De banksector staat vandaag onder curatele van de politieke en monetaire mogendheden. Het wanbetalingsrisico voor de twee komende jaren is vrijwel onbestaande. In een dergelijke context bieden achtergestelde obligaties nog aantrekkelijke rendementen, zowat 5 procent in euro.
De banken zijn de gezondheidscrisis ingegaan met een bijzonder sterke financiële gezondheid. ‘Daarnaast zitten de belangen van de toezichthouder, de banken en de centrale banken voortaan op één lijn. Dat zorgt ervoor dat er voldoende kredieten worden toegekend aan de bedrijven,’ benadrukt Paul Gurzal (Head of Credit bij La Française), ter gelegenheid van een presentatie over de vooruitzichten van achtergestelde bankobligaties (die ook wel eens CoCo’s of Contigent Convertibles worden genoemd). Het is een niche van de bedrijfsobligaties die bijzonder aantrekkelijke rendementen optekent.
Zo goed als kapitaal
‘Op de obligatiemarkten zijn de rendementen in zowat alle segmenten fors gedaald, zowel op korte als op lange termijn. 48 procent van alle wereldwijde schulden bieden in Europa gevestigde beleggers momenteel een negatief rendement.’ In een dergelijk klimaat blijven achtergestelde bankobligaties een bijzonder aantrekkelijk rendement opleveren, met een renteverschil dat oploopt tot meer dan 4 procent bovenop Duitse overheidsobligaties. Dat is hoger dan bij high yield obligaties of de obligaties van de opkomende landen.
Dat rendement wordt hoofdzakelijk verklaard door het achtergestelde karakter van de schuld. ‘Deze hybride schuld is vergelijkbaar met eigen vermogen. Het leunt sterk aan bij eigen vermogen, en daarom is er geen datum waarop de obligatie verplicht moet worden terugbetaald. Er zijn dus enkele momenten waarop de obligatie eventueel vervroegd kan worden terugbetaald. Ons werk bestaat erin om na te gaan welke banken hun coupon zullen betalen, en dewelke dat niet zullen doen.’ In ruil voor deze eigenschappen zal het rendement een heel stuk uitkomen boven dat van een bedrijfsobligatie.
Soliditeit
Achtergestelde obligaties worden vaak in één adem vernoemd met high yield obligaties. In het verleden lagen de rendementen zowat in dezelfde lijn, hoewel deze markten vaak verschillende fundamentals hebben. ‘Zo bestaat de high yield markt uit duizenden bedrijven, met een wanbetalingspercentage dat aanzienlijk kan zijn indien het economisch klimaat omslaat (zo is dat in Europa in 2020 een cijfer van 3 tot 4 procent).’
‘De CoCo’s daarentegen worden vertegenwoordigd door een beperkt aantal grote banken, waarvoor de wanbetalingspercentages historisch zeer laag zijn (0 procent verwacht voor de periode 2021-2022) met een sector die vandaag zeer sterk onder curatele staat. De overheden en toezichthouders hebben immers het geweer van schouder veranderd voor wat de regelgeving betreft die werd ingevoerd na de financiële crisis,’ zegt Paul Gurzal. ‘De coupons liggen hoger dan 5 procent terwijl het rendement van bankaandelen vandaag voor het boekjaar eerder in de buurt van de 0 procent ligt.’
Lessen
La Française is een Franse fondsbeheerder die deel uitmaakt van de gespecialiseerde onderneming voor activabeheer van de Franse instelling Crédit Mutuel, net zoals Beobank, Banque de Luxembourg en de la Banque Transatlantique. De activa onder beheer van La Française bedragen momenteel zowat 51 miljard euro.
Paul Gurzal beheert het fonds La Française Sub Debt (ISIN: FR0011766401) dat de vijf afgelopen jaren een rendement op jaarbasis van meer dan 5 procent heeft neergezet, met activa onder beheer van meer dan 1 miljard euro en een Morningstar-rating van 3 of 4 sterren, afhankelijk van het compartiment.
‘De sector heeft aan het begin van het jaar een heel sterke drawdown opgetekend, alvorens het verlies volledig goed te maken om het jaar vlak af te sluiten. De CoCo’s in dollar hebben geprofiteerd van de forse rentedaling op de Amerikaanse markt, terwijl de obligaties in euro achter zijn gebleven gelet op de zeer lage overheidsrentes. Dat is momenteel een buitenkans om posities in te nemen in emissies in euro.’