De werking van beleggingsfondsen is voor een leek moeilijk te doorgronden, zelfs als het om ‘plain vanilla’ producten gaat. Het economisch jargon is ontoegankelijk en de juridische voorwaarden waar beleggers aan gebonden zijn, zijn moeilijk te begrijpen. Doe daar nog een duurzaamheidskwalificatie overheen en het feest is compleet.
De Europese Commissie is zich bewust van deze complexiteit en verwacht vanaf volgend jaar dat fondsbeheerders méér informatie verstrekken aan retailbeleggers, en daarbij vooral ook duidelijke en begrijpelijke taal gebruiken.
Vanaf 1 januari 2023 wordt, op grond van de PRIIPS-verordening, de essentiële beleggersinformatie (de EBI) vervangen door het essentiële informatiedocument (het EID). Deze PRIIPS-verordening stelt tot doel om onder andere de risico’s en kosten van verpakte retailbeleggingsproducten beter inzichtelijk te maken door vernieuwde transparantieregels.
ESG
Tegelijkertijd met de PRIIPS-verplichtingen treden de technische standaarden van SFDR Level 2 in werking, de verordening inzake informatieverschaffing over duurzaamheid. SFDR Level 2 verwacht van fondsbeheerders van fondsen die duurzaamheidskenmerken promoten of een duurzame beleggingsdoelstelling hebben om via een gestandaardiseerd format informatie te publiceren.
De aandacht voor duurzaamheid en ESG in de financiële sector is van cruciaal belang om de klimaatdoelen van Parijs te halen en het Actieplan: Duurzame Groei Financieren van de Europese Commissie uit te voeren. Maar schiet de Europese Commissie haar doel niet voorbij met de nieuwe transparantievereisten? Creëert het geheel aan nieuwe transparantievereisten ook meer begrip, inzicht en duidelijkheid bij de retailbelegger, of bereikt het juist het tegendeel?
Het doel van transparantie
Zowel SFDR- als de PRIIPS-verordeningen zien toe op het harmoniseren van transparantie door fondsbeheerders van hun beleggingsfondsen. Dit zorgt er in de eerste plaats voor dat retailbeleggingsfondsen goed te vergelijken zijn. Daarnaast moet het marketingmateriaal in lijn zijn met de informatie in formele documentatie, waaronder het EID en de verplichte SFDR templates. De Europese Commissie hecht daarbij veel waarde aan de begrijpelijkheid en de redactionele stijl van het EID en de SFDR Level 2 templates.
Praktisch gezien probeert de Europese Commissie hiermee twee dingen te bereiken: (1) het vóóraf mitigeren van de informatieasymmetrie tussen de belegger en fondsbeheerder en (2) het controleerbaar maken van de verstrekte informatie. Simpel gezegd, weet een belegger waarin hij of zij gaat beleggen en kan de retailbelegger dan achteraf controleren of het product ook doet wat het belooft?
PRIIPS en SFDR Level 2
Het EID bevat grotendeels dezelfde informatie als de EBI. Beide documenten beschrijven de voornaamste kenmerken van de beleggingsstrategie en -risico’s van het beleggingsfonds. Op basis van deze informatie moeten beleggers hun beleggingsbeslissingen weloverwogen kunnen nemen.
Het verschil tussen beide documenten is vooral gelegen in de onderliggende methodologie en de presentatie van prestatiescenario’s. Het EID schetst daarbij verschillende toekomstige prestatiescenario’s onder gunstige en ongunstige omstandigheden. Daarnaast verschilt de methodologie voor de berekening van samenvattende kostenindicatoren en de inhoud over prestaties in het verleden.
Tegelijkertijd met PRIIPS treedt SFDR Level 2 in werking. Fondsbeheerders moeten daarbij op hun website, in hun prospectus en jaarverslagen aanvullende informatie verstrekken over duurzaamheidskarakteristieken of -doelstellingen van hun fondsen. Daarnaast kunnen fondsbeheerders ook, al dan niet vrijwillig, kiezen voor het publiceren van een ‘verklaring ongunstige effecten’ op hun website.
De SFDR-templates staan vol ingewikkelde begrippen zoals ‘duurzaamheidsrisico’s’, ‘belangrijke ongunstige effecten op duurzaamheidsfactoren’, ‘duurzame belegging’ en ‘beleggingen in een ecologisch duurzame activiteit’. Op het eerste gezicht lijken dit onschuldige begrippen, maar ze hebben een specifieke juridische lading. De summiere toelichting van deze begrippen in de verplichte templates zal de gemiddelde retailbelegger nog steeds niet veel zeggen. Zonder verdere uitleg zijn deze begrippen onbegrijpelijk. Bovendien moet worden aangegeven hoe deze aspecten zijn vastgelegd in het duurzaamheidsbeleid, het betrokkenheidsbeleid of in het beleggingsbeleid. Volgt u het nog?
Transparantie en het Babel-effect
In zijn boek The Wealth of Networks benoemt Yochai Benkler, professor Entrepreneurial Legal Studies aan Harvard Law School, het probleem van informatieoverschot, ook wel het ‘Babel-effect’ (Babel objection). De consument (lees: retailbelegger) is vaak niet bij machte om uit een grote hoeveelheid complexe informatie alle relevante informatie te filteren, ofwel het kaf van het koren te scheiden.
