De kredietwaardigheid van de VS daalt. Beleggers hopen op een grotere rol voor de euro en een nieuwe markt voor euro-obligaties.
Recent stelde president Trump voor om bestaande Amerikaanse staatsobligaties om te zetten naar honderdjarige, zelfs eeuwigdurende obligaties, in ruil voor tariefvoordelen of militaire hulp. Dit kadert in een breder plan om de waarde van de dollar structureel te verminderen. Recent sprak mevrouw Lagarde over een ‘globaal euro moment’ om onze munt als alternatief te positioneren.
Maar vandaag is er geen politieke en fiscale unie, is er een onvolledige kapitaalmarktunie, maar bovenal zijn er de structurele zwakheden van lage groei en daar bovenop diverse eurolanden met hoge publieke schulden. Vooral dit laatste doet bepaalde landen steigeren als er gesproken wordt over de creatie van euro-obligaties.
Eind mei kwamen de invloedrijke economen Olivier Blanchard en Angel Ubide* daarom met een voorstel: ‘Now is the time for Eurobonds: a specific proposal’. Ze spraken over ‘rode’ en ‘blauwe’ obligaties.
Blauwe en rode obligaties
De termen blauw en rood komen uit een vroeger voorstel van economen Jacques Delpla en Jakob von Weizsäcker (2010) dat als doel had de schuldenproblematiek in de eurozone aan te pakken, zonder een volledige schuldenmutualisatie. Maar de politieke wil om dit uit te werken ontbrak, onder andere door wantrouwen in de nieuw op te zetten financiële constructies.
Met hun recente publicatie proberen de heren Blanchard en Ubide nu nieuw leven in deze discussie te blazen. Ze stellen voor om een deel van de bestaande nationale staatsobligaties in euro’s om te zetten naar euro-obligaties (blauwe obligaties).
Het deel dat omgezet wordt, moet groot genoeg zijn om een diepe en liquide markt te kunnen creëren. Vanzelfsprekend hangen beide met elkaar samen: hoe groter de markt, des te meer liquide en actief inzetbaar de obligaties worden in de financiële markt (bijvoorbeeld voor repo-operaties in de centrale bank of in de future markt). Hoe groter het deel van de nationale schuld dat omgezet wordt naar blauwe obligaties, hoe groter de reactie zal zijn van bijvoorbeeld de zogenoemde ‘frugal four’: de (zuinige) landen Nederland, Oostenrijk, Denemarken en Zweden. Vandaar dat een gezamenlijke waarborg vandaag niet aanvaardbaar is - kleine landen zouden dan een grote schuld torsen ten opzichte van hun bnp).
Senior statuut
Blauwe obligaties moeten een senior statuut hebben (voorrangsrecht op aflossing en rente boven andere schulden). De kwaliteitsgarantie zal dus afhangen van de bereidheid en kunde van de respectieve overheden om de rente te betalen op hun blauwe obligaties. Blanchard en Ubide opperen het idee om bepaalde Btw-inkomsten te reserveren voor de rentebetalingen. Er zal een balans gezocht moeten worden waar het deel van de blauwe obligaties groot genoeg is om de nodige liquiditeit te garanderen, maar klein genoeg opdat geen risico op het senior statuut ontstaat.
De auteurs komen (na overleg met marktparticipanten) tot de conclusie dat het omzetten van nationale naar blauwe obligaties ten belope van 25 procent van het bnp voldoende is om de liquiditeit te garanderen en geen aanleiding geeft tot vragen rond hun veiligheid. Dit zou als gevolg hebben dat op het niveau van de eurozone de ratio nationale schuld op bnp terugvalt op 60 procent, waarbij dit cijfer voor de vier grote eurolanden (Frankrijk, Duitsland, Italië en Spanje) rond en boven de 60 procent komt te liggen. Eens het raamwerk operationeel en goed aanvaard is, kan de drempel van 25 procent opgetrokken worden.
Gevolgen
Op het eerste zicht zouden blauwe obligaties een lagere rente moeten geven en de nationale obligaties een iets hogere, waardoor de gemiddelde kost weinig zou veranderen. Maar daar eindigt het verhaal niet, volgens Blanchard en Ubide. De creatie van een diepere en meer liquide markt moet leiden tot rentevoeten die zelfs lager komen te liggen dan de Bund-rente. Ook de ontwikkeling van aanverwante markten moet dit positief effect op de rentevoeten versterken. In het verlengde hiervan kan ook de markt voor bedrijfsobligaties nieuw leven worden ingeblazen.
Er kan uiteraard een grotere rentegevoeligheid komen op de nationale schulden, maar dit zou een stimulans moeten zijn voor de nationale overheden om zich meer aan de fiscale regels van de EU te houden, met meer fiscale discipline dan vandaag.
Besluit
Een dergelijk tweesporensysteem – veilige blauwe obligaties en ernaast de diverse nationale obligaties met hun verschillende rentevoeten – moet op termijn leiden tot een gemiddeld lagere rentevoet voor iedere lidstaat afzonderlijk, en vergezeld met meer begrotingsdiscipline. Tezelfdertijd wordt een grote liquide markt in het leven geroepen zonder risicodelen. Op die manier wordt de Europese markt strategisch autonomer en meteen een waardiger alternatief voor de dollar.
(*) PIIE (Peterson Institute For International Economics): Now is the time for Eurobonds: a specific proposal by Olivier Blanchard (PIIE) en Angel Ubide (Citadel), 30 mei 2025.
Jan Vergote is onafhankelijk financieel consultant en analist.