Opkoopfondsen kopen bedrijven met geleend geld en creëren daarmee waarde. Vaak gebeurt dit door het verhogen van de efficiëntie of door specifieke kennis die ze inbrengen.
Ook verbeteren ze soms de rentabiliteit door bedrijven op te splitsen dan wel samen te voegen. Maar de winst die ze maken, gaat vaak ten koste van de belastingbetaler en soms van de obligatiehouder.
Werkwijze opkoopfondsen
Bedrijfsobligaties worden minder aantrekkelijk voor pensioenfondsen door de werkwijze van de opkoopfondsen. Individuele obligatiehouders kunnen daar moeilijk verzet tegen bieden.
Het is daarom tijd dat toezichthouders en politici de positie van langetermijninvesteerders, zoals de houders van obligaties, verbeteren.
Opkoopfondsen financieren hun aankoop met extra schulden en betalen daardoor minder belasting. De rente die ze betalen, drukt immers de winst.
Daarnaast hebben bedrijven vaak al eerder obligaties verkocht aan investeerders. Deze obligatiehouders gingen uit van een verantwoord financieel beleid.
Wanneer het bedrijf nu gekocht wordt door een opkoopfonds en de schuldenlast omhoog gaat, neemt de kredietwaardigheid af. Wanneer de obligatiehouders 5 procent rente kregen in de oude situatie, is een rente van 9 procent in de nieuwe situatie soms heel realistisch.
Change of control
Het risico dat het bedrijf failliet gaat, is immers fors toegenomen. De obligatiehouders, die zich voor de lange termijn aan een bedrijf verbonden hadden, lopen dan 4 procent per jaar mis. Obligatiehouders lopen de risico’s, terwijl de lusten bij de opkoopfondsen komen te liggen.
Er bestaat een oplossing om de prikkel tot risicovol gedrag te verminderen. In veel obligaties van minder kredietwaardige bedrijven is een change of control (CoC) clausule op genomen. Hierdoor moet het bedrijf bij het veranderen van eigenaar de uitstaande obligatie aflossen.
Toch nemen veilige (investment grade) bedrijven de clausule vaak niet op. Zij willen graag de mogelijkheid open houden van een overname door een opkoopfonds, omdat dit de aandeelhouderswaarde maximeert.
Nauwelijks beleggingskeus
Obligatiebeleggers, zoals pensioenfondsen, hebben het nakijken in het geval van een dergelijke overname. Bovendien kunnen ze individueel obligaties zonder CoC niet boycotten: er blijft dan nauwelijks beleggingskeus over.
Hier ligt een mooie taak voor Europese toezichthouders om de balans ten gunste van de langetermijnbeleggers te verbeteren. Wanneer verplicht wordt dat er alleen nog maar in obligaties met een CoC clausule mag worden belegd, lopen de pensioenfondsen minder risico op waardeverlies.
Er ontstaat dan vanzelf een prikkel voor bedrijven om deze clausule vaker op te nemen wanneer ze nieuwe obligaties uitgeven. Ze weten immers dat er zonder CoC veel minder kopers van hun schuld zullen zijn.
J.F. Slijkerman is belegger high yield obligaties bij AEGON Asset Management.
De informatie in deze column dient niet te worden opgevat als beleggingsadvies, beleggingsaanbeveling, aanbod of uitnodiging om effecten te kopen, te verkopen of anderszins te verhandelen.