Ik benoemde in mijn vorige column 10 aandachtspunten die pleiten voor voorzichtigheid bij Amerikaanse aandelen. Eén van die punten was de negatieve impact van de hogere rente. Toch is dat niet voldoende om de beurs structureel onderuit te halen. Volgens mij is er op de Amerikaanse aandelenmarkt nog geen sprake van oververhitting en ik zie factoren waardoor de beurs dit jaar nog verder kan stijgen. Lees hieronder waarom.
1. Sterke arbeidsmarkt
In maart kwamen er niet minder dan 303.000 jobs bij in Amerika. Dat was veel hoger dan economen vooraf hadden ingeschat, zij gingen uit van 200.000 banen. Dit aantal kan natuurlijk steeds neerwaarts worden herzien, maar weet dat het in januari en februari met 22.000 naar boven werd bijgesteld.
Het aantal nieuwe banen wijst op een sterke arbeidsmarkt. De werkloosheid daalde naar 3,8 procent. Van een structurele vertraging van de Amerikaanse economie is geen sprake. De consensus onder economen dat er dit jaar een recessie komt is dan ook gedaald tot 32 procent, midden vorig jaar was dat nog 70 procent.
2. Economen rekenen op verdere desinflatie
Analisten gepolst door Consensus Economics zijn het met elkaar eens dat voor Amerika het basisscenario een desinflatie richting 2 procent aan het einde van het jaar is. Desinflatie is een vertraging van de inflatie ofwel afname van het tempo van de prijsstijgingen. Ook het studiebureau Oxford Economics ziet een terugkeer naar dit duurzaam inflatieniveau met een beperkte stijging van de werkloosheid.
Economen zien de desinflatie vooral als een gevolg van de afname van globale aanbodschokken zoals de (gevolgen van) coronapandemie en de oorlog in Oekraïne. Dit wordt bevestigd door het onderzoek van Janet Yellen (de Amerikaanse minister van Financiën en voorheen hoogleraar en centraal bankier), dat aantoont dat het wegvallen van aanbodschokken 80 procent van desinflatie verklaart.
Oxford Economics schrijft verder, dat de klassieke theorie van de Phillipscurve niet langer opgaat. Namelijk dat werkloosheid en inflatie tegengesteld reageren, waardoor we nu bij de zeer lage werkloosheid een hoge inflatie zouden moeten.
Wel moeten we oog blijven houden voor de loonkosten, die het afgelopen jaar ongeveer 5 procent stegen. Mocht de olieprijs verder de hoogte ingaan, dan kan dit bij consumenten leiden tot hogere verwachte inflatie en meteen ook tot hogere looneisen. Maar volgens het Bureau of Labor Statistics is de euforie op de arbeidsmarkt voorbij: minder spontane werkverlaters, een hoger aantal parttime jobs, veel multiple jobs.
3. Magnificent 7 geen remake van de dotcombubbel
De Magnificent Seven maken vandaag ongeveer 30 procent van de S&P500-index uit (op basis van hun marktkapitalisatie). Voor Torsten Slok, hoofdeconoom bij vermogensbeheerder Apollo, is dat een waarschuwingssignaal: zeven bedrijven die groter zijn dan beurs van Japan, Canada en het Verenigd Koninkrijk samen. We moeten dan ook zestig jaar terug in de tijd gaan om nog zo’n concentratie terug te vinden.
Paul Marsh, professor aan de London Business School relativeert echter de concentratie en ziet in Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta Platforms en Tesla bedrijven die een soort van natuurlijk monopolie hebben. En waarbij de regelgevers niet onmiddellijk de bedoeling hebben om ze open te breken, zoals bijvoorbeeld in 1911 gebeurde met Standard Oil.
Maar met een koers op verwachte winst van 30 noteren de fameuze 7 niet echt goedkoop, maar ook niet zeer duur. Analisten verwachten voor de zeven bedrijven een groei van de inkomsten met gemiddeld 12 procent de komende twee jaar, met Nvidia als uitschieter met +70 procent.
De koersstijging van de Magnificent Seven is - voorlopig - geen remake van de dotcombubbel. In het dotcomtijdperk zagen we koersen op verwachte winsten van 70 en meer. Toen werd er veel liquiditeit in de markt gepompt, onder meer als gevolg van de Azië-crisis in 1997-1998. En in Europa verlaagden centrale banken in aanloop naar de euro de rente.
