Het rendement gegenereerd door private-creditfondsen lijkt voornamelijk ten goede te komen aan fondsbeheerders, niet aan investeerders. Na aftrek van kosten en risico’s blijft er geen extra rendement over, aldus een recent onderzoek gepubliceerd door drie economen van het Amerikaanse National Bureau of Economic Research (NBER).
Het onderzoek Risk-Adjusting The Returns To Private Debt Funds analyseert kasstroomgegevens van 532 private-creditfondsen die tussen 1992 en 2015 werden opgericht. De onderzoekers vergeleken inkomend kapitaal met uitkeringen aan investeerders.
De tarieven waartegen private-creditfondsen lenen, lijken hoog genoeg te zijn om de vergoedingen en risico’s te dekken, maar te laag om extra rendement te genereren voor beleggers, nadat risico’s in aanmerking zijn genomen.
Onderzoekers Isil Erel, Thomas Flanagan en Michael S. Weisbach, allen verbonden aan de Ohio State University, stellen dat hoewel er mogelijk alpha te behalen valt, dit verdwijnt zodra de vergoedingen aan fondsbeheerders worden betaald.
Gecompenseerd voor risico
Het eerste probleem is een oude bekende, namelijk het prijskaartje van de fondsen. De kosten van private-creditfondsen bestaan doorgaans uit een beheersvergoeding van 1,5 procent en een carried interest van 15 procent (een deel van de winst). Dat is lager dan de vergoeding voor particuliere aandelenfondsen (private equity), maar aanzienlijk hoger dan die van andere geldverstrekkers die particuliere leningen verstrekken. Ook is het risico veel hoger, stellen de onderzoekers.
‘Aangezien andere niet-bancaire kredietverstrekkers veel lagere kosten hebben, moeten private-creditfondsen tegen veel hogere tarieven lenen dan andere niet-bancaire kredietverstrekkers, en moeten ze vaker zaken doen met kwalitatief minder goede leners die geen andere bronnen van kapitaal hebben.’
Ook vullen veel private-creditfondsen de leningen in hun portefeuilles aan met eigen vermogen of instrumenten zoals warrants om het rendement te verhogen.
‘Onze schattingen geven aan dat, eenmaal gecorrigeerd voor vergoedingen en risico’s, particuliere schuldfondsen hun investeerders rendementen bieden die passend zijn voor de risico’s waarmee ze worden geconfronteerd, maar niet meer dan dat’, aldus het rapport.
Booming
Particuliere schuldfondsen, volgens gegevens van Preqin in 2023 goed voor naar schatting 1500 miljard dollar aan beheerd vermogen, vormen desalniettemin de snelst groeiende categorie op de leningenmarkt, met een verdubbeling van de markt in de afgelopen vijf jaar.
De toenemende populariteit in particulier krediet is grotendeels toe te schrijven aan institutionele beleggers die roteren uit traditionele vastrentende waarden ten gunste van particuliere alternatieven, en dat is niet onterecht.
Vanaf het begin van de wereldwijde financiële crisis van 2008 tot het derde kwartaal van 2023 bedroeg het rendement jaarlijks ongeveer 8 procent, wat beter is dan investment-grade bedrijfsobligaties (3 procent) en high-yield (6 procent).