, waardoor er misschien meer renteverhogingen nodig zijn om effect te sorteren op de inflatie. Of zouden de centrale banken de overliquiditeit sneller moeten verminderen?
Het begint altijd met incidenten
Meer renteverhogingen en/of een sterkere reductie van de liquiditeit in het bestel impliceren een toename van de risico’s ten aanzien van de financiële stabiliteit. Volgens mij zijn Silicon Valley Bank, Signature Bank, Silvergate Bank en Credit Suisse allemaal incidenten. Maar elke periode van financiële instabiliteit begint met een reeks incidenten tot duidelijk is dat er een rode draad is.
Ons financiële stelsel is deels gebaseerd op vertrouwen. Spelers in financiële markten gaan in dit soort tijden op zoek naar de zwakste schakel. Het vizier lijkt daarbij nu gericht op Deutsche Bank, net zoals Credit Suisse een instelling die al jaren wordt geplaagd door problemen, verkeerde strategische keuzes, falende bedrijfsvoering etcetera.
Ik blijf denken dat dit heel anders is dan in 2008. Toen was er grote onduidelijkheid over wat de waarde was van de verpakte Amerikaanse rommelhypotheken die door het hele stelsel heen waren verkocht. Die onduidelijkheid is er nu niet. Daarnaast zijn banken nu beter gekapitaliseerd en zijn hun liquiditeitsbuffers hoger. En tenslotte zijn de beleidsmakers veel alerter en hebben ze tot nog toe heel doortastend ingegrepen. Daar staat tegenover dat er in 2008 geen inflatieprobleem was. Daardoor konden de centrale banken de rente drastisch verlagen toen de problemen duidelijk werden. Dat lijkt nu vooralsnog buitengewoon onwaarschijnlijk.
Ik ben een liefhebber van de uitdrukking ‘hope for the best, but prepare for the worst’. Het probleem is dat wanneer iedereen dat laatste doet en daarom al zijn geld bij zijn bank weghaalt alle ‘hope for the best’ ijdel zal blijken.
Han de Jong is voormalig hoofdeconoom van ABN Amro. Hij schrijft wekelijks voor Investment Officer over economie en markten. Meer informatie over zijn visie kunt u lezen op Crystal Clear Economics.