Bedrijfsobligaties uit opkomende markten zijn zeer aantrekkelijk. Ze bieden een riante risicopremie, terwijl de kredietrisico’s in de praktijk meevallen. Dat zegt Rodica Glavan (foto), fondsmanager van het BNY Mellon Emerging Markets Corporate Debt at Insight Investments, onderdeel van BNY Mellon IM.
Glavan beheert het BNY Mellon Emerging Markets Corporate Debt Fund. De benchmark is de JP Morgan Corporate Emerging Market Bond Index Broad Diversified. Met een gewicht van 45,0 procent, tegen 58,5 procent in de benchmark, is het fonds per eind oktober duidelijk onderwogen in het investment grade segment.
Meer dan de helft van de portefeuille bestaat uit high yield. Dit vertaalt zich in een gemiddelde ‘BB’ kredietkwaliteit, tegen een investment grade BBB- rating voor de benchmark. Daartegenover staat uiteraard ook een relatief hoog effectief rendement van 5,4 procent, versus 4,6 procent voor de benchmark.
Opwaarts potentieel
Dat is een stuk beter dan de gemiddelde ‘yields’ in de euro en dollar high yield markt van respectievelijk circa 3,4 procent en 4,7 procent. ‘Zowel op absolute als relatieve basis blijven bedrijfsobligaties uit opkomende landen erg aantrekkelijk gewaardeerd’, zegt Glavan. ‘In het investment grade segment bijvoorbeeld ligt de spread op circa 95 basispunten vergeleken met Amerikaanse kredietwaardige bedrijfsobligaties, aan de bovenkant van de bandbreedte in de afgelopen vijf jaar. De spread piekte in deze periode op ongeveer 130 basispunten.’
Daar komt bij dat de gemiddelde kredietkwaliteit van het marktsegment volgens Glavan beter is dan in de VS en Europa. ‘De gemiddelde high yield kredietrating in opkomende landen is BB, tegen een B- rating in de Amerikaanse junkmarkt. Bovendien steekt de schuldgraad van bedrijven in het investment grade segment over het algemeen gunstig af bij die in de VS en Europa.’
Begin volgend jaar bestaat het fonds negen jaar. Sinds de introductie bedraagt het cumulatief totaalrendement 65,6 procent, waar de benchmark blijft steken op 50,8 procent. ‘Daarmee hebben wij onze belofte van een outperformance van 150 basispunten per jaar ingelost’, zegt Glavan. Ondanks de bijzonder goede rendementen ziet ze nog voldoende opwaarts potentieel. ‘Ook komende jaar is een return van ruwweg 7 procent haalbaar.’
Daling risico-opslagen
Actief beheer blijft de sleutel tot succes, want het fonds heeft een geconcentreerde portefeuille van 113 titels. In de index zijn 706 individuele obligaties opgenomen. Glavan: ‘De belangrijkste drijvende krachten van de sterke prestaties zijn een bottom-up analyse van bedrijven en een top-down landenselectie op basis van onze macro-visie. Ons team van 27 sectorspecialisten brengt op bedrijfsniveau de kredietrisico’s grondig in kaart en dat heeft ons enorm geholpen om de index te verslaan. Zo hadden wij in de voorbije negen jaar geen enkele default in onze portefeuille.’
Beleggers reageerden positief op het goede vaccinnieuws en stuurden de risico-opslagen omlaag. Maar er zit nog meer in het vat, meent Glavan. ‘We zien ruimte voor een verdere verkrapping van de risicopremies in 2021 met 75 tot 100 basispunten. Naast verbetering van de wereldeconomie ligt de aanhoudende ruime wereldwijde liquiditeit daaraan ten grondslag.’
Volgens JP Morgan is de schuld in de private sector in opkomende landen door de coronacrisis opgelopen naar een record van 146,8 procent van het BBP. Dit nadert het niveau van gemiddeld 161 procent in ontwikkelde landen. Maar juist dankzij die enorme liquiditeit hebben de meeste bedrijven geen moeite om financiering aan te trekken, zegt Glavan. ‘Er zijn voor bedrijven in de opkomende wereld nauwelijks herfinancieringsproblemen te verwachten. Vorig jaar maakten veel ondernemingen gebruik van de lage rente door zich tijdig te herfinancieren, waardoor ze deze ongekende crisis zonder kleerscheuren doorkomen.’
Ze wijst daarbij op het lage wanbetalingspercentage van 2,9 tot dusver dit jaar. Onder Amerikaanse high yield bedrijven ligt dat percentage twee keer zo hoog. Ook in historisch opzicht blijven weinig bedrijven uit opkomende landen in gebreke. ‘In 2016 steeg het wanbetalingspercentage naar 5,1 procent na economische tegenwind door gedaalde grondstofprijzen en na de kredietcrisis piekte dit percentage zelfs op 10,5.’
Verzwakking dollar
Toch verwacht Moody’s dat de wanbetalingen vooral in China zullen stijgen, ondanks het bemoedigende economische herstel. ‘Ook wij denken dat er meer Chinese bedrijven in financiële problemen komen, maar dit speelt vooral in de onshore lokale markt. Die is gesloten voor buitenlandse beleggers. De Chinese overheid laat diverse staatsbedrijven in verliesgevende sectoren failliet gaan en dat toont alleen maar aan dat ze hervormingen serieus neemt. In de offshore obligatiemarkt zijn er tot nu toe geen defaults onder staatsbedrijven.’
Net als veel andere beleggers verwacht Glavan een verzwakking van de Amerikaanse dollar ten opzichte van opkomende munten. Maar het fonds zal hier niet direct van profiteren. Want hoewel er voor maximaal 25 procent in bedrijfsschuld in lokale valuta mag worden belegd, is de huidige exposure slechts 1,5 procent. ‘Het grootste probleem in deze markt is de slechte liquiditeit. Meestal voldoen emissies niet aan onze vereiste van een minimale omvang van 300 miljoen dollar. En zelfs als ze deze drempel halen, dan is de verhandelbaarheid nog steeds beperkt.’
Toch verwacht ze wel degelijk indirect te profiteren van een verdere verzwakking van de dollar. ‘Dit leidt tot hogere grondstofprijzen en helpt zodoende grondstofproducerende opkomende landen. Daarnaast zal appreciatie van lokale munten ten opzichte van de dollar de instoom in deze beleggingscategorie stimuleren.’ Er stroomt sowieso al veel geld naar dit segment vanwege de aanhoudende zoektocht naar rendement. ‘De risico-opslagen zijn relatief aantrekkelijk en de risico’s zijn minder groot dan beleggers denken, althans in onze portefeuille’, aldus Glavan.