De Amerikaanse economie en aandelenbeurs staan de laatste maanden in een positief daglicht. Toch moeten beleggers oog hebben voor een aantal ontwikkelingen.
1. Rente op de kredietmarkt
Een recente studie van de Federal Reserve Bank of New York wijst op een groei van kredietkaarten in omloop in de laatste drie jaar van 10% per jaar. Daarmee bevindt het aantal creditcards zich bijna (in reële) termen op het niveau van 2008. Maar waar er toen sprake was van rentevoeten rond 13 procent, is dat vandaag 23 procent (bron: Bloomberg). De wanbetalers bevinden zich vooral onder de millennials. Volgens Moody’s Analytics is het maar een klein deel van de economie waar zich een probleem stelt.
2. Slechte vastgoedleningen eten kredietreserves bij grootste banken op
Een forse stijging in te late afbetalingen van leningen voor kantoren, winkelcentra en ander vastgoed deed de aangelegde reserves bij Amerikaanse grootbanken onder nul gaan: een tekort van 10 procent van het uitstaande bedrag bij klanten die tenminste 30 dagen over tijd waren (bron: Federal Deposit Insurance Corporation). Indien de leegstand van het vastgoed niet kleiner wordt, wordt terugbetaling alleen maar moeilijker en zullen banken moeten overgaan tot inbeslagnames.
3. Markt van de privékredieten ziet eerste barsten
Niet alleen bij vastgoedkredieten, ook bij kredieten aan bedrijven (private loans) zijn er problemen. Sommige bedrijven hebben onvoldoende inkomsten om hun renteaflossingen te betalen. De gemiddelde rentedekking (inkomsten op rente-uitgaven) viel terug van 3,1 procent in 2022 naar 2 procent eind vorig jaar. Het wordt dus moeilijker voor sommige bedrijven om de rentelasten te dragen.
In dezelfde logica is het begrijpelijk dat de IOSC (International Organization of Securities Commissions) zich buigt over de transparantie van de covenantkwaliteit. Covenanten zijn sleutelelementen bij het risico op een faillissement en beschermen de kredietverstrekkers. Nu wanbetalingen plaatsvinden, is aandacht voor de kwaliteit van het onderpand meer dan nodig. Zo weet een kredietverstrekker exact wat hij kan recupereren bij een faillissement.
4. Zombiebedrijven gaan eruit
Door de lage rente in de afgelopen jaren wisten zombiedrijven te overleven. Maar nu de rente is gestegen, kunnen ze zich niet langer verbergen. Dat was recent te zien bij Matches en Farfetch, twee bedrijven in luxe e-commerce. Waar ze jaren terug rijkelijk goedkoop geld konden ophalen en tijdens de covidpandemie meeliftten op het toegenomen online winkelen, komt nu de harde realiteit. Investeringen gebeuren vandaag aan een veel hogere rente, de geldsluis gaat dicht en de boeken soms ook.
5. Onverantwoord hoge conversiepremie bij converteerbare obligaties
Risicovolle Amerikaanse AI-bedrijven zien hun aandelenkoers exploderen en profiteren ervan om versneld goedkoop kapitaal op te halen via converteerbare obligaties. Uitgiftes van obligaties die op een later moment zijn om te zetten in aandelen zien vooral het daglicht als de aandelen hoog noteren.
Wanneer er een risico is van overwaardering, dan lenen bedrijven goedkoop met een lager risico in de toekomst om via een conversie nieuwe aandelen te moeten uitgeven bij stijgende koersen. Zo haalde Super Micro Computer 1,7 miljard dollar op aan een nulrente. Het aandeel steeg sinds begin dit jaar met 255 procent en de conversiepremie bedroeg 37,5 procent. Hoe hoger deze premie, hoe kleiner de kans op een omzetting (conversie) naar aandelen en de koper blijft dus mogelijks tot op de vervaldag gebonden aan zijn nulcoupon. Vandaag is de premie gemiddeld tussen 25 à 30 procent, wat voor sommige analisten nog verantwoord is. De premie bij SMC ligt duidelijk hoger, zonder enige vergoeding. Selectief te werk gaan is de boodschap voor beleggers.
6. CEO’s verkopen aandelen
Opmerkelijk: de insider trades nemen toe. De heren Peter Thiel, Jeff Bezos en Mark Zuckerberg (oprichters en grootaandeelhouders van respectievelijk Palantir, Amazon en Meta Platform) verkochten voor honderden miljoenen dollars aandelen van hun eigen bedrijf. Wanneer dergelijke mannen het hazenpad kiezen - zelfs al houden ze nog steeds grote aandelenpakketten - dan moet bij beleggers een belletje gaan rinkelen.
