De US Bloomberg Barclays High Yield Index is sinds het dieptepunt van de coronacrisis in maart al met meer dan 30 procent gestegen. Daarmee is de grote rally nu wel voorbij. Kansen liggen nu vooral in reopening trades en rising stars.
Dat zegt Walter Kilcullen, beheerder van het Legg Mason Western Asset US High Yield Fund, in gesprek met Fondsnieuws.
‘De risico-opslagen op de Amerikaanse high-yield markt liggen nu rond de 400 basispunten, en gezien dat startpunt zal het lastig worden in 2021 nog een high single digit return te halen’, zegt Kilcullen vanuit zijn huis in het zwaar door de coronacrisis getroffen Los Angeles. De fondsbeheerder verwacht dat de faillissementsgraad, die nu rond 7,5 procent ligt, volgend jaar weliswaar nog iets omlaag kan naar 6 à 6,5 procent, maar veel meer zit er volgens hem niet in het vat. Dit ondanks de aanstaande komst van een vaccin tegen het coronavirus. ‘De markten lopen hier al grotendeels op vooruit. Een sterk economisch herstel volgend jaar is daarom al ingeprijsd’, weet Kilcullen.
De fondsmanager verwacht voor de Amerikaanse high-yield index een rendement van een procent of vijf, wat bescheiden klinkt in vergelijking met sommige voorspellingen voor de aandelenmarkt. Zo verwacht Jeroen Blokland van Robeco in 2021 rendementen tot 16 procent op aandelen. High-yield obligaties zijn ook relatief sterk vertegenwoordigd in cyclische sectoren, die bovenmatig zullen profiteren van economisch herstel.
Reopening trades
Er zijn inderdaad mogelijkheden om je rendement wat op te krikken, bijvoorbeeld door relatief meer te beleggen in wat Kilcullen reopening trades noemt. ‘Dan moet je denken aan credits van bijvoorbeeld hotels, vliegtuig- en cruisemaatschappijen en casino’s. Deels hebben we zulke deep cyclicals al opgepikt, vaak tegen prijzen die we voor het laatst ten tijde van de financiële crisis zagen. Maar ook nu hebben we het nog over honderden basispunten spreadverschil in vergelijking met bijvoorbeeld consumentengoederen of gezondheidszorg.’
Kilcullen beschouwt energie, een van de grootste sectoren binnen Amerikaanse high yield, ook als een reopening trade. ‘We waren gelukkig onderwogen in de energiesector bij de start van de pandemie. In april werden vervolgens een aantal olie- en gasbedrijven afgewaardeerd naar high-yield, en dat was voor ons het startsein om weer bij te gaan kopen. Inmiddels hebben we nog maar een lichte onderweging.’
Ook nu nog worden beleggers royaal betaald voor schulden in de energiesector, maar daar zijn goede redenen voor. ‘Energie handelt tegen een premie van 240 basispunten.’ Dat heeft onder meer te maken met de verwachting dat de regels voor de olie- en gasindustrie onder de nieuwe regering-Biden weer worden aangescherpt. ‘Aanstaand president Biden zal een stuk strenger zijn als het gaat om fracking en het toestaan van nieuwe olie- en gasboringen. Ook zal er meer focus zijn op milieuregelgeving.’ Ook over de olie- en gasprijs is de fondsbeheerder niet bijzonder positief gestemd. ‘De enige commodity waar we een positieve vraag/aanbodverhouding zien is koper.’
Rising stars
Naast reopening trades ziet Kilcullen ook veel perspectief in zogenoemde rising stars: credits die recent zijn gedowngrade maar snel weer promotie naar investment-grade kunnen maken. ‘De kredietbeoordelaars zijn er al altijd snel bij met downgrades en daarom zagen we in april heel veel fallen angels. Maar veel daarvan kunnen binnenkort weer terug naar investment grade. Deze bedrijven hebben dankzij de stimuleringsmaatregelen van de Fed en de overheid nog steeds prima toegang tot de financiële markten en kunnen zich gemakkelijk blijven financieren. Je zult zien dat de balansen van deze bedrijven er straks snel weer uitzien als investment-grade wanneer de economische situatie weer normaliseert.’ Voorbeelden van zulke bedrijven zijn Kraft Heinz en Ford.
Kilcullen vindt hiernaast verpakte leningen (CLO’s) ook een bijzonder aantrekkelijke beleggingscategorie. ‘Daar krijg je nu al gauw een spread van 8,15 - 25 procent op, en dat bij een gemiddelde kredietkwaliteit van BB. BB CLO tranches zijn zo aantrekkelijk geprijsd omdat er extra leverage op zit. Daarom moet je er natuurlijk wel extra goed naar kijken en zorgen dat je alleen met de juiste manager in zee gaat.’
Met behulp van een allocatie aan deze hoogrenderende CLO’s, een flinke blootstelling aan reopening trades en rising stars kan volgend jaar de index worden verslagen, is Kilcullen’s overtuiging. ‘Op die manier zouden we toch nog op een return van 6 à 7 procent uit moeten kunnen komen.’