Cyclische aandelen in Europa waren nog nooit zo goedkoop. De verwachtingen zijn dermate laag dat ze ook zonder een aantrekkende economie zullen floreren.
Dat zegt Andrew Evans (foto), fondsmanager van het Schroder European Recovery Fund, in een gesprek met Fondsnieuws. ‘Waardeaandelen waren al goedkoop en werden in de coronacrisis nog goedkoper. De duurste aandelen zijn alleen maar duurder geworden en zijn nu nog hoger gewaardeerd dan tijdens de internethype in 2000’, aldus Evans.
Volgens hem is het waarderingsverschil tussen de MSCI Europe groei-index en waarde-index nog niet eerder zo groot geweest. Hij wijst daarbij op de koers-winstverhouding van circa 24 voor Europese groeiaandelen en van slechts 11 voor waarde-aandelen op basis van de verwachte – opgeveerde – winsten in 2021-2022. ‘Op basis van data van Morgan Stanley noteert waarde in Europa tegen een korting van circa 60 procent, ruim boven de historische discount van 35 tot 40 procent.’
Die relatief lage waardering vormt een goed vertrekpunt voor een aantrekkelijk rendement. ‘Europese cyclische aandelen bieden een unieke koopkans die slechts één keer in een generatie voorkomt. Op basis van het verleden mag je tegen deze waarderingen hoge enkelcijferige tot dubbelcijferige rendementen verwachten in de komende tien jaar.’
Pessimisme troef
Wat de katalysator zal zijn voor een rally in cyclische aandelen, is volgens Evans lastig te zeggen. ‘Neem het klappen van de internetzeepbel in 2001, waar niet een specifieke trigger voor was. Op een gegeven moment trokken beleggers de conclusie dat die dure technologieaandelen gewoon te duur zijn en goedkope aandelen te goedkoop. De markten zijn slim en zullen de extremen in waarderingen op een gegeven moment weer gladstrijken.’
Een veel voorkomende misvatting volgens Evans is dat waardeaandelen zijn achtergebleven vanwege verzwakte onderliggende fundamentals. ‘De cashflow generatie en earnings power van groeibedrijven zijn weliswaar wat beter, maar de achterstand van waardeaandelen is vooral ontstaan door verandering in waarderingen. Voor groeiaandelen zijn beleggers een hogere koers-winstverhouding gaan betalen en voor waarde juist een lagere. Dit kan niet voortduren. Het omslagpunt van groei naar waarde is niet ver weg.’
De markt gelooft dat waarde alleen kan opleven als de inflatie aantrekt en de rente weer stijgt. ‘Een hogere rente zal sommige bedrijven in onze portefeuille zeker helpen, maar is niet noodzakelijk voor koersherstel. Zo is de algemene verwachting dat de rente nog heel lang laag zal blijven al ruimschoots ingeprijsd in bank- en verzekeringsaandelen. Verandert die pessimistische verwachting, dan is dat al voldoende om de koersen te laten stijgen.‘
Dit zal het Schroder European Recovery Fund in de kaart spelen, want een kwart van het vermogen is belegd in financials. Bankaandelen behoren tot de goedkoopste in de markt, naast olie- en gasmaatschappijen. Evans vindt dat beleggers te negatief zijn over Europese banken. ‘Boven de bankaandelen hangt nog steeds de nasleep van de kredietcrisis. Maar in de afgelopen tien jaar zijn de balansen versterkt, zijn slechte leningen teruggebracht en is afstand genomen van het casinobankieren. Tier 1 kapitaalratio’s zijn nu drie keer zo hoog als voor de kredietcrisis. Europese Banken staan er dus veel beter voor, terwijl de waarderingen in sommige gevallen juist lager zijn dan voor de kredietcrisis.’
Turnaround aandelen
Voor de energiesector (11 procent van de portefeuille) is het beeld volgens Evans minder eenduidig. ‘Olie- en gasmaatschappijen staan door de klimaatverandering nog een enorme transformatie te wachten. Dit gaat niet van de ene op de andere dag. Ze moeten hun reserves nog zeker tien jaar aanwenden om aan de vraag naar olie en gas tegemoet te komen. Dit levert voldoende cashflow op om te kunnen investeren in duurzame energie en tegelijkertijd geld terug te sluizen naar de aandeelhouders.’
Bedrijven als ENI, Repsol en Lukoil vindt hij interessant. ‘Repsol genereert een sterke vrije kasstroom en heeft dankzij zijn raffinagetak minder last van de gedaalde olieprijs’. Het dividend rendeert circa 13 procent en is volgens hem houdbaar.’
Met PostNL, Boskalis en Continental heeft het fonds nogal wat turnaround kandidaten in de portefeuille. Evans vindt dat beleggers ook voor deze bedrijven veel te somber zijn. ‘Ze vrezen dat de vooruitzichten alleen maar verder zullen verslechteren en dat er nooit een herstel volgt. Wij zijn positiever en pikken dit soort aandelen graag op tegen afbraakprijzen.’
Om het kaf van het koren te scheiden, is een kritische blik noodzakelijk. ‘Uiteindelijk komt slechts 5 procent van de waardeaandelen in ons universum door onze selectie. Bedrijven moeten over een duurzame cashflow en sterke balans beschikken om lastige periodes te overleven. Structurele uitdagingen mogen de weg naar oude piekwinsten niet blokkeren’.
Europese cyclische aandelen krijgen de wind in de rug als de wereldeconomie aantrekt, maar kunnen volgens Evans in elke macro-omgeving goed presteren. ‘Als je kijkt naar de prestaties over de aflopen honderd jaar, dan deed value het goed in periodes van hoge inflatie en hoge groei maar ook bij lage groei en lage rentes. Als de verwachtingen maar laag genoeg zijn zoals nu, dan zullen cyclische aandelen goed gedijen.’