7. Hogere rentelast voor Amerikaanse overheid
Met een overheidstekort van bijna 6 procent en een totale staatsschuld van 120 procent komt de term rentesneeuwbal dichterbij. Als Donald Trump de verkiezing wint en de geldsluizen nog verder openzet (bijvoorbeeld via belastingsverlagingen) dan kan een hernieuwde aandacht voor de Amerikaanse schuldenproblematiek de rente snel doen stijgen.
Vergeet niet dat vandaag 25 procent van de Amerikaanse staatsschuld in buitenlandse - vooral Chinese en Japanse - handen is. Gelukkig staat er in de VS veel geld geparkeerd voor de korte termijn - en kan dus verschuiven richting langere looptijden - en hebben de centrale banken heel wat ervaring opgedaan met hun kwantitatieve aan- en verkopen van obligaties. Kwantitatief verstrengen kan snel omgedraaid worden in kwantitatief versoepelen, indien nodig. Toch is turbulentie niet uit te sluiten. Beleggers hoeven enkel naar het rampzalige financiële beleid van ongedekte belastingverlaging van de kortstondige Britse premier Liz Truss te kijken, om mogelijke gevolgen voor staatsobligaties te zien. Een klim richting 5 procent voor 10-jarig papier kan opnieuw gebeuren.
8. De prijs tussen puts en calls zit op een historisch dieptepunt
Onderzoek van UBS toont aan dat de 2-maands scheefheid (skewness) zowel voor de S&P500 als de Nasdaq terugviel naar het laagste niveau in 16 jaar. Beleggers moeten dus teruggaan tot 2008 om een dergelijk laag niveau te zien. De skewness toont het verschil aan tussen de impliciete volatiliteit van putopties relatief ten opzichte van callopties en een dergelijk laag niveau is ongewoon in een periode van forse koersstijgingen op de beurs.
Beleggers zijn dus meer bevreesd de rally te missen dan dat ze bang zijn voor een correctie, hier van 10 procent. Een dergelijke kleine correctie nemen ze er graag bij en dekken zich er niet voor in. Beleggers zetten dus in op verdere stijgingen van de beurs (bij een put beschermen ze zich immers gedeeltelijk tegen een daling van de beurs). Uiteraard kunnen beleggers zich tegen grotere beurscorrecties indekken (bijvoorbeeld via volatiliteitopties), maar het toont toch de euforie op de markten aan.
9. Obligatiepremies bijna op 25-jaars dieptepunt
Massale aankopen van obligaties - een rush voordat de centrale bank start met renteverlagingen? - duwden obligatiekoersen fors omhoog en hun rente als spiegelbeeld fors omlaag. Voor kwalitatief en hoogrentend bedrijfspapier daalde het renteverschil met 10-jarig Amerikaans staatspapier naar respectievelijk 0,9 procent en 3,1 procent (ICE BofA-index die de opbrengst van de onderliggende obligaties weergeeft). En hun gemiddelde opbrengst daalde in verhouding tot 5,1 procent en 7,3 procent.
Het zijn obligatieopremies op historisch zeer lage niveaus en er is onder beleggers sprake van “fomo”: fear of missing out. Ze zijn bang om de rush op de obligatiemarkt te missen. Waarbij wellicht obligaties worden aangekocht die onvoldoende vergoed zullen worden voor hun risico. Ook op de obligatie markt is selectie het devies.
10. De consument let op de kleintjes
Al kenden de detailhandelsverkopen in februari een lichte stijging van 0,6 procent (maand op maand), in januari daarentegen was er nog een sterkere daling (-1,1 procent) dan initieel berekend. Dat wijst op een vertraging in de consumentenuitgaven. De hogere prijzen, de vertraging in loonstijgingen, de hoge rente en minder spaargeld eisen stilaan hun tol. Bedrijven als Kraft Heinz, PepsiCo, Mc Donald’s en Target spreken van minder verkopen. Hun klanten kopen prijsbewuster. Vergeet niet dat de consumptie in de VS eind vorig jaar bijna 70 procent van het nationaal inkomen voor haar rekening nam..
Jarenlang overgewaardeerd
Is de aandelenmarkt stilaan aan het oververhitten? Sommige verwijzen naar het jaar 2000. Ik heb de periode 1990-2000 meegemaakt en die leerde me dat de aandelenmarkt jaren overgewaardeerd kan noteren. Ik heb er zelfs fondsbeheerders hun job door zien verliezen. Te vroeg gelijk willen hebben heeft zo zijn prijs.
Op basis van een aantal concrete elementen op de markt denk ik dat het vandaag nog te vroeg is om te spreken van oververhitting. En kan de beurs nog verder stijgen. Wat die elementen zijn, dat is voer voor mijn volgende column . Toch kan een defensieve benadering van de Amerikaanse beurs geen kwaad. Een storm kan steeds onverwachts opsteken en dan zullen de bovenstaande 10 argumenten snel naar boven komen.
Jan Vergote is onafhankelijk financieel consultant en analist.