De koersen van Europese banken zitten de laatste maanden in de lift en beschikken over een flink stijgingspotentieel. Dit is echter een kortstondige opleving. Op lange termijn houdt de structurele underperformance aan.
Dit zegt Jonathan Fearon (foto), investment director European Equities Aberdeen Standard Investments, in een gesprek met Fondsnieuws. Europese bankaandelen zijn één van de grootste verliezers van de coronacrisis en moesten vorig jaar circa 28 procent inleveren.
Corona heeft de resultaten van banken flink onder druk gezet, zegt Fearon. ‘De vraag naar consumentenleningen daalde, terwijl leenmarges door monetaire stimulering verder zijn gekrompen. Daarnaast zijn er ook massale voorzieningen getroffen voor verwachte toekomstige kredietverliezen.’
Volgens Fearon blijven de winstvooruitzichten matig. ‘De kredietverliezen zijn vooralsnog beperkt dankzij alle overheidssteun en zullen bovendien afnemen na de coronacrisis. Maar renteverhogingen zijn in Europa voorlopig niet te verwachten, waardoor de leenmarge en daarmee de omzetten en winsten op middellange termijn onder druk blijven.’
Dramatisch decennium
De moeilijke lage renteomgeving waarin Europese banken al langer moeten opereren, deed de aandelenkoersen in het afgelopen decennium geen goed. Met een negatief totaalrendement voor de MSCI Europe Banks index van gemiddeld 2,6 procent per jaar, deed de sector het veel slechter dan de brede Europese aandelenmarkt die jaarlijks gemiddeld 6,3 procent won.
Vanaf eind oktober hebben bankaandelen weer de weg omhoog gevonden. Fearon verwacht echter geen verdere significante herwaardering. ‘Banken noteren na de recente rally tegen ongeveer 65 procent van hun boekwaarde. Ik zie de koersen niet zo snel naar 100 procent van de boekwaarde klimmen, gegeven de lage rendementen op het eigen vermogen’, zegt hij.
‘Toch kunnen veel Europese bankaandelen tijdens deze corona herstelfase nog met circa 20 procent oplopen. Maar op middellange termijn houdt de structurele underperformance aan. Het blijven beleggingen met een structureel lage groei en laag rendement’, aldus Fearon.
Voor een duurzame ommekeer van de negatieve trend zijn duidelijk hogere rentetarieven nodig. Fearon: ‘Keert de inflatie onverwacht terug in de komende jaren en stijgt de lange rente, dan beschikken Europese bankaandelen over een enorm opwaarts koerspotentieel. Dit is echter niet ons basisscenario.’
Hervatting dividend
Hij wijst er wel op dat de solvabiliteit van Europese banken veel beter is dan voor de kredietcrisis in 2009. ‘Ze zijn nu overwegend goed gekapitaliseerd, waardoor kapitaalversterking in de vorm van emissies niet aan de orde is.’ Dit maakt ook een spoedige hervatting van de dividenduitkeringen mogelijk. Banken schrapten onder druk van toezichthouders het dividend over 2019. Na september trekt de Europese Centrale Bank alle restricties om dividend uit te keren weer in. Ook Britse banken mogen dit jaar weer dividend uitkeren, zij het met een gelimiteerde pay-out ratio.
Hervatting van het dividend is volgens Fearon een belangrijke steun voor de koersen van bankaandelen. Hij verwacht dit jaar nog geen volledig herstel van het dividend. ‘De pay-out ratio over de winsten van 2021 zal waarschijnlijk weer terugkeren naar het niveau van voor de coronacrisis. Maar omdat de kredietverliezen dan nog bovengemiddeld zijn, liggen de absolute dividendbedragen nog lager’. Hij rekent erop dat het dividend pas in 2022 of 2023 weer terugkeert op het niveau pre-corona. Dat zou dan op basis van de huidige koersen neerkomen op een dividendrendement van ruim 6%. Daarna zullen de uitkeringen niet veel groeien maar stabiel blijven, verwacht Fearon.
Schaarse groeiers
Meer heil ziet de aandelenstrateeg, die ook het ASI Europe ex UK Growth Equity Fund beheert, in Europese verzekeraars. Die lieten in de afgelopen tien jaar de banken ver achter zich en deden het ook beter dan de MSCI Europe index. Met een koers-winstverhouding van circa 10,5 vindt Fearon de sector nog steeds aantrekkelijk gewaardeerd. ‘Verzekeraars zijn niet zo goedkoop als de banken, maar hun business model is veel robuuster. Dat rechtvaardigt een hogere waardering. Daar komt bij dat Europese verzekeraars vergeleken met de banken een grotere blootstelling hebben aan de VS, waar de rente waarschijnlijk eerder zal stijgen.’
Hoewel de huidige lage rente negatief uitpakt voor levensverzekeraars, is dit risico volgens Fearon deels gemitigeerd door een verschuiving naar variabele unit-linked producten. Een van de verzekeraars die hij aantrekkelijk vindt, is het Franse AXA. ‘De onderneming is goed gekapitaliseerd en keert een fraai dividend uit. Het bedrijf wordt vanwege zijn complexe structuur niet goed begrepen door beleggers en noteert daarom tegen een korting vergeleken met sectorgenoten. De waardering is erg aantrekkelijk.’
Hij is ook positief over beursuitbaters als Deutsche Boerse en disruptieve vermogensbeheerders als de Italiaanse FinecoBank. ‘Dit zijn geen waarde-aandelen maar snelle groeiers, met goede winstvooruitzichten.’ Een schaarse groeier onder de traditionele banken is Nordea Bank. ‘Deze bank is actief in regio’s waar de coronacrisis minder hard toesloeg. Bovendien heeft Nordea Bank een zeer sterke balans, wat ruimte biedt voor riante uitkeringen aan de aandeelhouders. Wij blijven daarom enthousiast over dit aandeel.