Een lage rente, gematigde inflatie en sterk herstel van de bedrijfswinsten. Voorlopig blijft de omgeving voor aandelen uitermate gunstig, zegt James Ashley, Head of International Market Strategy bij Goldman Sachs Asset Management (GSAM).
Na een succesvolle uitrol van coronavaccins wacht volgend jaar een krachtige opleving van de wereldeconomie. GSAM gaat uit van een mondiale groei van 6 procent, nog een stukje hoger dan de consensus van 5,2 procent. Zo bezien kan het monetaire beleid van de centrale banken wel eens te ruim zijn, met een onverwachte snelle stijging van de inflatie als gevolg.
Maar volgens Ashley is de kans op een inflatieschok klein. ‘In sommige sectoren zou het prijspeil duidelijk kunnen oplopen. Denk aan de reisbranche, als mensen na de lockdowns er weer op uit trekken. Een brede en duurzame stijging van de prijzen ligt echter niet voor de hand. Want ondanks het verwachte herstel blijft de output nog onder de pre-corona niveaus. De werkloosheid blijft op een relatief hoog niveau en dat weegt op de koopkracht van consumenten.’
Ook op de wat langere termijn ziet Ashley geen inflatiedruk. ‘In feite verwachten we een voortzetting van de trends van voor de coronacrisis, ofwel een langdurige periode van gematigde prijsstijgingen.’ Dat betekent dat de rente voorlopig niet zal stijgen. ‘Mocht de inflatie in de komende drie tot vier jaar toch terugkeren, dan zullen centrale banken niet direct de monetaire teugels aantrekken. Ze willen er dan eerst zeker van zijn dat de inflatie structureel op een hoger niveau is terechtgekomen.’
Koersdoel S&P 500
In een omgeving waarin de rente nog langer laag zal blijven, kunnen risicovolle activa goed gedijen, meent Ashley. Niet alleen voor 2021 maar ook voor de jaren daarna is hij optimistisch over aandelen. ‘De geleidelijke heropening van de economie zorgt voor een sterk winstherstel bij de meeste bedrijven, maar dit zal met vallen en opstaan gaan en tijd vergen. Bovendien hebben de centrale banken aangegeven volop liquiditeitssteun te blijven geven, niet alleen voor de komende kwartalen maar misschien nog wel voor enkele jaren.’
Zo wijst hij erop dat de Europese Centrale Bank haar opkoopprogramma heeft verlengd tot minimaal maart 2022 en dat de Fed heeft aangegeven niet voor 2024 de rente te verhogen. ‘De Fed houdt de rente op 0 procent zolang de werkloosheid niet onder de 4 procent belandt en de inflatie niet structureel boven de 2 procent uitkomt. In de afgelopen vijftig jaar is slechts twee keer aan deze criteria voldaan. De centrale banken laten er geen misverstand over bestaan en blijven ook bij een normalisering van de economie voor langere tijd een ultra ruim monetair beleid voeren’, zegt Ashley.
De aanhoudende liquiditeitssteun, goedkope financiering en winstherstel vormen volgens hem een uitstekende combinatie voor de aandelenmarkten. ‘Voorlopig houdt de bullmarkt aan’. Het researchteam van Goldman Sachs hanteert een koersdoel voor de S&P 500 van 4300 eind 2021. Dat zou nog een opwaarts potentieel opleveren van circa 18 procent. Voor de pan-Europese Stoxx 600 mikken de analisten op een stand van 430, een kleine 10 procent boven het huidige niveau.
Geen bubbel
Over de waarderingen maakt Ashley zich niet al te veel zorgen. ‘Aandelen zijn niet goedkoop, maar ook niet overgewaardeerd. Je moet de waardering ook afzetten tegen obligaties. Aangezien de risicovrije rente in de VS en Europa waarschijnlijk nog jaren praktisch 0 procent zal bedragen, is een structureel hogere waardering van aandelen gerechtvaardigd. Alleen bij een radicale verandering van het monetaire beleid stijgt de risicovrije rente en zullen de koers-winstverhoudingen dalen. Op dit moment zijn de waarderingen gepast.’
Dat geldt wat Ashley betreft ook voor de relatief dure technologiesector. ‘Techaandelen zijn kwetsbaar voor een correctie en het opwaarts potentieel lijkt beperkt. Maar de koers-winstverhoudingen zijn voorlopig houdbaar. Samen met het vooruitzicht op een sterke winstgroei in geplaagde sectoren geeft dit een duidelijk opwaarts potentieel voor de aandelenmarkt als geheel.’
Op Wall Street vindt hij vooral kansen buiten de technologiesector. Vanuit regionaal perspectief ziet Ashley de beste mogelijkheden in de eurozone, Japan en opkomende landen. ‘De waarderingen zijn hier gunstiger dan in de VS. Bovendien is in opkomende markten een sterkere winstgroei te verwachten. Wij zijn echter zeker niet negatief over de VS. Uiteindelijk draait het om de juiste aandelenselectie, los van de sector of regio.’
De rotatie van groei naar waarde kan de komende maanden doorzetten, volgens Ashley. Maar groeiaandelen zullen vanaf 2022 weer sterk terugkomen. ‘De economische opleving na de coronacrisis speelt cyclische bedrijven op de korte termijn in de kaart. Na volgend jaar gaan we echter weer terug naar een omgeving van lage groei en lage inflatie, zoals in het voorbije decennium. Groeiaandelen blijven daarom de markt domineren.’
High yield Azië
In de obligatiemarkten verwacht Ashley ook meer van hetzelfde: door de lage en negatieve yields op core staatsobligaties worden beleggers gedwongen meer risico te nemen. ‘We zagen de Portugese en Spaanse tienjaarsrente al even de grens van 0 procent doorbreken. In een omgeving van ultra lage rentes en veel liquiditeit zullen de risico-opslagen waarschijnlijk nog verder afnemen.’
Dalende spreads verwacht hij ook in het investment grade credit segment, hoewel deze al fors zijn ingekomen. ‘Het wordt lastig om extra yield te pakken tegen acceptabele risico’s. De beste kansen voor actieve beleggers zien we nog in de high yield markt, vooral in Azië. De yields, kredietkwaliteit, verwachte wanbetalingspercentages, duration en groeivooruitzichten steken positief af bij de Amerikaanse en Europese high yield markt’.