Op het Babel-effect zijn doorgaans twee reacties mogelijk: informatieverlamming (information paralysis) en redactie van informatie. Informatieparalyse, ten eerste, laat zich kenmerken doordat de consument uit de grote hoeveelheid gegevens geen relevante informatie op kan maken. Voor een retailbelegger houdt dit in dat zij afhaakt en kiest niet te investeren, omdat zij door de bomen het bos niet meer ziet. Ook kan het zo zijn dat een retailbelegger investeert in een fonds zonder de informatie te lezen.
Het Babel-effect kan ten tweede ook worden opgelost door de grote hoeveelheid informatie te filteren en verifiëren, ook wel informatieredactie genoemd. Alle beschikbare informatie wordt geselecteerd op relevantie en alleen na goedkeuring gepresenteerd. Op basis van deze informatieselectie wordt een belegger geacht om tot een weloverwogen beleggingsbeslissing komen. Althans, dat is de gedachte.
De poging van de Europese Commissie om informatie over veel en complexe materie begrijpelijk te presenteren is dus wat Benkler beschrijft als redactie. De Europese Commissie schetst met SFDR en PRIIPS de kaders voor de redactie van informatie. Het is echter belangrijk te realiseren dat de keuze van deze kaders arbitrair is en dit van invloed is op de uitkomst van de geselecteerde informatie. De geselecteerde informatie is namelijk de informatie die relevant is in de ogen van degene die de regels voor de redactie stelt, in dit geval de Europese Commissie.
Consequenties van redactie
Een beleggingsfonds dat duurzaamheidskenmerken promoot (artikel 8 SFDR) zal doorgaans primair financieel rendement nastreven. Het promoten van duurzaamheidskenmerken is immers wel belangrijk, maar niet per se de belangrijkste doelstelling van het retailbeleggingsfonds.
Concreet moet een fondsbeheerder de informatie over het doel, de risico’s, de kosten en prestatiescenario’s reduceren tot een EID van maximaal drie A4-tjes. Daarnaast moet een fondsbeheerder een uitgebreid transparantie- en rapportagepakket publiceren op het gebied van duurzaamheid. De duurzaamheidsinformatie mag vijf A4-tjes lang zijn. De retailbelegger wordt dus geconfronteerd met méér nieuwe informatie over duurzaamheid en nóg meer ingewikkelde terminologie.
In het licht van het Babel-effect zijn de redactionele voorwaarden die PRIIPS en SFDR voorschrijven problematisch. De nieuwe wetgeving staat de begrijpelijkheid en toegankelijkheid van beleggingsfondsen voor retailbeleggers daarmee juist in de weg. Door de uitgebreide transparantievereisten op het gebied van duurzaamheid komt hier een onevenredig grote nadruk op te liggen voor een beleggingsfonds dat primair financieel rendement beoogt. De kans is groot dat de retailbelegger daardoor te veel gewicht van duurzaamheidskenmerken hangen en te weinig aan de beoogde financiële rendementen en risico’s.
Informatieasymmetrie én controle is een ambitieus doel
Het bovenstaande spanningsveld tussen begrijpelijkheid en controle van informatie leidt in de praktijk dus tot een asymmetrische informatieverschaffing aan retailbeleggers. Een retailbelegger kan door de omvang van de informatie over duurzaamheidskenmerken de indruk krijgen dat het belang van duurzaamheid in een beleggingsfonds veel groter is dan in de praktijk het geval is. Dit is een consequentie van de kaders die de Europese Commissie heeft geschetst in SFDR Level 2 en de PRIIPS-verordening.
Een retailbelegger is waarschijnlijk beter af met een duurzaamheidskwalificatie die vergelijkbaar is met, bijvoorbeeld, een nutriscore op de schaal van A t/m E in de supermarkt of een energielabel van een huis. De toezichthouder kan vervolgens controleren of de duurzaamheidsscore terecht is toegekend, maar de toegevoegde waarde voor de retailbelegger is beperkt. Meer informatie betekent namelijk niet altijd meer duidelijkheid.
Conclusie
Voor de Europese Commissie is transparantie over duurzaamheidskenmerken van belang voor de uitvoering van het Actieplan: Duurzame Groei Financieren. De verhouding tussen een EID van drie A4-tjes en de beschrijving van duurzaamheidskenmerken van vijf A4-tjes heeft een averechts effect op het begrip van retailbeleggers.
Het raamwerk dat de Europese Commissie aan duurzaamheidsinformatie voorschrijft gaat dus ten koste van de begrijpelijkheid van de werking van een retailbeleggingsfonds. De Europese Commissie heeft zich onvoldoende gerealiseerd dat wat relevante informatie voor de één betekent, niet altijd leidt tot een beter geïnformeerde beslissing van de ander.
Joni Dori is senior consultant in de business line Regulatory Consultancy bij AF Advisors. Hij adviseert beleggingsondernemingen en fondsbeheerders o.a. bij de implementatietrajecten van wet- en regelgeving. AF Advisors is één van de kennisexperts die maandelijks een bijdrage voor Investment Officer schrijven.