Vandaag zitten we in de Verenigde Staten met een torenhoge kortetermijnrente en een geldaanbod dat de laatste drie jaar daalde met bijna 1,5 procent per jaar. Verder hebben de zeven techbedrijven grote cashbuffers (zo kan Apple met zijn cash bijna 70 procent van zijn schulden afbetalen), hoge vrije kas- en dividendstromen, ze kopen hun eigen aandelen in, kennen reële winstcijfers en hebben een zeer groot groeipotentieel.
Ook de risicopremie op basis van verwachte winsten en verwachte vrije kasstroom oogt beter: in 1999 noteerde die volgens de DDM-methode (dividend discount model) respectievelijk 1,2 procent en 2 procent. Eind 2023 was dat respectievelijk 2 procent en 4,6 procent (bron NYU Stern), een hoger niveau dus.
4. Bedrijfswinsten vallen niet fors terug
Op basis van de mooie groeicijfers van de Amerikaanse economie zouden beleggers bij bedrijven normaliter ook mooie winstcijfers moeten zien. Maar dat is niet echt het geval. Analisten zien voor het eerste trimester gemiddeld een winstgroei van 3 procent op jaarbasis. Als we de top 10 bedrijven uit de S&P500-index buiten beschouwing laten, dan daalt de winst met 4 procent (bron: Goldman Sachs). En dat is niet alleen het gevolg van de winstrecessie in de energiesector.
Maar misschien zijn deze cijfers te negatief. Zo voorziet Deutsche Bank een winstgroei van 4 procent voor het eerste trimester en voor het gehele jaar een winstgroei in de lijn van het langetermijngemiddelde van 9 à 10 procent. Dat is met de huidige economische groei zeker mogelijk..
5. De Fed-put is terug
Met de Fed-put bedoel ik dat de Amerikaanse centrale bank Federal Reserve onmiddellijk kan interveniëren om de economie en de financiële markt te ondersteunen als het economisch van kwaad naar erger zou gaan. Bijvoorbeeld door de beleidsrente te verlagen. Dat heeft grote gevolgen voor risicovolle activa zoals aandelen. Wat die concreet zullen doen is niet zo belangrijk voor de doorsnee belegger, maar wel wat ze kunnen doen.
Pas op: ik spreek over ‘als het serieus misgaat’. Verwacht geen actie van de Fed als het om pure inflatiebestrijding gaat. Een koersverlies van 10 tot 20 procent zal hij dan voor lief nemen. Vergeet ook niet dat kwantitatief versoepelen gemeengoed geworden is in het actieplan van centrale bankiers. Ook het spelen met liquiditeitsinjecties (bv. door liquiditeitsopbouw in één sector en afbouw in een andere sector op een zeer flexibele manier) behoort tot hun arsenaal aan middelen. De Fed-put is inderdaad terug.
Renteverhoging
De grootste risico’s op de Amerikaanse beurs zijn vandaag geopolitieke ontwikkelingen (Midden-Oosten) en de rente. Ondanks de remmende werking op de economie van de kortetermijnrente, zien we toch dat de financiële voorwaarden op de markt zeer soepel zijn en dus de groei van de economie stimuleren. Met een cijfer van -0,55 voor de Adjusted National Financial Conditions Index (ANFCI, bron: Federal Reserve of Chicago) bevinden we ons op een zeer soepel niveau en dat maakt het werk van de centrale bank er niet gemakkelijker op.
Deze index geeft een wekelijkse update van de financiële voorwaarden in de VS in de geld-, obligatie- en aandelenmarkt en het bankensysteem, inclusief het schaduwbankieren. Positieve waarden duiden op een stringenter beleid dan gemiddeld, terwijl negatieve waarden wijzen op een soepeler dan gemiddeld beleid.
Is het dan verwonderlijk dat econoom en hoogleraar Larry Summers zich recent liet ontvallen, dat de volgende rentestap van de Fed een renteverhoging in plaats van -verlaging is? En dat een rentedaling in juni een serieuze en ongehoorde vergissing is?
Een verhoging is wellicht overdreven, maar de kans op geen renteverlagingen dit jaar wordt steeds groter. Dat betekent meteen dat de 10-jarige rente opnieuw een niveau van 5 procent kan opzoeken, met de nodige volatiliteit op de beurs. Vandaar mijn tactisch defensieve houding in mijn vorige column.
Jan Vergote is onafhankelijk financieel consultant en analist.