Obligatie-ETF’s zijn aan een enorme opmars bezig. Maar deze beleggingscategorie leent zich slecht voor passief beleggen, stelt Pictet Asset Management. Onzin, vindt Vanguard dat de argumenten van het actieve fondshuis weerlegt.
‘Omdat de overgrote meerderheid van de obligatie-indices wordt samengesteld op basis van marktkapitalisatie, komen passieve beleggers automatisch terecht in obligaties van bedrijven en overheden met de hoogste schuld. Dat maakt ze kwetsbaar voor een verlaging van de kredietrating’, zegt Mickael Benhaim, hoofd strategieën en oplossingen vastrentende waarden bij Pictet AM.
‘Bovenstaand risico wordt versterkt doordat bedrijven en overheden die onderdeel uitmaken van een index, door de stijgende vraag van passieve beleggers relatief goedkoop kunnen lenen, waardoor de prikkel om nog meer te lenen wordt versterkt.’
Volgens Vanguard staat het schuldniveau van een bedrijf of overheid echter niet gelijk aan het risico op wanbetaling. ‘Het zal bijvoorbeeld niemand verbazen dat de VS, de grootste economie ter wereld, in staat is om exponentieel meer te lenen dan bijvoorbeeld een opkomende markt.’
De vooruitzichten en risico’s van overheids- en bedrijfsschulden worden uitgedrukt in de prijs en de rente van hun effecten, zo is de overtuiging van de Amerikaanse asset manager. ‘Er zijn veel factoren die hier invloed op hebben, los van de bereidheid van bedrijven en overheden om schuldpapier uit te geven; zo vallen hier onder meer de vraag van indexfondsen onder, maar ook aanbod-factoren zoals het verruimende beleid van centrale banken, en kapitaalverdeling.’
Voor een ‘market cap’ fixed income index worden effecten opgenomen op basis van de marktkapitalisatie, vastgesteld door het aantal obligaties maal de prijs van de effecten. ‘De prijs weerspiegelt dus de collectieve opvattingen en overtuigingen van alle marktdeelnemers, past zich aan als nieuwe informatie beschikbaar komt, en geeft daarmee het marktsentiment weer.’
Risicoprofiel
Andere redenen die Benhaim van Pictet AM aanvoert zijn dat de opname van nieuwe obligaties het risicoprofiel van benchmark enorm kan veranderen, zonder dat beleggers daar een duidelijk beeld van hebben.
‘Ook is het renterisico dat passieve obligatiebeleggers lopen toegenomen omdat de gemiddelde looptijd fors is toegenomen. In de Barclays Global Aggregate Index is de ‘duration’ in tien jaar tijd toegenomen van 5,4 jaar naar 7 jaar.’
Volgens Vanguard bieden obligatie-indexfondsen beleggers juist de kans om het risicoprofiel van hun vastrentende portefeuilles stabiel te houden.
‘Obligatie indexfondsen zorgen onder meer voor een meer consistent risicoprofiel vanwege de continue geldstromen. Low-cost obligatie indexfondsen brengen ook behoorlijke diversificatie-voordelen met zich mee voor wat betreft de uitgevende partijen, de kredietwaardigheid en de termijn structuur. Daardoor kunnen ze betere bescherming bieden tegen verliezen dan (een portefeuille met) meer geconcentreerde posities.’
Deze diversificatie is vooral belangrijk als het gaat om het risico op wanbetaling, vervolgt Vanguard. ‘Dit is vooral een zorg op de markt voor bedrijfsobligaties, waar het dynamische karakter van kredietrisico’s maakt dat het essentieel is te diversifiëren op basis van de specifieke risico’s waar de individuele partijen mee te maken hebben.’
Wat overheids- en internationale obligaties betreft, bieden indexfondsen ook vooral diversificatie tussen een breder scala aan looptijden. ‘Dit komt doordat ze vaak in verscheidene obligaties met verschillende looptijden van dezelfde verstrekkende partij zitten.’
Hoge transactiekosten
De Pictet-specialist wijst ten slotte op de relatief hoge transactiekosten die het moeilijk maken om een obligatie-index te volgen. ‘Het tempo van veranderingen in deze indices ligt veel hoger dan dat van aandelenindices. Dat betekent dus dat het volgen van een obligatie-index veel handel vergt, waardoor de kosten toenemen.’
Naar schatting gaat dit om 0,3 procent aan transactiekosten per jaar voor een gemiddelde obligatie-index. ‘Voor bedrijfsschuld van lagere kwaliteit of afkomstig uit opkomende landen kan dat nog veel hoger uitvallen.’ Deze uitvoeringskosten worden volgens Benhaim ‘zelden besproken’, maar vormen een ‘majeure tekortkoming’ van deze fondsen.
Om deze hoge kosten te compenseren ruilen indextrackers obligaties van hoge kwaliteit in voor substituten met een iets lagere kwaliteit maar een hogere ‘yield’. Deze lichte afwijking van de index is volgens Benhaim de oorzaak dat ETF’s in tijden van markturbulentie een scherpere terugval laten zien dan de index die ze volgen.
Vanguard stelt dat beleggen in vastrentende producten, of je dit nou actief of passief doet, deskundigheid en ervaring vergt. ‘In dit opzicht zijn vastrentende indexproducten dus een goed voorbeeld van hoe misleidend de term passief kan zijn.’
Het Amerikaanse fondshuis zegt al ruim dertig jaar lang vastrentende indexfondsen te beheren en de kosten door haar deskundigheid en schaalgrootte laag te kunnen houden. ‘Dat is belangrijk omdat het effect van kosten op het rendement bij obligatiefondsen nog groter dan bij aandelenfondsen.’